貿易順差走勢預示通縮將臨

　　盡管外部需求和有效匯率等因素對貿易順差產生明顯影響,但平均來說國內總供求平衡狀況的變化可能是短期內影響貿易順差最主要的因素。以此為基礎,并考慮到總體價格水平的粘性,我們認為貿易順差數據對于未來的經濟走向和通貨膨脹趨勢具有重要預測意義。我們由此推算,中國經濟的GDP縮減指數可能在2006年下半年下降到0附近,并自2007年起進入負區間。

　　高善文/文

　　盡管外部需求和有效匯率等因素對貿易順差產生明顯影響,但平均來說國內總供求平衡狀況的變化可能是短期內影響貿易順差最主要的因素。以此為基礎,并考慮到總體價格水平的粘性,我們認為貿易順差數據對于未來的經濟走向和通貨膨脹趨勢具有重要預測意義。由此推算,中國經濟的GDP縮減指數可能在2006年下半年下降到0附近,并自2007年起進入負區間。

　　貿易順差領先于通貨膨脹

　　大體上貿易順差具有明顯逆周期波動的特點(圖1)。例如1984-1985年期間

　　值得注意的是,在1981-1993年的13年間,貿易順差的平均值為-0.8%,而在

　　從理論上看,貿易順差與經濟波動存在逆向關系并不意外,這是因為在經濟過熱的時候,國內總需求旺盛,超過了總供給能力,從而帶來出口的減少和進口的擴大,形成貿易順差的下降,反之亦然。這就是說貿易順差的變化實際上反映了國內總供求平衡狀況(產出缺口)的方向和大小。

　　我們知道,國內總供求平衡狀況與GDP增速并不完全同步。在國內經濟存在嚴重過剩的情況下,即使總需求突然提速,經濟在一段時期內仍然可能維持供過于求的狀況。例如1991年中國經濟增速9.2%,1992年進一步提高到14.2%,從增長速度看這兩年的水平相當高,但由于此前大量過剩生產能力的存在,因此1992年經濟總體上仍然偏冷。

　　與此相似,即使總需求增長很平穩,如果總供給增長突然加速,則經濟也會出現供過于求的狀況。例如1996年中國經濟增速連續下降后仍然高達9.6%,高于長期平均水平和一般認為的中國經濟趨勢增長率,1997年中國經濟增速仍然高達8.8%,但1997年中國經濟就已經開始出現過冷的跡象,原因在于此前大量投資形成的供給能力快速釋放,導致了總供給的加速增長。

　　從理論上看,經濟總體的物價水平變化取決于通貨膨脹預期和總供求平衡狀況。考慮到價格調整的成本,總體價格水平變化具有較強的粘性,往往滯后于總供求平衡狀況的變化。由于總供求平衡狀況很快會影響到貿易順差的變化,經過一段時間后又影響到總體價格水平的變化,因此從數據上看,貿易順差應該穩定地領先于國內總體價格水平的變化(即通貨膨脹)。

　　需要強調的是,我們并不認為在貿易順差和通貨膨脹之間存在因果關系,或者說貿易順差變化導致了通貨膨脹的變動;相反,由于這兩種變量都是國內總供求平衡狀況變化的后果,所以兩者之間看起來存在很強的相關關系,同時前者領先于后者。

　　貿易順差和通貨膨脹高度負相關

　　由于貿易順差的增長顯示國內供給能力超過了需求的增長,這一變化同時會帶來通貨膨脹水平的下降,因此貿易順差和通貨膨脹之間應該存在很強的負相關關系。

　　在對這一關系進行更深入的考察之前,我們首先簡單觀察一下兩者之間簡單相關關系的經驗證據。

　　在圖2中,縱軸是貿易順差,橫軸是滯后3個季度的GDP縮減指數。可以看到,兩者之間確實呈現明顯的負相關關系,計算顯示其相關系數為-0.66。這一結果與前述理論預期是基本一致的。

