直接融資

　　可望對(duì)沖緊縮貨幣政策

　　本報(bào)記者 華 強(qiáng) 包 涵 北京報(bào)道

　　中國(guó)人民銀行12月20日18：00公告加息，既出人意料，又在情理之中。今年以來(lái)，人民銀行已經(jīng)先后11次上調(diào)商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率，5次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。在本次加息公告中，央行開(kāi)宗明義，加息是“為貫徹從緊的貨幣政策”。

　　此前的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，已經(jīng)明確明年實(shí)施從緊的貨幣政策。對(duì)此，專(zhuān)家表示，貨幣從緊就是減少貨幣發(fā)行總量，減少市面上泛濫的流動(dòng)性，進(jìn)而抑制社會(huì)投資增長(zhǎng)過(guò)快。不可否認(rèn)的是，國(guó)家大力發(fā)展資本市場(chǎng)，加大企業(yè)直接融資比例的力度并未因此削弱。那么，快速發(fā)展的直接融資勢(shì)頭，會(huì)否對(duì)沖貨幣從緊的政策功效呢？

　　對(duì)此，經(jīng)濟(jì)學(xué)家、市場(chǎng)人士各有看法。

　　對(duì)沖不可避免

　　“直接融資會(huì)對(duì)沖緊縮的貨幣政策，并且是在很大程度上。”經(jīng)濟(jì)學(xué)家韓志國(guó)一點(diǎn)也不隱瞞自己的觀點(diǎn)。

　　韓志國(guó)認(rèn)為，快速發(fā)展的資本市場(chǎng)，為企業(yè)直接融資創(chuàng)造了極好的條件。緊縮之下，雖然銀行信貸會(huì)有所減少，但企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票、債券等直接融資手段，還是可以募集到企業(yè)發(fā)展所需的資金。

　　本報(bào)統(tǒng)計(jì)，2007年以來(lái)截至11月末，120家公司IPO募資4143.57億元；156家公司實(shí)施增發(fā)募集資金2712.53億元；355家公司通過(guò)發(fā)行企業(yè)債、可轉(zhuǎn)債，募集資金共計(jì)2715億元。合計(jì)近萬(wàn)億。

　　同期信貸發(fā)放的凈增量，據(jù)人民銀行的統(tǒng)計(jì)，境內(nèi)各金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)人民幣貸款，凈增3.5萬(wàn)億。去年全年是2.5萬(wàn)億。

　　一般來(lái)講，企業(yè)融通資金有三種渠道：直接融資，間接融資，民間融資。貨幣緊縮之下，只是把銀行信貸這種間接融資通道收窄，而對(duì)市場(chǎng)龐大的流動(dòng)性，政策難以起到釜底抽薪的作用。

　　對(duì)明年信貸增量到底可能會(huì)緊縮多少，中國(guó)發(fā)展研究基金會(huì)副秘書(shū)長(zhǎng)、亞洲開(kāi)發(fā)銀行駐中國(guó)代表處首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家湯敏有一個(gè)判斷：“肯定要少于2007年，一兩萬(wàn)億都有可能。”也就是說(shuō)，明年企業(yè)通過(guò)銀行信貸獲得的資金增量，要比今年少2萬(wàn)億左右。

　　2萬(wàn)億通過(guò)直接融資是可以補(bǔ)回來(lái)的。韓志國(guó)分析認(rèn)為，貨幣從緊不會(huì)太緊，因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展現(xiàn)狀，決定就業(yè)問(wèn)題比通脹更重要，況且，當(dāng)前糧食、能源、原材料全世界都在漲價(jià)，中國(guó)也不會(huì)以一國(guó)之力來(lái)應(yīng)對(duì)。

　　社科院經(jīng)濟(jì)研究所研究員左大培也認(rèn)為，貨幣從緊，從微觀看，會(huì)改變?nèi)谫Y方式；從宏觀看，就是擴(kuò)大社會(huì)總需求改銀行信貸為社會(huì)資金。

　　“目前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)存在著大量的民間資金、海外資金和散戶(hù)儲(chǔ)蓄資金，有可能填補(bǔ)貨幣緊縮帶來(lái)的資金空缺，間接融資為主將會(huì)更多地向直接融資渠道轉(zhuǎn)變。”戰(zhàn)略與資本運(yùn)營(yíng)專(zhuān)家、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士鄭磊表示。

　　長(zhǎng)期緊縮就難以對(duì)沖

　　當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對(duì)直接融資能夠?qū)�沖貨幣從緊還是持謹(jǐn)慎的樂(lè)觀態(tài)度。

