信貸高速增長之謎與貨幣緊縮下一步

　　6月16日，央行決定從2006年7月5日起，對除農村信用社、農村合作銀行之外的金融機構人民幣存款準備金率上調0.5個百分點，掀起了本輪宏觀調控的一次高潮。這次上調存款準備金率的主要目的是控制過快增長的貨幣信貸。貨幣信貸為何高速增長？一系列收緊流動性的政策是否有效？未來是否還會有更多緊縮政策出臺？日前，本報邀請了部分專家和業內人士對這一話題進行了探討

　　圓桌嘉賓

　　●袁鋼明：清華大學中國與世界經濟研究中心研究員

　　●張立群：國務院發展研究中心宏觀經濟研究部第一研究室主任

　　●周昆平：交通銀行發展研究部高級經理●王衛：第一創業證券總裁助理

　　●王隱：某國有銀行資金部研究員

　　●黃建鋒：中國建設銀行

　　主持人本報記者 冉學東

　　窗口指導為何效果不明顯？

　　《第一財經日報》：信貸增長速度過快，這是目前宏觀調控的一個重點，我們發現5月份信貸同比增幅仍然很高，這出乎大多數人的預料。從歷史經驗來看，調控部門行政措施一出臺，信貸增幅馬上就下來了，但是本次央行先后通過各種場合進行窗口指導，也有相應的市場化措施，但是效果還是不明顯，各位覺得這是什么原因呢？

　　王隱：現在確實不一樣了，商業銀行的行為更加受資本回報率的約束。而且前期的貨幣政策單純地提高貸款利率，在利潤指標下，是追求利潤，還是追求“聽話”？銀行內部沒有硬性的收縮貸款的政策，特別是到支行層面，在整個銀行內部也沒有關于收縮信貸的輿論氛圍。當然這種變化也反映了中國金融監管和貨幣政策調控的歷史性進步。

　　周昆平：這個效果肯定是有的，特別是對股份制商業銀行，他們的放貸速度一直要比國有商業銀行快，而且流動性調控對股份制銀行的影響更大一些。下半年新股發行，對銀行的流動性也造成一定的影響。

　　至于5月份信貸的大增，主要還是商業銀行看到，今年一季度的央行金融報告出來后，都預計央行肯定要收縮流動性。因此大家都懷著這樣的心理：趕快要放掉，不然以后就更沒機會了。

　　黃建鋒：央行的各種調控措施是監管部門與被監管部門之間的一種博弈，央行的政策傳導也是一個漸進的過程。央行的政策意圖能否被商業銀行理解，并在具體的經營中執行，這就存在利益主體之間的博弈。

　　其實在去年年底，就已經緊急剎車了一把，當時信貸擴張就已經很快了，當時央行有過正式和非正式的力度較大的行政控制措施，有一部分的信貸需求延緩到今年來投放，這造成了今年一季度信貸增長速度是有史以來沒有過的。

　　另一個原因是，今年4月份人民銀行單向提高了貸款利率，主觀上是要抑制商業銀行的貸款需求，但事實上卻擴大了商業銀行的利差空間，貸款的贏利功能進一步提高，在這種情況下，商業銀行肯定要配置他的資產大力投放貸款。

　　在傳導的控制機制問題上，窗口指導的傳導方式有多種，有一種是信息的溝通渠道比較暢通，窗口指導會議和央行貨幣政策委員會每季度的例會，其信息發布都在一個很透明的平臺上發布。在商業銀行內部，也會有內部的機制，來傳導央行的貨幣政策意圖，區域性的人民銀行也會給一些指導意見。

　　張立群：央行對信貸增速方面的控制，不可能在短期之內就能顯現出來，特別是像提高利率這樣的措施，一般都是具有一定時滯的。

　　現在僅僅看5月份的數據，我覺得還是顯得有點太著急，經濟通過自身內在的自動調節有一個過程。而且5月份貸款的新增量還是比4月份少了不少。

　　袁鋼明：已經公布的經濟指標還不到非常危機的時候。目前，貸款的增長速度使我們發現簡單的措施控制貸款已經不得力了，另一方面，如果商業銀行有很多的貨幣，你不讓他貸款，他也要貸款，用行政命令也很難，除非用很強硬的行政命令。