　　從更正式的分析看,國內總體價格水平的變化還受到其他因素的影響,這些因素包括:通貨膨脹預期、有效匯率的變化以及國際經濟平衡狀況變化。國際經濟平衡狀況之所以重要,是因為它會影響國際范圍內可貿易品價格的變化,進而通過匯率制度影響國內可貿易部門的價格水平。這方面的證據可以通過檢查中國和美國生產資料價格自1996年以后的高度同步來確認。

　　然而,至少對于迄今為止的歷史數據來說,匯率和國際經濟因素不大可能是影響國內總體價格水平的主導因素。例如,匯率貶值會提高國內的通貨膨脹水平,它還會改善國際收支,擴大貿易順差。如果匯率因素平均來說居于主導地位的話,則貿易順差和通貨膨脹之間應該表現出正相關關系;國際經濟變化的機制也是一樣的,會在貿易順差和通貨膨脹之間形成正向的相關關系,然而經驗數據顯示兩者之間相關關系的方向正好相反。

　　GDP縮減指數明年下半年或回落至0,隨后步入負增長

　　由于貿易順差領先于通貨膨脹水平的變化,因此其變化具有重要預測意義。考慮到前面的討論,在解釋和預測國內總體價格水平的變化時,除了滯后的貿易順差因素外,我們還需要考慮和控制通貨膨脹預期、有效匯率和國際經濟波動的影響。為了加強結論的可靠性,作為對比,我們還可以使用相同的框架來解釋國內非貿易部門價格水平的變化。

　　從表1的結果看,即使控制住有效匯率、國際經濟和通貨膨脹預期等因素的影響,貿易順差變量仍然在5%的顯著性水平上通過檢驗,并且符號始終為負,顯示貿易順差確實代表了國內總供求平衡狀況的變化,并對未來經濟走向和通貨膨脹趨勢具有重要預測意義。值得注意的是,匯率變量始終具有正確的符號,并在1%的顯著性水平上通過檢驗,顯示對于理解和預測國內通貨膨脹來說,把握匯率的變化方向和程度也十分重要。我們發現,即使把被解釋變量限定為第三產業縮減指數(非貿易品部門價格指數),從而更好地隔離匯率和國際經濟因素的影響,貿易順差變量仍然在5%的顯著性水平上通過檢驗,并且符號始終為負。

　　將表1的擬合結果轉換為GDP縮減指數的同比增長情況(圖3),可以更容易從直覺上理解上述結果,從圖3的結果看,使用貿易順差和有效匯率的滯后值來預測GDP縮減指數,在趨勢和方向的把握上是大體可靠的。

　　有意思的是,預測結果顯示在1996年4季度到1997年4季度之間GDP縮減指數應該有短期的反彈,但實際結果卻非如此。從數據上看,產生如此預測結果的原因是1996年貿易順差短期下降,而導致貿易順差下降的原因并非是國內總供求平衡狀況的變化,而更可能是短期政策因素的擾動,例如1996年中國完全開放了其經常賬戶項下的貨幣兌換。換言之,1996-1997年預測結果出現的方向性背離來自政策面的擾動,該擾動沒有包含在前面的模型中。

　　值得注意的是,2004年第4季度,中國的貿易順差出現急速上升,并自那以來維持在很高的水平上。如果使用前述分析框架來看,這種變化暗示國內總供求平衡狀況在此前后發生了很大轉折,從2004年上半年以前的供不應求局面正在轉變為越來越明顯的供過于求,并預示了通貨膨脹水平快速下降的前景。實際上,檢查包括企業利潤增長、零售增長和工資變化以及許多廣義價格指數變化的數據,都可以確認國內總供求平衡狀況所發生的轉折。迄今沒有明顯的證據顯示2004年第4季度以來貿易順差的變化主要來自短期性的政策擾動。

　　使用表1的結果和最近的數據來外推,我們認為中國經濟的GDP縮減指數可能在2006年下半年回落到0附近的水平,并自2007年起進入負增長的區間。

　　作者為光大