陳序

　　種種跡象表明，證監會壓力很大。

　　據媒體報道，前日，中國證監會副主席屠光紹對記者透露了兩條信息，一是政府保留在必要時干預股市的權力。干預會用何種手段？他沒說。他說了另外一條信息，即證監會正在研究A股、H股互換問題。(多數市場人士認為，A股、H股互換既非當務之急，亦非箭在弦上。)第二天，上證綜指下跌211.00點，深成指下跌606.95點。同日，證監會發言人表示，中國并無計劃允許A股、H股互換，屠光紹的講話被誤解。

　　被誤解的講話和下跌不可怕，未被誤解的“保留政府干預權”一說卻令我有杞人之憂。

　　屠先生的表態，使人真切感受到證監會很積極。積極不僅表現在建立制度、監管市場，也表現在“必要時”直接干預。他強調了對投資者利益的保護，像談到某種道德責任。事涉投資者利益，證監會的作用始終應該是間接的。它通過建章立制、嚴肅管理，使市場健康運行，間接幫助投資者降低投資風險。如把保護投資者利益提升到不排除干預行動的高度，市場的信用便岌岌可危。

　　一如既往，市場失靈是政府干預的絕好理由。但一個尚在重重管制之中的市場存在不存在失靈的可能呢？小孩子惡作劇是因為失去理智或者道德敗壞？歸責于市場當然皆大歡喜，因為市場本沒有責任人。但情況也在變化中，申明有最后干預權，證監會似乎勇于把與之對應的責任承擔下來。

　　顯然，證監會再次試圖明確自己在

證券市場的角色類似央行在金融系統，即最后保護人。由于證監會不可能像央行那樣，事后出錢擺平，它不得不依靠事先干預。這一影響市場的方式已經積累了大量先例。遺憾的是，投資者因此受到的教育好像并沒有讓他們養成對待風險的理性態度。相反，相當多數老投資者仍寄希望于搶先得到管理層出面干預的消息，而不是信賴自己對所投資

股票的研究和分析，或者把投資委托給專業機構。

　　在一個信息不對稱的市場里，干預會加強信息不對稱，加劇不同投資者獲取信息能力的不平等。在市場已經出現非理性氣氛時，干預和對干預預期的信息只會令市場預期更不穩定。原因很簡單：每個人對“必要時”的理解大相徑庭，據此采取的行動也不會一致。基于穩定目的的干預很可能適得其反。從報道中可見，屠先生盡量把最后的干預解釋成市場經濟環境中可行的調控手段，而不是計劃經濟環境中簡單的長官意志。他也沒有直接評論股價。以不說來表明證監會對市場和市場規律的尊重，是投資者樂于接受的一種暗示。不過，因為存在“必要時干預”的明示，暗示得到的光線太少了。

　　出于“必要”，證監會在承受著不必要的壓力。看到它無奈地放棄“有限責任”，我無限同情。但話說回來，誰讓它管的是一個市場。而市場，是那么容易“失靈”。

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