　　湯敏表示，貨幣從緊畢竟是從源頭緊了，本身就會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)帶來(lái)沖擊。而發(fā)展直接融資，是離不開(kāi)一個(gè)健康、快速發(fā)展的資本市場(chǎng)的。

　　“這關(guān)鍵看從緊時(shí)間的長(zhǎng)短。”左大培說(shuō)。他認(rèn)為，貨幣從緊就是減少貨幣發(fā)行總量，長(zhǎng)期實(shí)行貨幣從緊，必然引起市場(chǎng)資金緊張，這對(duì)股市不利。在股市低迷時(shí)，企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票募集資金的積極性，肯定遠(yuǎn)不如牛市，無(wú)論是IPO，還是增發(fā)。

　　同時(shí)，資金緊張會(huì)導(dǎo)致社會(huì)資金成本抬升，這從央行再度加息就看得出來(lái)。企業(yè)發(fā)行債券，也得付出比以往更高的融資成本，這也對(duì)企業(yè)直接融資不利。

　　據(jù)央行研究局日前發(fā)布的報(bào)告預(yù)計(jì)，今年我國(guó)的GDP增速為10.6%,這將是我國(guó)連續(xù)第五個(gè)年份經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)達(dá)到兩位數(shù)。專(zhuān)家指出，高增長(zhǎng)得益于高投資，在拉動(dòng)GDP的三駕馬車(chē)投資、消費(fèi)、出口中，投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率一直都在45%以上。央行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也顯示，到2007年10月，貨幣供應(yīng)量已由2004年末的25.32萬(wàn)億，攀升到了39.42萬(wàn)億，增速遠(yuǎn)超GDP。

　　左大培說(shuō)，貨幣供應(yīng)量多了不行，會(huì)引起通脹；少了也不行，又會(huì)引發(fā)失業(yè)。貨幣從緊就是控制貨幣供應(yīng)量的增速，關(guān)鍵是緊多少、緊多久的問(wèn)題。“如果緊縮時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，直接融資就不能對(duì)沖這種從緊政策，因?yàn)橹苯尤谫Y本身就會(huì)萎縮。”

　　對(duì)二級(jí)市場(chǎng)影響甚微

　　不能否認(rèn)從緊的貨幣政策可以有效地控制來(lái)自銀行、地方政府和國(guó)有企業(yè)的資金，會(huì)對(duì)資金面形成一定的壓力。但對(duì)明年市場(chǎng)資金環(huán)境的影響有限。

　　聯(lián)合證券高級(jí)宏觀研究員兼策略分析師戴爽認(rèn)為，這一政策主要體現(xiàn)在信貸規(guī)模的變化，由于是按季度發(fā)放，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的資金面不會(huì)造成影響。此外，通貨膨脹造成的存量資金入市和人民幣升值預(yù)期下的外資涌入帶來(lái)的大規(guī)模資金量，有可能抵消貨幣從緊帶來(lái)的影響。居民購(gòu)買(mǎi)力的進(jìn)一步增加和企業(yè)積極的投資沖動(dòng)，也會(huì)在資金面上對(duì)政策形成沖擊，不會(huì)給資金規(guī)模帶來(lái)大的影響。

　　但對(duì)企業(yè)自身的影響各異。銀河證券高級(jí)分析師李鋒表示，一些對(duì)銀行依賴(lài)度較高的公司會(huì)有一些影響。包括一些基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、企業(yè)技術(shù)改造項(xiàng)目等對(duì)貸款依賴(lài)較大的企業(yè)。再就是中小企業(yè)，由于它自身發(fā)展的原因，流動(dòng)資金少、負(fù)債率沉重，很大程度上仍依賴(lài)間接融資，有可能造成資金鏈斷裂的危險(xiǎn)。“但對(duì)于基本面優(yōu)質(zhì)，融資渠道多元化的企業(yè)不會(huì)造成影響。”他說(shuō)。

　　“貨幣緊縮對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響將比想象的困難要小。”鄭磊說(shuō)。他認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的外向度已很高，國(guó)內(nèi)企業(yè)有多種直接融資渠道獲得資金支持，這幾年企業(yè)的自有資金增長(zhǎng)非常快。

　　對(duì)此，韓志國(guó)比較認(rèn)同。他說(shuō)，貨幣從緊政策主要還是對(duì)銀行、房地產(chǎn)行業(yè)有影響。