上海證券研發中心 胡月曉

　　1月份，貨幣信貸數據繼續高位運行。鑒于價格調節型工具具有調節貨幣結構的功能，不排除未來央行通過不對稱加息來調整利率結構，抑制過快增長的信貸需求。

　　貨幣投放激增

　　生息資產需求增加

　　2008年1月末，M2比上月增加3%，同比增長18.94%，增速較上月上升2.22個百分點；M1比上月增加1%，同比增長27.01%，增速較上月下降0.29個百分點；M0為3.67萬億元，比上月增加20%，同比增速更是高達31.21%。與M2和M1相比，市場貨幣流通量(M0)明顯增加，顯示春節貨幣投放增加。春節是中國人消費的傳統旺季，消費的激增使得市場對貨幣流通量增加。每年春節前后，都會迎來一個貨幣投放和回籠的高峰輪回。

　　M2、M1和M0三者之間差距擴大趨勢不改。M2、M1和M0三者之間差距擴大意味著貨幣流動性的結構發生變化，市場對生息貨幣資產的需求增加。信貸投放的持續增長和金融市場深化發展、老百姓對理財觀念的增強，從供需兩方面擴大了M2和M1相對于M0的持續擴大。

　　信貸高速增長不可持續

　　貨幣流動性快速增加，貨幣供應量出現反彈的原因在于1月份信貸投放的快速增加，繼續增長在于基礎貨幣的投放未能得到有效控制。1月，金融機構人民幣貸款增加8036億元，同比多增2373億元，而此前3年同期平均新增量僅為4700億元左右。其中，短期貸款增加491億元，中長期貸款增加864億元；非金融性公司及其他部門貸款增加6681億元，其中，短期貸款增加3381億元，票據融資增加185億元，中長期貸款增加2999億元。

　　貸款的急速增加，帶有在貨幣當局嚴厲調控背景下金融機構在新的調控周期開始后突擊發放的性質。同時，在上一調控周期（2007年）中被壓制的貸款，在新的周期（2008年）開始得到恢復，因此，1月份貸款激增也帶有壓力釋放特點，預計在未來的數月當中，貸款增長會回落至通常水平。

　　目前，貸款增長總體上處在一個平穩的增長階段，近期的激增已超過了存款的增長速度，在央行高額準備金等各種監管措施下，各金融機構繼續維持貸款高速發放不具有可持續性。

　　后續政策：不排除不對稱加息

　　此前，央行一直通過提高存款準備金率、發行央行票據等數量型貨幣工具進行流動性調控，由于受外匯占款等貨幣供給剛性較大的影響，目前為止，收效不是很明顯。1月末，金融機構外匯各項存款余額1522億美元，同比下降9.20%。當月外匯各項存款下降86億美元，同比多降148億美元。

　　數量型調節工具主要調節基礎貨幣，只有基礎貨幣作為中央銀行的負債可以得到央行的直接控制。在外匯占款等到緩和的情況下，M0增長趨緩，預計未來央行繼續采用數量型調控工具的可能性會有所下降；而采用價格型調控工具，如利率調整和匯率（包括針對外匯儲備的管理措施）手段等的可能性則大為增加。

　　鑒于基礎貨幣增長比較平穩，貨幣乘數已得到有效控制，價格調節型工具又具有調節貨幣結構的功能，在當前宏觀調控注意提升經濟增長質量的政策意圖下，不排除未來央行通過不對稱加息來調整利率結構，抑制過快增長的信貸需求。

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