中遠(yuǎn)投資：中國國有企業(yè)在新加坡第一個(gè)藍(lán)籌股

　　導(dǎo)語：2004年3月1日中遠(yuǎn)投資正式成為新加坡海峽時(shí)報(bào)指數(shù)成份股，這是中國國有企業(yè)在新加坡的第一個(gè)藍(lán)籌股，2004年3月19日中遠(yuǎn)投資被選為英國倫敦金融時(shí)報(bào)亞太指數(shù)的新成份股

　　曾秋根

　　中遠(yuǎn)投資(新加坡)有限公司是一家在新加坡證券市場上市的國內(nèi)企業(yè)，自2002年以來，該公司充分利用全球航運(yùn)市場的繁榮和“中國概念股”在國際投資市場的興起，通過一系列的股票融資、企業(yè)并購等資本運(yùn)作，使公司快速成為中國和東南亞地區(qū)最大的船舶修理企業(yè)；同時(shí)，伴隨著業(yè)績高速增長，公司股票價(jià)格持續(xù)大幅度上漲，3年內(nèi)累計(jì)上漲17倍，成為新加坡證券市場上表現(xiàn)最好的股票之一。

　　一、新加坡買殼上市

　　1993年10月5日，中國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸(集團(tuán))總公司(以下簡稱“中遠(yuǎn)集團(tuán)”)宣布收購新加坡上市公司“孫集團(tuán)公司”615萬股股票，成為其最大股東，并將其更名為“中遠(yuǎn)投資(新加坡)有限公司”(以下簡稱“中遠(yuǎn)投資”)，繼續(xù)在新加坡掛牌上市。這是中國國有企業(yè)第一次進(jìn)軍海外資本市場，主營業(yè)務(wù)設(shè)定為航運(yùn)及相關(guān)業(yè)務(wù)、其它貿(mào)易和

　　但在2002年之前，由于公司業(yè)務(wù)組合及定位一直不是很清晰、業(yè)績水平上下波動大和“中國概念股”不被國際投資者認(rèn)同的背景使中遠(yuǎn)投資股票價(jià)格長期在低位徘徊，成交量很小，股價(jià)在大部分時(shí)間里低于每股凈資產(chǎn)，這使中遠(yuǎn)投資無法充分利用新加坡的上市功能來融資與開展資本運(yùn)作。

　　中遠(yuǎn)投資真正的資本運(yùn)作是從2002年開始。從市場環(huán)境來看，有兩大有利的市場環(huán)境造就了中遠(yuǎn)投資的高增長，一個(gè)是“中國概念股”在境外資本市場普遍受到國際投資者的追捧，形成境外資本市場的“中國概念股”投資熱；另一個(gè)是航運(yùn)市場自2002年開始復(fù)蘇，并在隨后的2003年和2004年走出了強(qiáng)勁的上漲行情，形成了航運(yùn)業(yè)發(fā)展的最佳黃金時(shí)期。中遠(yuǎn)投資敏銳地抓住了這一千載難逢的歷史性發(fā)展時(shí)機(jī)，充分利用其境外上市的地位，通過股票融資與并購模式使中遠(yuǎn)投資高速成長起來，并很快成為新加坡海峽指數(shù)的藍(lán)籌成份股。

　　二、抓住航運(yùn)市場空前繁榮機(jī)會，通過股票融資整合修船行業(yè)

　　隨著全球及中國航運(yùn)業(yè)的高速擴(kuò)張，船舶修理業(yè)務(wù)在中國也快速增長。在控股股東中遠(yuǎn)集團(tuán)的支持下，自2002年開始，中遠(yuǎn)投資重新定位其核心業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，將公司的核心業(yè)務(wù)定位于航運(yùn)及其相關(guān)業(yè)務(wù)，并把核心業(yè)務(wù)的重點(diǎn)放在船舶修理業(yè)務(wù)上，并通過一系列的融資與收購，使公司在三年時(shí)間里很快成為中國和東南亞最大的修船企業(yè)。

　　1.換股并購，中遠(yuǎn)投資收購南通中遠(yuǎn)船務(wù)工程有限公司50%股權(quán)

　　2002年2月，中遠(yuǎn)投資以現(xiàn)金和發(fā)行新股支付方式完成對中國最大船舶修理企業(yè)江蘇南通中遠(yuǎn)船務(wù)工程有限公司50%股權(quán)的收購，收購價(jià)格1440萬美元(約合2534萬新元)。

