張大偉 制圖

    2006年7月份，建設部等六部委聯合發布了對于中國房地產業和外來資本同樣具有歷史意義的171號文件。這個被稱為“限外令”的文件，業內外一度視之為阻礙外資盲目進入中國房地產市場的屏障。但是，事實證明，外資投資中國房地產市場的步伐并未因此有所停滯。2006年下半年，中國房地產投資市場頗不平靜；2007年1月，美國華平投資又以增資擴股形式入股上海中凱房產，從而拉開了2007年房地產市場外資收購的序幕。高力國際提供的數據顯示，2006年僅上海房地產市場便完成了將近20億美元的投資交易。“預計2007年的房地產外來投資市場將繼續保持這種活躍態勢，核心海外基金終于開始持續進入。”高力國際華東區常務董事翁琳表示。

    □本報記者 唐文祺

　　關鍵詞 大舉進入

　　在國家外匯管理局國際收支分析小組提供的《2006年上半年中國國際收支報告》中，2006年上半年，新設外資房地產企業1180家，同比增長25.04%；合同外資金額128.52億美元，同比增長55.04%；實際使用外資金額32.2億美元，同比增長27.89%。與之相對應的，去年上半年外資房地產行業新增外債為17.35億美元，同比增長203.32%。截至2006年6月末，外資房地產外債占全部房地產外債比例為92.13%，外資房地產行業外債總量呈現逐年遞增趨勢。此外，《報告》還強調，在部分地區，境外機構、個人非自用和非自住目的的購房，對當地房地產價格上漲有一定的推動作用。

　　在此背景之下，171號文件對外資從房地產市場準入審批、交易、外資個人購房面積，以及結匯方式等方面，均提出了嚴格的管理要求。其中，規定了“購買非自用房地產，必須先申請設立外商投資企業”。而對于外商設立投資企業的自有資金要求也進行了嚴格規定：“投資總額超過1000萬美元的，注冊資本金不得低于投資總額的50%。”同時，對于外商房地產投資企業的經營，注冊資本金和項目開發資金未達要求的，外匯管理部門不予外匯借款結匯。無疑，該文件的發布大幅提高了外資進入中國房地產市場的門檻。

　　在文件發布之后的三個月內，一向表現活躍的上海房地產市場靜寂了下來。“但這只是暫時現象，外資只是需要時間根據限外政策進行策略調整。”仲量聯行全球董事鄧文杰當時表示。事實證明，外資進入的步伐確實并未受到多大阻礙。

　　今年伊始，美國知名私募基金公司黑石集團（Black stone Group）宣布，已經聘請中國香港特區政府財政司前司長梁錦松，作為其高級執行董事及中國區主席，主要負責開拓亞洲市場。外界將這一舉動稱之為“黑石積極謀動中國內地市場的問路舉措”。一周之后，美國橡樹資本管理有限公司（Oaktree Capital Management）對外公布，任命白瑞甫擔任橡樹資本（中國香港）有限公司主席。此前，白瑞甫的頭銜是摩根大通亞太區主席兼行政總裁。美國橡樹資本管理有限公司，這個在全球管理資產高達330億美元的投資企業，2005年設立了中國香港辦事處，今年則以設立北京辦事處作為正式進入中國內地市場的標志。

　　這兩個國際資本大鱷的涉水之舉，只是眾多海外資本爭搶中國內地市場的一個縮影而已。一位美國房地產投資公司負責人告訴記者，他所屬的企業在2006年低調“潛入”中國內地市場，目前正在全國各地尋找投資項目。而另一家美國最大的私募基金公司則在今年悄悄設立了上海辦事處。“許多海外基金或投資銀行都對中國市場產生了濃厚興趣，在長期觀察之后決定進入。”一位外資銀行首代表示，這家

　　“有許多基金是之前從來沒有接觸過的，如今都出現在中國投資市場里。”擁有豐富投資經驗的鄧文杰，曾經擔任過仲量聯行新加坡董事總經理一職，對于如過江之鯽出現在中國內地市場的海外資本，他用了“精彩紛呈”來形容。

　　關鍵詞 操作手法

　　據介紹，目前海外資本的慣用操作模式主要有提供融資、自行開發、收購物業、合作發展等幾種方式。提供融資方式除了涉及到外匯操作上的不便利之外，風險性也是顯而易見的，直接針對項目發放的過橋貸款非常鮮見。目前只有一些小型基金，抱著謀取高利的心態予以采用，而大型基金為了規避風險，基本上不會使用這種方式。但也有房地產投資銀行以曲線合作的方式，與國內房地產企業進行合作。如德國國際房地產投資銀行（Hypo Real Estate Bank International）向萬科提供融資，以附帶有贖回條款的3500萬美元股權的方式合作。

　　一些較早進入中國房地產投資市場的海外基金，往往會選擇自行開發建設的途徑。但在中國房地產投資環境日趨成熟之后，這種模式的使用率開始明顯減少。“在中國拿毛地進行開發是風險性極大的。”美國華平投資內部人士告訴記者。“美國投資方不會觸碰需要動遷的項目。”

　　然而也有例外，自1994年便已進入中國的新加坡凱德置地便是主要代表。這家外資開發企業與眾不同的一點是，尤其擅長發揮資本操作、私募基金等金融工具的優勢。繼規模為6100萬美元、擁有中國5個發展項目股權的“凱德中國住宅基金”投資完畢之后，又聯手花旗集團在2005年建立了第二只投資于中國內地的專項私募基金———4億美元規模的“凱德中國發展基金”。

