SHIBOR：距離中國式聯(lián)邦基金利率有多遠(yuǎn)

　　記者 宋焱

　　在中國利率市場化的進(jìn)程中，2007年1月4日無疑將是一個(gè)值得銘記的日子。在這一天，中國貨幣市場基準(zhǔn)利率———SHIBOR正式推出，這意味著始于1996年的中國利率市場化改革，在2007新年伊始之際，迎來了又一歷史性的突破。

　　“進(jìn)一步推動(dòng)利率市場化、培育中國貨幣市場基準(zhǔn)利率體系、提高金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)能力、指導(dǎo)貨幣市場產(chǎn)品定價(jià)、完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制”———這是央行公布的“任命狀”中，賦予SHIBOR的五大歷史使命。

　　“要把SHIBOR培育成為我國的基準(zhǔn)利率，為我國金融調(diào)控從數(shù)量型調(diào)控轉(zhuǎn)向價(jià)格型調(diào)控創(chuàng)造條件”，中國

人民銀行副行長吳曉靈日前的一番表述，透露出央行對(duì)于推出SHIBOR的“良苦用心”。

　　與此同時(shí)，人們?cè)诿襟w報(bào)端看到，SHIBOR被冠以種種頭銜，諸如：中國式“聯(lián)邦基金利率”、貨幣流動(dòng)性“晴雨表”、LIBOR“中國版”……在“誕生之路”上，她承載著人們太多的希望。

　　國際經(jīng)驗(yàn)表明，作為金融市場上引導(dǎo)其他利率走向的核心利率，基準(zhǔn)利率比較容易在貨幣市場上形成。因此，銀行間同業(yè)市場拆借利率一直被認(rèn)為是信貸資金或豐裕或短缺的風(fēng)向標(biāo)，成為許多發(fā)達(dá)國家中央銀行貨幣政策重要的中介工具，其中較具代表性的就是Libor(倫敦同業(yè)拆借利率)和美國聯(lián)邦基金利率。基于這種價(jià)格形成機(jī)制上的相似性，人們自然會(huì)對(duì)SHIBOR在央行

宏觀調(diào)控中的作用抱有極高期望，希望它能夠像美國聯(lián)邦基金利率一樣，在貨幣政策運(yùn)用中發(fā)揮“牽一發(fā)而動(dòng)全身”的調(diào)控效果。

　　事實(shí)上，一直以來，我國貨幣政策工具中既存在利率、

匯率等“價(jià)格型工具”，也存在流動(dòng)性吸收和外匯管制等“數(shù)量型工具”，二者之間的效果和利弊之爭由來已久。為此，早在兩年前，央行行長周小川就曾說過，中國的貨幣政策注重?cái)?shù)量型調(diào)控，忽視了價(jià)格型調(diào)控，但事實(shí)往往證明，價(jià)格型調(diào)控的效果要好于數(shù)量型調(diào)控的效果，因此，應(yīng)該更多地加強(qiáng)對(duì)價(jià)格型工具的運(yùn)用，降低對(duì)數(shù)量型工具的依賴。

　　去年12月底，周小川又再次重申，貨幣政策調(diào)控既要重視價(jià)格型工具，又要重視數(shù)量型工具，并強(qiáng)調(diào)兩種工具之間的相互作用關(guān)系，指出如果數(shù)量不在合理區(qū)間，那么價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制將會(huì)出現(xiàn)一定的問題；如果改革的推進(jìn)力度受到一定程度影響，那么數(shù)量型工具在傳導(dǎo)上也會(huì)出現(xiàn)這樣或那樣的問題，從而影響到貨幣政策的效果。

　　由此可見，貨幣政策調(diào)控由數(shù)量型調(diào)控向價(jià)格型調(diào)控，這是央行早已明確并正在實(shí)踐的改革路徑。那么，遵循該路徑，要使SHIBOR擔(dān)當(dāng)起貨幣政策操作目標(biāo)的重任，我們距離這一目標(biāo)究竟還有多遠(yuǎn)？

　　社科院金融研究所研究員彭興韻認(rèn)為，SHIBOR的推出只是第一步，但為實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)，仍需要較大體制變動(dòng)。他認(rèn)為，近兩年來央行依然注重?cái)?shù)量型的流動(dòng)性調(diào)控，但在貨幣政策操作中，也曾試圖通過中央銀行市場化的利率水平的變化來引導(dǎo)整體的利率總水平的變化，這集中體現(xiàn)在中央銀行票據(jù)利率的變化上。然而，市場利率和金融機(jī)構(gòu)在運(yùn)行中的實(shí)際利率表現(xiàn)卻不盡如人意，從而使建立以利率為操作目標(biāo)的貨幣政策框架面臨困難；另一方面，我國再貼現(xiàn)機(jī)制難以發(fā)揮作用，同樣阻礙了利率傳導(dǎo)機(jī)制發(fā)揮作用。因此，如果不進(jìn)行較大的體制變動(dòng)，SHIBOR將難以擔(dān)當(dāng)起貨幣政策操作目標(biāo)的重任。

　　不可否認(rèn)，進(jìn)一步推進(jìn)我國存款利率的市場化改革，是建立中國的價(jià)格型貨幣調(diào)控機(jī)制的前提條件，但卻并非惟一先決條件。因此，使SHIBOR真正成為中國式“聯(lián)邦基金利率”，任重道遠(yuǎn)。這不僅需要健全貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的微觀基礎(chǔ)，關(guān)注銀行等金融機(jī)構(gòu)對(duì)貨幣政策的反應(yīng)程度、速度和效果；還需要充分考慮改革開放進(jìn)程中利益激勵(lì)機(jī)制調(diào)整、貨幣化進(jìn)程、社會(huì)保障體系建設(shè)等變革的影響，提高貨幣政策傳導(dǎo)的通暢性和有效性。