　　中遠(yuǎn)投資以720萬美元的現(xiàn)金收購原股東Masahiro貿(mào)易公司持有的25%股權(quán)，以發(fā)行面值為0.20新元的新股65,900,059股新股收購原股東中遠(yuǎn)工業(yè)投資公司持有的25%股權(quán)(相當(dāng)于每股發(fā)行價(jià)格0.1923新元，而在2002年2月，中遠(yuǎn)投資的股票平均價(jià)格為0.22新元)。中遠(yuǎn)工業(yè)投資公司是中遠(yuǎn)集團(tuán)的全資子公司，換股并購使中遠(yuǎn)集團(tuán)所持公司股本從332,495,000股增加到398,395,059股，占總股本比例從53.22%上升到63.77%。

　　在收購?fù)瓿珊螅�中遠(yuǎn)投資和中遠(yuǎn)船務(wù)集團(tuán)公司將分別持有南通中遠(yuǎn)船務(wù)工程有限公司50%的股權(quán)。

　　南通船務(wù)公司是中國最大的船舶修理企業(yè)，其基礎(chǔ)設(shè)施包括兩個(gè)浮動船塢和任何時(shí)候可以同時(shí)容納12艘船的修理泊位，公司不僅擁有最新的設(shè)施，還有一支技術(shù)嫻熟的管理層與技術(shù)人員組成的工作團(tuán)隊(duì)。憑借良好的基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，公司獲得了包括Maersk、Wallenius Wilhemsen Lines等國際著名航運(yùn)公司的眾多業(yè)務(wù)合同。

　　2.增發(fā)新股融資，中遠(yuǎn)投資收購大連中遠(yuǎn)船務(wù)工程有限公司40%股份

　　2003年8月22日，公司宣布收購中國北方最大的修船企業(yè)大連中遠(yuǎn)船務(wù)工程有限公司注冊資本中40%的權(quán)益，收購價(jià)格18,125,359美元,相等于31,891,569新元(不含649,743新元的交易費(fèi)用)。收購價(jià)款分三期支付，第一期和第二期總計(jì)支付10,000,000美元,相等于17,595,000新元，已在收購?fù)瓿蓵r(shí)支付。公司應(yīng)為尚未償付的8,125,359美元(相等于13,809,048新元)支付利息，利率按照美元倫敦同業(yè)拆借利率(LIBOR)加1%利率計(jì)算。

　　為籌集收購所需資金，2003年5月，中遠(yuǎn)投資私下配售一億股面值為0.20新元的新股，配售價(jià)格為0.2014新元，募集資金2014萬新元，扣除配售費(fèi)用628,368新元，實(shí)際募集資金1951.16萬新元。在所配售的一億股新股中，7200萬股配售給新加坡政府控股的淡馬錫控股私人有限公司的全資子公司實(shí)里達(dá)投資私人有限公司(Seletar Investments Pte Ltd)。通過這一私募，中遠(yuǎn)投資既獲得了收購所需資金，又引進(jìn)了有強(qiáng)大政府背景的戰(zhàn)略股東，對公司的未來發(fā)展是一舉兩得。

　　通過上述并購活動，中遠(yuǎn)投資的修船業(yè)務(wù)快速成長起來，2003年來自修船業(yè)務(wù)的稅前利潤為1700萬新元，比上年同期增長253%，占當(dāng)年稅前利潤的56.54%，超過公司航運(yùn)等其他業(yè)務(wù)的稅前利潤。由于修船業(yè)務(wù)的快速成長，2003年公司凈利潤達(dá)2428.7萬新元，比上年同期增長455.38%，每股基本收益3.24分，比上年的每股0.63分，增長幅度高達(dá)414.29%。

　　在優(yōu)良的業(yè)績水平基礎(chǔ)上，公司提出了豐厚的利潤分紅方案：每股派發(fā)現(xiàn)金紅利1分(稅前)，扣除22%的所得稅為0.7分，比上年增長42.8%；同時(shí)，普通股每5股送紅利1股。

　　投資潛力巨大的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)組合、高速增長的業(yè)績水平和股東財(cái)富的高增長使中遠(yuǎn)投資2003年股票價(jià)格持續(xù)上漲，2003年初，公司股價(jià)在每股0.20新元上下小幅波動，從5月份開始上漲，至10月，股價(jià)最高達(dá)到每股0.64新元，然后維持高位振蕩走勢，最高漲幅高達(dá)220%，成為當(dāng)年新加坡股票市場表現(xiàn)最好的10大公司之一。

