調控力度難放松債市全面走暖有待時日

　　劉真

　　央行日前發布了去年第四季度貨幣政策執行報告，由于當前我國經濟運行所處環境較為復雜，一方面受美國次貸危機及年初雪災影響，經濟增長可能放緩；另一方面，1月份主要經濟指標顯示經濟轉向過熱趨勢仍未有顯著改善，在多重不確定性影響下，該報告的公布有助于市場理解當前的經濟形勢及今后宏觀調控力度。

　　經濟較快增長可期，

　　通脹壓力較大

　　從報告內容來看，央行對2008年經濟形勢的總體判斷與前期并未發生較大變化，認為隨著國內外經濟運行不確定性的增大，經濟增長可能高位趨穩并適度放緩，但國民經濟仍可望保持較快增長，經濟增長由偏快轉向過熱的態勢尚未根本緩解。

　　事實上，雖然次貸危機使歐美等發達經濟體外需減弱，但并未對支持我國經濟長期發展的因素形成重大沖擊。并且目前新興市場經濟體仍保持較快增長速度，貿易多元化將進一步減弱次貸風波對我國經濟的沖擊。而年初雪災雖對我國資本存量形成較大沖擊，但在當前投資利潤仍處高位的形勢下，企業仍有較強的投資沖動，加之災后重建也客觀推動后期的固定資產投資反彈。

　　對于通脹問題，報告延續前期認識，認為“通貨膨脹壓力依然較大”，并且受外部價格傳導、國內供給約束、通脹預期及翹尾因素等影響，“未來一段時期通貨膨脹仍有可能維持較高水平”。雖然1月份CPI同比上漲7.1%，部分原因為雪災及春節等短暫因素。但從最近商務部已公布的全國食用農產品價格指數來看，2月份食品價格有可能大幅走高，加之非食品價格在上游價格傳導下，亦有走高的可能，這使得2月份CPI極有可能在1月份CPI走高的基礎上再創歷史新高。而從影響物價長期走勢的貨幣因素來看，國內M1的持續高位增長亦為近期物價走高創造條件。

　　調控力度難放松

　　基于對經濟增長偏快及通貨膨脹壓力較大的判斷，央行在報告中明確提出要“認真落實從緊的貨幣政策”，顯示2008年宏觀調控力度并不會因次貸風波及雪災而有所放松。

　　但在具體政策上，央行可能對利率工具的使用較為謹慎。在報告中，央行強調“穩妥運用利率工具”，這與前期貨幣政策執行報告中表示“發揮市場利率調節資金供求關系的作用”是有顯著區別的。

　　受美國多次降息影響，我國利率上調空間逐漸縮窄。并且正如央行在報告中指出：“在全球化和經濟轉型背景下，我國通脹形成機理更加復雜，既有需求因素也有供給因素，既有國內因素也有國際因素。”僅僅依靠加息是難以抑制目前的通脹壓力。除繼續延續前期公開市場操作、存款準備金率等政策工具回收銀行體系流動性，增加匯率彈性外，央行在今后可能將更注重對金融機構的行政調控。與2006年第四季度的貨幣政策執行報告相比，本次報告明確提出“加強對金融機構的窗口指導和信貸政策指引”。事實上，在1月份單月新增貸款創歷史新高后，市場預測將考慮采取更嚴厲的“按月”控制信貸投放的措施，這或許就是加強窗口指引的跡象之一。

　　我們認為，該報告的公布打破了市場前期認為宏觀經濟可能走緩、政策調控有所放松的預期，這也推遲了債市全面走暖的時間。