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在全球資本流動(dòng)的格局下，對(duì)于一個(gè)需要同時(shí)兼顧匯率和利率等多重目標(biāo)的中央銀行來(lái)說(shuō)，貨幣政策的獨(dú)立性就受到很大的制約，很難獨(dú)立肩負(fù)起宏觀調(diào)控的重任。在收緊流動(dòng)性（加息、提升準(zhǔn)備金率）失靈的情況下，貨幣當(dāng)局很可能將目光投向人民幣匯率，冀望通過(guò)人民幣升值來(lái)擺脫困局。
當(dāng)下進(jìn)行的所謂人民幣匯率改革，無(wú)非有兩個(gè)選擇。一是人民幣一路碎步小跑，即所謂“穩(wěn)步升值”；二是人民幣一步到位，大幅升值后干脆讓它浮動(dòng)。如此，匯率走勢(shì)便只有兩種可能的結(jié)果：對(duì)于選項(xiàng)一，可能是人民幣持續(xù)地維持
升值預(yù)期或直接繼續(xù)升值；對(duì)于選項(xiàng)二，可能是人民幣匯率趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)，掉頭向下，出現(xiàn)大幅貶值預(yù)期或直接開始貶值。無(wú)論出現(xiàn)哪種情況，都將是災(zāi)難性的。
先說(shuō)第一種可能。人民幣小幅升值后，外界對(duì)人民幣升值的壓力始終存在，如果熱錢進(jìn)入中國(guó)，升值的預(yù)期就會(huì)揮之不去，甚至可能出現(xiàn)人民幣長(zhǎng)期單邊升值的預(yù)期，那是十分可怕的事情：所有的企業(yè)都急著趕在人民幣下一波升值前加速進(jìn)口；中國(guó)在國(guó)外的企業(yè)、公民和僑民都急于把一些說(shuō)得清楚和說(shuō)不清楚的資金匯回國(guó)內(nèi)；一些短期投機(jī)資金夾雜在外商直接投資中投入地方政府的懷抱；而貿(mào)易融資的順差在提前收款、延后付款中迭創(chuàng)新高。
長(zhǎng)此以往，中國(guó)經(jīng)濟(jì)就很可能陷入日本式“流動(dòng)性陷阱”之中而不能自拔。所有人都相信人民幣將會(huì)持續(xù)升值，資產(chǎn)泡沫化傾向由此形成，實(shí)際消費(fèi)和實(shí)質(zhì)投資將大幅下降，國(guó)內(nèi)總需求將大幅下降，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)通貨緊縮、經(jīng)濟(jì)增速急劇下滑、利率水平大幅下降。
事實(shí)上，當(dāng)下的中國(guó)經(jīng)濟(jì)體與上世紀(jì)80年代的日本經(jīng)濟(jì)體具有頗多相似的特征：政府主導(dǎo)性強(qiáng)、金融壓抑導(dǎo)致金融市場(chǎng)發(fā)展滯后、儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資主要靠銀行體系、主辦銀行制下的“企業(yè)虧損，銀行救助，政府埋單”的軟預(yù)算約束等。但與80年代的日本相比，中國(guó)又至少缺少兩個(gè)有利條件：其一，盡管中國(guó)擁有巨大的貿(mào)易順差和外匯儲(chǔ)備，卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有在高附加值的產(chǎn)品上建立起國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力（高附加值產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力直接與一國(guó)在多大程度上可以承受一個(gè)大的經(jīng)濟(jì)倒退相關(guān)）；其二，當(dāng)下中國(guó)只是剛剛開始還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有能夠真正解決發(fā)展過(guò)程中出現(xiàn)的日益嚴(yán)重的收入分配不平等問(wèn)題，而日本早在60年代后期就已很好解決了這個(gè)問(wèn)題。
對(duì)于第二種可能，如果一次性人民幣升值兩位數(shù)以上，貶值預(yù)期會(huì)很快形成。去問(wèn)問(wèn)國(guó)內(nèi)投資者和企業(yè)家吧，包括那些天天期待人民幣升值的國(guó)際投機(jī)資本，有誰(shuí)會(huì)真正相信人民幣匯率可以長(zhǎng)期維持在7之上？一旦大幅升值，投機(jī)資本賺得盆滿缽溢，他們會(huì)立馬反過(guò)來(lái)賭人民幣貶值的，那給中國(guó)經(jīng)濟(jì)留下的是硬著陸和漫長(zhǎng)而痛苦的通縮。
如此，很可能是美國(guó)人希望看到的結(jié)果，因?yàn)殡S著中國(guó)因素的衰退，全球能源和資源價(jià)格將會(huì)迅速下滑，美國(guó)經(jīng)濟(jì)中的通脹壓力將會(huì)迅速消失，飽受詬病的“雙赤”總量自然急劇減少，因?yàn)橹袊?guó)為此承擔(dān)了經(jīng)濟(jì)調(diào)整的代價(jià)�？梢灶A(yù)知的是，美元將順勢(shì)由弱而強(qiáng)，美聯(lián)儲(chǔ)就可以騰出手來(lái)再次削減利率，資產(chǎn)泡沫得以延續(xù)，“美元本位”的國(guó)際金融秩序進(jìn)一步得以強(qiáng)化。
中國(guó)央行現(xiàn)在必須采取強(qiáng)硬姿態(tài)、明確的目標(biāo)，來(lái)穩(wěn)定人民幣的市場(chǎng)預(yù)期，不能給境外投機(jī)資金、國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行、國(guó)內(nèi)外企業(yè)、居民任何得隴望蜀的幻想。否則，過(guò)去一年的悲劇又要重演：人民幣最后升了值，但問(wèn)題一個(gè)也沒(méi)解決。
劉煜輝
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