　　3.優(yōu)良的業(yè)績和持續(xù)上漲的股價(jià)增強(qiáng)了公司的融資能力

　　在持續(xù)上漲的股價(jià)刺激下，2003年公司33,160,070股優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股，公司因此增發(fā)165,800,350股每股面值為0.20新元的普通股。

　　1999年，公司以每股1.50新元的價(jià)格發(fā)行了33,453,283股每股面值0.01新元的可贖回可轉(zhuǎn)換累積優(yōu)先股(RCCPS)，RCCPS每年的固定毛股息為每股5.7分(占發(fā)行價(jià)格的3.8%)，持股人有權(quán)在每個(gè)股息支付日優(yōu)先于其他任何類型股份優(yōu)先分配股息。根據(jù)規(guī)定，從RCCPS發(fā)行日(2000年11月15日)第一周年之日至最后贖回日(2004年11月15日)，RCCPS持有人有權(quán)按照每5股每股面值0.20新元的普通股兌換1股RCCPS的轉(zhuǎn)換率，或按照董事會為新發(fā)行優(yōu)先股規(guī)定的轉(zhuǎn)換率，將所持有的RCCPS轉(zhuǎn)換為公司的普通股。

　　在2000年-2002年期間，中遠(yuǎn)投資股票價(jià)格持續(xù)低迷，以0.20新元為中心，在0.15-0.26新元之間上下波動，一直低于優(yōu)先股的轉(zhuǎn)股價(jià)格0.30新元，導(dǎo)致優(yōu)先股持有人不愿將RCCPS轉(zhuǎn)為普通股，如果在最后到期日之前，這些優(yōu)先股不能轉(zhuǎn)換成普通股，將增加公司的債務(wù)壓力，惡化公司的資本結(jié)構(gòu)。而2003年股價(jià)持續(xù)大幅度上漲使RCCPS持有人紛紛將優(yōu)先股轉(zhuǎn)為普通股，從便從股價(jià)上漲中獲得豐厚投資回報(bào)。

　　優(yōu)先股成功轉(zhuǎn)換為普通股，使公司4398.19新元的優(yōu)先股債務(wù)轉(zhuǎn)為股東權(quán)益，使中遠(yuǎn)投資2003年資本負(fù)債率[債務(wù)總額(現(xiàn)金凈額)/股東權(quán)益]大幅度下降。2003年資本負(fù)債率為0.5，比2002年的1.6下降68.75%，比1999年-2002年期間的1.675平均數(shù)下降70.14%。當(dāng)然，2003年公司資本負(fù)債率的下降也與公司增發(fā)了一億股新股和公司凈利潤增加有關(guān)。

　　股本增加，股東權(quán)益大幅度增長，資本負(fù)債率的大幅度下降使中遠(yuǎn)投資的融資能力得到極大的加強(qiáng)，這意味著公司股票融資能力與銀行債務(wù)融資能力均得到加強(qiáng)。

　　4.2004年12月，收購中遠(yuǎn)船務(wù)集團(tuán)公司51%的股權(quán)

　　為進(jìn)一步擴(kuò)大修船業(yè)務(wù)，2004年12月，中遠(yuǎn)投資收購了中遠(yuǎn)集團(tuán)旗下的中遠(yuǎn)船務(wù)集團(tuán)公司51%的股權(quán)，收購價(jià)格為人民幣5.78億元，相等于113,955,590新元，收購款分三期支付。該收購價(jià)格相當(dāng)于2004年公司凈資產(chǎn)的35.23%(2004年，公司凈資產(chǎn)為3.235億新元)。收購資金來源主要通過銀行借款解決，從2005年中期報(bào)告看，銀行借款額為4.43億新元，比2004年年末的1.624億新元增加2.08億新元。

　　中遠(yuǎn)船務(wù)集團(tuán)擁有7家船務(wù)公司股份，分別位于南通、大連、廣州、上海、天津、廈門和舟山。收購后，中遠(yuǎn)投資在中國所擁有的修船廠從原來的2家擴(kuò)增至7家，同時(shí)把它在南通船務(wù)公司和大連船務(wù)公司的股權(quán)分別由原來的50%(2003年)和40%(2003年)提高到75.5%和70.60%。7家船務(wù)公司的修船能力為955,000DUT，一舉成為了中國和東南亞地區(qū)最大的修船公司。

　　收購中遠(yuǎn)船務(wù)集團(tuán)公司后，船舶修理業(yè)務(wù)成為公司營業(yè)收入和利潤的最主要來源。從營業(yè)收入看，在2005年1-6月，修船及海事工程的營業(yè)收入在總營業(yè)額中的比重由去年同期的3%提高到82%，散裝貨船業(yè)務(wù)則從78%減少到16%。