　　凱德置地中國控股集團總裁林明彥介紹，自2005年起，凱德置地開始“滲入”二、三線城市。但拿地策略開始實行多元化操作，“除了參與傳統的土地招拍掛之外，收購股權、公司層面的合作都會有。”他說。凱德置地通過認購麗豐控股（1125.HK）20%股權、與成都置信實業集團合作成立合資企業、收購河南建業住宅集團30%股權等一系列運作，相繼進入珠三角、成都市及河南省市場。據林明彥介紹，中國市場在嘉德集團的投資中所占比例，已從成立之初的5%上升到了近30%。

　　“但并不是所有的投資機構都會采用這種方式。不同投資者會有不同的擅長之處，同時根據投資回報要求來選擇具體方式。”仲量聯行上海區董事石澄表示。以有良好發展前景的項目為切入點，與當地開發企業實行聯合開發，是目前開發投資中使用較多的方式。“在項目上的合作回報速度會更快一些。”石澄解釋說。

　　持有項目股權的合作方式，維系時間不需太長，一般3至5年內就可以安全退出，這頗為符合基金快進快出的“胃口”。2004年，荷蘭ING與上海復地集團（2337.HK）合作成立項目公司，共同開發松江項目。一年之后，復地出價3081萬元人民幣，向前者收購所持的30%項目公司權益，使得荷蘭ING凈賺1814.11萬元，投資回報率高達140%。

　　此外，風險性更小的收購現成物業方式已漸成風潮。這種方式對于海外資本來說，投資利潤會相對穩定且有所保證。以新茂大廈為例，業內人士估算SEB基金接手之后可獲取每年6.1%的投資回報。“核心基金對于風險要求不同，因此會采用收購成熟物業長期收租的形式。”高力國際翁琳如是分析。

 　外資合作成立企業案例

　　時間 投資方合作方 投資金額 占有比例 投資方式

　　2004年6月摩根士丹利金地按各自股權比例出資55%股權金地持有合資企業15%股權，其他由上海盛融投資持有30%股權，進行

　　2005年7月新加坡政府產業投資有限公司萬科1億美元 50%股份共同創立一家合資企業，在中國境內進行房地產項目投資。

　　2005年 嘉德商用產業 深國投持有合資商場管理公司51%股權為嘉德商用產業與深國投合作開發的商場提供營銷、管理服務

　　2006年5月凱德置地 成都置信實業 持有四川置信凱德實業50%股權

　　2007年1月美國華平投資 中凱集團3000萬美元中凱開發25%股權

　　外資參與項目公司案例

　　時間 投資方合作方 投資金額 項目 回報方式

　　2003年摩根士丹利上海永業集團總投資額9000萬美元 錦麟天地雅苑10%股份

　　2004年荷蘭ING 復地集團 上海松江香堤苑項目30%股權 一年后以3081萬元人民幣出讓，回報率達140%

　　2004年11月新加坡產業投資有限公司萬科400萬元人民幣 萬科持有成都萬科置業95%股權中的40%比例

　　2005年12月新加坡產業投資有限公司萬科9923萬元 沈陽萬科永達51%股權

　　2005年12月新加坡產業投資有限公司萬科19260萬元 無錫萬科40%股權

　　2006年5月 美國華平投資 陽光100 4500萬美元 成都陽光100國際新城

　　2006年8月 荷蘭ING 金地集團1.88億人民幣 天津格林世界51%股權 開發完成之后擁有金地天津48%的利潤分配權

　　荷蘭ING 復地集團雙方共計投資6億元人民幣曲陽項目

　　2006年11月摩根士丹利安信置地參股投資15億元人民幣 預計投資回報率高于8%。

　　2007年2月 美國高登基金 沿海綠色家園5142萬美元 大連一綜合性項目50%股權

　　外資戰略合作投資案例

　　時間 投資方合作方 價格方式

　　2003年6月 新加坡政府產業投資公司首創置業持有9.8%股份，一年后增持至22.84%，成為第二大股東

　　2005年8月 新加坡淡馬錫、美國老虎基金合生創展配股集資一年之后分別通過配售套現離場

　　10億元

　　2005年11月美國華平投資 融科智地2.5億元人民幣 參與現有項目的開發建設，同時雙方在二線城市尋找新項目

　　2005年12月高盛集團 21世紀中國不動產2200萬美元 成為第二大股東

　　2006年6月 渣打銀行 世茂房地產 5000萬美元 成為股東

　　2006年7月 美國華平投資、老虎基金、新加坡淡馬錫、渣打銀行亞洲基金綠城中國成為股東

　　2006年8月 花旗集團 上海徐房集團2000萬美元 共同開發參與徐匯區“建業里”改造工程

　　2007年1月 渣打集團、摩根士丹利、美林中遠地產成為股東

　　2007年1月 美林、德意志銀行、新加坡淡馬錫廣州恒大地產4億美元 成為股東

　　外資參與入股案例

　　時間 投資方 合作方 投資金額 占股比例

　　2004年12月嘉德商用產業深國投 9.84億元人民幣 6家商場51%股份

　　2005年7月 嘉德商用產業深國投 33.73億元人民幣15家商場65%股份

　　2006年3月 凱德置地麗豐控股6.44億元人民幣 認購20%股份

　　2006年10月凱德置地河南建業集團6.01億元人民幣 認購29.75%股份

　　部分數據由仲量聯行提供