石鑫杰

　　從國家外匯投資公司即將發行債券的期限上看，我們判斷將成紡錘形發債模式，但重心向短期偏移。即長期債券少，短期略多，以2~7年的中期債券為主

　　日前，財政部部長金人慶在“兩會”期間證實，為合理利用外匯，國家將成立外匯投資公司。與市場中流傳的不同的是，國家外匯投資公司并不是由財政部或財政部與央行共同領導，而是直接受國務院的領導，這樣將極大提高國家外匯投資公司的地位、影響力和作用，從中我們也可以看到政府對國家外匯投資公司的重視程度。

　　國家外匯投資公司作用

　　我們認為，國家外匯投資公司的作用有三。

　　首先是提高外匯儲備的利用率。我國的外匯儲備已經突破了1萬億美元，如何更好地利用這筆財富成為了首要的問題。上世紀80年代日本的經驗表明，由于日元升值，相對的其美元資產縮水，使日本間接地受到了損失。而當前我們也面臨著同樣的問題，我們的外匯儲備構成中，美元占了絕大部分，如何做到外匯的保值升值成為最迫切的問題。這也是國家外匯投資公司的首要任務。

　　其次是分流了外匯儲備。對于每月千億元的外匯儲備流入來說，為保持匯率的穩定，央行只能被動地向市場投放人民幣，給央行帶來了巨大的壓力。據悉，國家外匯投資公司將通過發債券的形式向央行購買2000億美元的外匯，這將在很大程度上減少央行的壓力。同時我們有理由相信，隨著外匯儲備的不斷擴張以及國家外匯投資公司的管理、投資能力進一步增強，這一數字還將擴大。

　　最后是協助央行回收市場中的流動性。貨幣市場方面如上文所述，央行為了保持匯率穩定向市場投放了大量的流動性，而我國的債券市場是資金推動型，這促使了近兩年來的債券市場繁榮，同時帶來了低利率。中、長期債券的低利率不可避免地將承擔過多的利率政策風險，一旦利率政策變化，將直接導致銀行資產的虧損。信貸上看，銀行間充足的流動性產生了資金運作壓力和擴張的沖動，從而導致了固定資產投資居高不下。國家外匯投資公司通過發債券的方式可以回收銀行的流動性，避免債券市場利率過低和信貸的擴張。

　　債券期限或呈紡錘形

　　從國家外匯投資公司即將發行債券的期限上看，我們判斷將成紡錘形發債模式，但重心向短期偏移。即長期債券少，短期略多，以2~7年的中期債券為主。其理由如下：

　　第一，減少投資風險。國家外匯投資公司的投資風格將以穩健為主，發行長期國債不利于對匯率、利率風險的控制，一旦

人民幣匯率走向產生變化或央行的利率政策調整，長期債券將面臨利率風險和政策性風險。且長期債券的投資期限比較長，沒有良好的變現能力和靈活性。因此我們認為國家外匯投資公司的債券不會以長期債券為主。

　　第二，紡錘形的發債模式更適應現在的債券結構。在我國的貨幣市場中，短期的債券有央行票據、短期國債、短期融資券、資產支持證券(發行期限在三年內)等幾種。2006年已經近40000億，且短期國債還在不斷的擴容中，因此短期的債券供給很充足。長期來看，雖然由于財政政策轉型導致了長期國債發行量的減少，但是從“兩會”中我們得知，國家正大力發展企業債券和公司債券，這兩種都將為長期債券的供給提供助力。因此，我們認為國家外匯投資公司將把債券的重點放到中期債券上，即發債期限為2~7年。

　　第三，減少經濟的不確定性。由于

人民幣升值、我國綜合實力增強、國際

競爭力加大以及奧運經濟的帶動，一般市場成員都對2009年以前的中國市場保持樂觀的態度，但是對于2009年以后，很多經濟分析人士都保留了意見。因此，2009年或許成為一個轉折年，出于減少經濟的不確定性、防患于未然的考慮，我們認為國家外匯投資公司或將債券期限主力放到2~7年，保持資金彈性，為經濟保駕護航。

　　(作者系北京速達客信息技術有限公司債券分析師)