　　修船業(yè)務(wù)的高速擴(kuò)張使公司的營業(yè)收入大幅度增長，2005年1-6月的營業(yè)收入為3.753億新元，比上年同期增長619%，實(shí)現(xiàn)凈利潤6520萬新元，同比增長115%，每股收益(攤薄)5.96分，同比增長114%。高速增長的經(jīng)營業(yè)績持續(xù)推動著股價(jià)上漲。自2002年以來，隨著公司業(yè)務(wù)重組，修船業(yè)務(wù)的高速增長，公司股票價(jià)格持續(xù)上漲，從2002年9月0.15新元的低點(diǎn)上漲到2005年8月最高達(dá)到2.55新元，3年累計(jì)上漲17倍。

　　中遠(yuǎn)投資成功地抓住了航運(yùn)市場空前繁榮和“中國概念股”在國際投資市場的興起的大好時(shí)機(jī)，通過業(yè)務(wù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，充分利用境外上市融資與并購的優(yōu)勢，通過資本運(yùn)作，成功地使公司成為中國最大的修船企業(yè)，并憑借其高速增長的業(yè)績和持續(xù)上漲的股價(jià)成為新加坡海峽時(shí)報(bào)指數(shù)成份股和英國倫敦金融時(shí)報(bào)亞太指數(shù)的成份股。

　　三、境外上市與控股股東財(cái)富的增長

　　上述分析表明，中遠(yuǎn)投資的業(yè)務(wù)重組是在控股股東中遠(yuǎn)集團(tuán)的大力支持下進(jìn)行的，中遠(yuǎn)集團(tuán)分步將修船資產(chǎn)和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向中遠(yuǎn)投資，從收購價(jià)格與付款方式等方面都充分體現(xiàn)了中遠(yuǎn)集團(tuán)對中遠(yuǎn)投資的支持。但中遠(yuǎn)集團(tuán)也從中遠(yuǎn)投資的股價(jià)持續(xù)大幅度上漲中獲得了高額回報(bào)。參見表1。表1列出了中遠(yuǎn)集團(tuán)所持中遠(yuǎn)投資股票市值與權(quán)益變化情況，在2002年-2005年中期期間，中遠(yuǎn)集團(tuán)所持有股票的年末市值從0.7570億新元增加到11.5873億新元，增長15.31倍，持有股東權(quán)益從1.1905億新元增加到3.0868億新元，增長2.59倍。這一對比增長數(shù)據(jù)表明，中遠(yuǎn)集團(tuán)將相關(guān)修船業(yè)務(wù)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到中遠(yuǎn)投資中獲得了較高的溢價(jià)，在2004年末，股票市值與股東權(quán)益之比為3.89倍。在2005年8月8日，中遠(yuǎn)投資股價(jià)最高達(dá)到2.57新元，以該價(jià)格計(jì)算的中遠(yuǎn)集團(tuán)擁有股票市值為15.3502億新元，是其股東權(quán)益的4.98倍，這一溢價(jià)水平遠(yuǎn)高于同行業(yè)國際平均水平。

　　表1 中遠(yuǎn)集團(tuán)所持中遠(yuǎn)投資股票市值與權(quán)益變化情況

　　持有股票

　　數(shù)量(股)年末

　　收市價(jià)年末

　　市值1年末擁有

　　權(quán)益2

　　2002年398,395,0590.19新元0.7570億1.1905億

　　2003年497,735,6200.58新元2.8869億1.5168億

　　2004年597,282,7441.16新元6.9285億1.7809億

　　2005年1-6月597,282,7441.94新元11.5873億3.0868億

　　數(shù)據(jù)來源：公司各年年報(bào)

