央行貨幣政策目標與實際相適應

http://whmsebhyy.com 2006年01月08日 15:44 經濟觀察報

　　哈繼銘范維維/文

　　央行于1月5日召開2006年工作會議，部署2006年主要工作任務。其中，2006年貨幣政策的預期調控目標是，貨幣供應量M2與M1分別增長16%與14%，全部金融機構新增人民幣貸款2.5萬億元(即12.1%左右，假設05年增長13.8%)。

　　我們認為，央行公布的調控目標與今后經濟運行情況相適應，也符合我們之前認為貨幣政策將適度從緊的判斷。

　　央行此次公布的具體目標與我們原先的估計極其接近。在我們2005年10月31日發布的關于2006年宏觀經濟展望的報告中就指出，下一階段貨幣政策將適度從緊。

　　2005年11月末M2同比增長18.3%，我們認為這一水平偏高，不利于宏觀經濟的平穩運行，此增速理應降低。

　　雖然05年初以來，商業銀行(特別是國有商業銀行)出現了不同程度的“惜貸”、“慎貸”的傾向，信貸增速明顯下降，但受國外凈資產快速增長的影響，M2增速持續走高。“寬貨幣、緊信貸”的局面因此成為05年貨幣信貸增長的主要特點。

　　但這種“寬貨幣、緊信貸”不可能一直持續。因為貨幣供應的快速增長對銀行的盈利造成巨大的壓力，前期銀行“慎貸”行為使得商業銀行年初制定的信貸任務的完成情況并不理想，貸存比持續走低。05年11月末貸存比已從04年末的73.7%降至67.7%。

　　因此，過多的貨幣供應最終會轉化為信貸擴張的壓力，“寬貨幣”終將導致“寬信貸”。貸款增長在05年中期后持續加速的現象正是這一因果關系的反映。在當前投資與經濟依然快速增長的形勢下，信貸的再度快速擴張將導致投資的反彈，經濟的低效擴張。貨幣與信貸增速理應降低。

　　央行把2006年M2增長目標定為16%，體現了貨幣政策取向的合理緊縮。這與今后投資與經濟增速需要逐步回落相適應，反映了貨幣需求的合理增長。貸款余額增長目標基本與05年持平，但增速下降約1.7個百分點。

　　我們不認為這將造成信貸的過度緊縮，因為其他融資渠道將提供積極的補充。目前企業短期融資券等直接融資工具正迅速發展。自05年5月份開始發行以來，企業短期融資券已累計發行1392億元，相當于當期新增貸款余額的9.1%。并且，這種直接融資方式的加快發展對于降低當前

中國經濟中過高的間接融資比重也是積極的促進。

　　總的來說，我們認為央行所設的貨幣信貸增速體現了貨幣政策“穩健”的特點。

　　另外，我們認為，未來貨幣回籠力度將加大，貨幣市場利率將上升，

人民幣匯率升值步伐加快。

　　為實現貨幣信貸適度緊縮的目標，我們認為央行將加大貨幣回籠的力度從而控制基礎貨幣的增長。其結果是貨幣市場利率將上升。我們預計銀行間市場7天回購利率全年將提高50個基點左右(1月5日為1.5000%)。人民幣匯率升值的步伐將有所加快，預計年底人民幣兌美元匯率將達到￥7.8/$。

　　1月4日以來銀行間市場引入的改革措施也為人民幣的加速升值創造了條件。自該日開始，銀行間外匯市場開始采取詢價與撮合相結合的交易方式，并引入即期市場人民幣美元交易的做市商制度，人民幣對美元每日交易的中間價形成機制也改為詢價方式進行。這些措施是加強人民幣匯率形成市場機制的有益之舉。在當前規模較大的“雙順差”的因素作用下，這一改革措施的推出使得

人民幣升值的步伐有所加快。1月5日人民幣兌美元交易的中間價為￥8.0768/$，比1月4日的中間價升值約0.03%。

　　至于政策具體執行的結果，我們認為可能會高于目標水平。

　　鑒于當前決策部門及政府研究機構間對未來經濟走勢、通脹還是通縮等問題尚未形成一致的認識，貨幣政策的執行可能會受到一定的影響，因此，我們認為具體執行結果可能會高于該目標水平。預計全年M2增長16.5%，人民幣貸款余額增長2.55萬億(12.3%)。

　　同時，政府06年可能推出一系列刺激消費措施，有利于縮小當前M1與M2間的差距，但是在06年M2增速要從18%左右下降至16%的背景下，M1增速要從最近的12.7%(05年11月)上升至14%的目標的難度較大。

　　(本文作者供職于中國國際金融有限公司研究部）

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