　　緊縮政策是否有效？

　　《第一財經日報》：目前央行已經采取的旨在回收流動性的措施，比如提高存款準備金率0.5%，發行2000億元定向票據，各位覺得效力如何？

　　王衛：上調存款準備金率，包括發行了2000億元定向票據，對商業銀行包括國有商業銀行的流動性的影響都很弱。最關鍵的問題在于：現在各個儲蓄類金融機構手里有約3萬億元的短期央行票據，它們完全可以，實際上也是必然會通過拋售舊票據或者減少購買新央票來對沖上述的政策，它們僅僅是在資產負債表上調整一下而已，而對它們的實際資產負債表不產生任何實質影響。除非新票據的收益率具備足夠的吸引力，從而避免這種對沖效應。

　　王隱：央行為了回籠貨幣量，跟商業銀行形成一種博弈狀態，但在這個博弈中，央行始終處于被動狀態，他要回籠資金，但是是否購買央行票據的主動權又在商業銀行手中。

　　本次提高法定存款準備金率是一個偏行政化的政策工具，因此，央行前期的思路，即使不采取調整準備金率的方法，也是可以見到成效的：發行定向票據并在公開市場做回籠。

　　黃建鋒：幾次調控對商業銀行的流動性影響都很小，央行的政策導向必須是超前的，市場主體也要能夠解讀出這個政策的導向，并能夠主動調整自己的經營行為，這里本身就存在一個時間差，這也是一個周期。經過這幾次的調整，下半年市場主體會越來越多地認識到這個問題。

　　何時出臺進一步緊縮政策？

　　《第一財經日報》：央行的調控措施會否見效，還會有進一步的緊縮政策出臺嗎？會是什么政策呢？

　　王衛：對于銀行而言，只有央行票據的收益率提高到足以等同于經風險調整后的貸款的收益率后，銀行才會有足夠的積極性去主動減少貸款，增加央行票據購買量。

　　這樣將會使貨幣市場利率大幅拉升，但是這又進一步影響央行先行的

　　所以，理論上有效的方法應該是“靈活的匯率制度”(結果會是升值)+“升息”(貨幣市場和法定利率同時上升)。但似乎央行并沒有做好這方面的準備，還在試圖走一種“魚與熊掌兼得”的中間路線，即期望用數量手段壓制貸款，而又避免貨幣市場利率飆升。

　　周昆平：估計今后央行的動作肯定還有，中性的調整肯定會出手。

　　黃建鋒：央行的政策導向是很明確的，要適度緊縮，而調控的步驟也屬于微調，因為幾次緊縮調整，市場都已經有預期了。

　　我覺得目前央行貨幣政策的操作對象已經轉向了調節商業銀行的流動性，這也是央行操作的階段性目標，包括發行定向票據，加大公開市場的操作力度，直接限制商業銀行信貸擴張的能力。

　　而據我了解，前5個月，商業銀行擴張都比較厲害，到了6月份，整個商業銀行都已經進入到了防御性的階段。比如原來資金寬裕的時候，就大量地做票據的貼現和轉貼現，這就把市場上貼現和轉貼現的價格打得很低，現在我們注意到票據市場上貼現轉貼現的量已經開始回落，利率也開始上漲，這是商業銀行主動性防御的一個表現。

　　袁鋼明：目前應該講貸款還沒有過頭，但是如果再增加一點，就要過頭，所以我們應該力度稍微再加大一點�，F在銀行間的利率已經很低，應該保持銀行間的利率提高，然后引導貸款利率提升，從而實現信貸緊縮目標。

　　目前提高0.5%不會對商業銀行的經營造成傷害，不過也具有一定的警示意義，如果大家貸款還繼續擴張，那就可以再繼續提高，也有可能連續提高存款準備金率。

　　但我認為我們還沒有達到連續提高存款準備金率的程度，過兩個季度可能出現自我調整，所以先別著急。