　　注1 年末市值按照中遠(yuǎn)集團(tuán)所持中遠(yuǎn)投資股票數(shù)量乘以年末收市價(jià)計(jì)算

　　注2 年末擁有權(quán)益按照中遠(yuǎn)集團(tuán)所持股本比例乘以中遠(yuǎn)投資期末股東權(quán)益計(jì)算

　　如果把中遠(yuǎn)投資與中遠(yuǎn)集團(tuán)控股的國內(nèi)A股上市公司中遠(yuǎn)航運(yùn)股份有限公司(簡稱“中遠(yuǎn)航運(yùn)”，公司2002年4月3日在國內(nèi)發(fā)行A股上市)做一比較，可以發(fā)現(xiàn)中遠(yuǎn)投資比中遠(yuǎn)航運(yùn)為中遠(yuǎn)集團(tuán)創(chuàng)造了更大的價(jià)值。參見表2。表2顯示，中遠(yuǎn)投資的凈資產(chǎn)倍數(shù)穩(wěn)步提高，在2005年6月末，中遠(yuǎn)投資的期末凈資產(chǎn)倍數(shù)為中遠(yuǎn)航運(yùn)的2倍多，這意味著中遠(yuǎn)集團(tuán)在中遠(yuǎn)投資中所獲得的溢價(jià)比中遠(yuǎn)航運(yùn)高出一倍，中遠(yuǎn)投資比中遠(yuǎn)航運(yùn)為中遠(yuǎn)集團(tuán)創(chuàng)造了更大的價(jià)值。這表明，境外上市比國內(nèi)上市能為控股股東帶來更大的利益。如果考慮到中遠(yuǎn)集團(tuán)所持中遠(yuǎn)投資的股份是可以流通的，而所持中遠(yuǎn)航運(yùn)的股份是非流通股，則中遠(yuǎn)投資為中遠(yuǎn)集團(tuán)創(chuàng)造的價(jià)值更高。

　　表2 中遠(yuǎn)投資和中遠(yuǎn)航運(yùn)的凈資產(chǎn)倍數(shù)的比較

　　2005年1-6月2004年2003年2002年

　　中遠(yuǎn)航運(yùn)

　　凈資產(chǎn)倍數(shù)

　　最高4.324.402.573.61

　　最低2.212.551.802.28

　　期末收市價(jià)2.452.932.262.29

　　中遠(yuǎn)投資

　　凈資產(chǎn)倍數(shù)

　　最高5.114.062.581.21

　　最低3.192.150.730.63

　　期末收市價(jià)5.073.962.330.79

　　資料來源：根據(jù)中遠(yuǎn)投資和中遠(yuǎn)航運(yùn)公司各年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算

　　四、股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，建立高效管理團(tuán)隊(duì)

　　與國內(nèi)上市相比，境外上市的優(yōu)勢之一就是可以利用股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，來吸引和留住優(yōu)秀的管理人才和技術(shù)人才，建立一支高效率的管理團(tuán)隊(duì)，同時(shí)解決管理層利益與股東利益相沖突的代理問題，以利于企業(yè)的長期穩(wěn)定發(fā)展。

　　表3 自2002年1月1日以來的認(rèn)股權(quán)發(fā)行、行使與取消或失敗的具體明細(xì)

　　年度發(fā)行

　　數(shù)量(股)年度行使

　　數(shù)量(股)行駛價(jià)格

　　(新元)行使期

　　2002年5,860,000股1,400,000股0.202003/08/12-2012/08/12

　　2003年5,435,000股7,710,000股0.202004/04/01-2013/04/01

　　2004年15,340,000股4,870,000股0.7352005/05/24-2014/05/23

　　資料來源：公司各年年報(bào)

　　表3顯示，自2002年以來，中遠(yuǎn)投資認(rèn)股權(quán)的發(fā)行數(shù)量和行使數(shù)量逐年快速增加。在2002年-2004年期間，公司管理層及主要職員累計(jì)行使認(rèn)股權(quán)認(rèn)購公司股票1398萬股，其中除1999年的244萬股認(rèn)股權(quán)以0.2288新元購買外，其余1154萬股的購買價(jià)格均為0.20新元，總計(jì)購買成本286.63萬新元。由于中遠(yuǎn)投資股價(jià)自2002年以來大幅度上漲，使公司管理層從認(rèn)股權(quán)計(jì)劃中獲得了高額的報(bào)酬。如果公司管理層一直將所認(rèn)購的股票持有到2005年8月份，以該月的平均價(jià)格每股2.50新元計(jì)算，股票市值以高達(dá)3495萬新元(1398×2.50)，在不到4年的時(shí)間里，股票市值增長12倍，通過認(rèn)股權(quán)所購買股票的凈收入3208.37萬新元(3495-286.63)，平均每年凈收入約為802萬新元，該收入遠(yuǎn)高于管理層的工資水平。2002年，公司董事總報(bào)酬為250.75萬新元，2003年為329.79萬新元，2004年為561.59萬新元。

　　從上述中遠(yuǎn)投資新加坡上市融資與并購整合的發(fā)展過程來看，與國內(nèi)A股市場相比，新加坡