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我們預計全年經濟增速將達到9.2%；預計CPI將繼續溫和上漲，經濟出現通縮的風險小；預計全年CPI通貨膨脹為2%~2.5%，但PPI和 GDP平減指數仍將達到4%~5%左右的增幅
哈繼銘 范維維
2005年上半年中國經濟繼續保持快速上漲，增長動力發生顯著變化，凈出口對經濟的
拉動明顯加強。2004年上半年的外貿逆差占同期GDP的-1.1%，該比例在2005年上半年大幅提高至4.9%，成為拉動經濟增長的主要動力。
其次是投資增長。剔除價格影響，上半年全社會固定資產投資實際增長23.3%，比2004年同期提高2.9個百分點。消費的貢獻也略有上升。社會消費品零售總額實際增長12%，比去年同期提高了1.8個百分點。
2005年上半年GDP各組成部分剔除價格因素后，實際增長與去年同期相比出現不同程度的加快，為什么GDP增幅反而回落0.2個百分點？我們認為2004年上半年，特別是2季度的投資與GDP增速被低估的可能性很大。關于經濟數據低估的問題在去年這個時候也引起市場廣泛的討論。
從固定資產投資價格指數增幅的大幅回落(從2004年上半年的6.8%降至今年的1.7%)特別是鋼材、水泥等價格今年以來的下跌以及FDI的下降判斷，投資增速確有一定程度的下降，但是下降幅度不大。目前仍然有25個省出現電力短缺，經濟依然偏熱。
房地產投資增速下降
我們去年底預測今年中國經濟增速為8.5%~9%，當時認為全年投資增速將降至20%。就宏觀經濟今年上半年的運行和今后的走勢判斷，我們認為今年全年經濟增速將達到9.2%。下半年經濟將隨著投資與出口增長的放緩而減速，消費增長保持穩定，經濟增速將回落至9%左右。
目前房地產投資的增長速度下降明顯。上半年房地產開發投資同比增長23.5%，比1~5月下降0.8個百分點。其中6月份同比增長21.1%，遠低于前幾個月的水平。作為投資增長的重要動力且產業鏈較長的房地產投資，其一旦減速，將帶動其他行業投資的相應下降。
然而，投資增長的減速將有限。原因在于國家仍將推動中低檔住房的投資，為房地產投資的增長提供一定的支撐。另外，基礎設施、一些瓶頸行業中的投資增長比較快，抵消了一部分由于房地產投資增幅下降對投資增長的負面效應。
出口增長下半年面臨一定的風險，將帶來貿易順差對GDP增長的貢獻下降。當前國際經濟環境中不利因素在增加，包括全球經濟增速放緩，貿易保護主義抬頭，貿易摩擦增加等等。上半年高達396億美元的外貿順差可能引致更多的貿易摩擦。
最后，去年的貿易順差都是在下半年取得的，下半年出口基數較大，基數效應將使今年下半年出口增速有所放緩。因此，我們預計下半年貿易順差將小于上半年。
通縮風險較小
我們預計CPI將繼續溫和上漲。支持CPI上漲的動力包括：首先，上游價格漲幅依然比較高。6月份PPI與原材料、原料、動力購進價格指數同比漲幅雖有所回落，但仍分別有5.2%與9%。
其次，前期行政限價項目的補漲。這將推動非食品價格的上升。另外，雖然夏糧豐收，但目前全國各地出現的洪澇災害對占全年糧食產量75%左右的秋糧生產帶來一定的壓力。
目前較高的消費增速也降低了通縮風險。對房地產價格漲幅預期的下降也會在一定程度上刺激其他消費。
我們預測全年CPI通貨膨脹為2%~2.5%，但PPI和 GDP平減指數仍將達到4%~5%左右的增幅。
利潤增長與經濟增長背離
雖然經濟增速高位運行，但企業利潤增長卻出現大幅下滑，明顯背離于銷售收入的增長。造成利潤增長與GDP、企業銷售收入出現背離的原因包括：
第一，前期投資增長過快導致部分行業產能過度擴張。競爭的加劇使得企業難以轉嫁上游價格上漲帶來的成本上升，利潤空間受到擠壓。
當前煤炭開采、石油開采、電力、鐵路投資的增長，有利于緩解煤電油運的緊張。但是，投資增長過快帶來的產能過剩的風險卻不容忽視。一些行業，如金屬制品業、設備制造業的 1~5月份的投資增速仍高達65%~80%。交通運輸設備、電氣機械及器材制造業的同期投資增速也在40%左右。
第二，國家對能源等要素價格的管制限制了要素生產行業利潤的增長。電力供應依然緊張，25個省區(市)目前仍有拉閘限電的現象。然而，電力企業卻難以提價從而獲益。
另外，國際原油價格高企，但國內的煉油企業也無法自主地提高成品油價格。因此，這些行業的利潤在原料價格大幅上漲的擠壓下增速大幅回落。
第三，價格增幅的下降可能是影響企業贏利的更重要因素，而GDP反映的是扣除價格因素外的實際經濟活動，與利潤增長的關系較弱。相反，名義GDP的增幅與利潤增長更為相關。
我們認為競爭力較弱和產出價格受政府控制的企業利潤仍有繼續下降的趨勢，但只要中國不出現通縮和硬著陸，企業利潤增長將逐漸回歸正常水平。
總的來說，我們認為上半年數據表示中國經濟正在進入軟著陸通道。只要世界經濟不出現急劇下滑，中國經濟在短期難以快速回落。全球房地產泡沫的破滅可能是世界經濟和中國經濟面臨的最大風險，但對于投資者來說，除非決定不投資，若不然，中國仍然是不可失去的機會。
宏觀經濟政策展望
鑒于目前中國經濟依然高速增長，通縮風險較小，早先的“通縮論”不言自破。我們認為年初制定的穩健的貨幣和財政政策將繼續得到貫徹。進一步的貨幣和財政緊縮政策難以出臺，當前銀行貸款增速的下降是銀行改革必須付出的代價，而非緊縮性貨幣政策所致。
盡管如此，央行可能會通過窗口指導鼓勵流動資金貸款的發放，同時繼續抑制中、長期貸款的過快增長，防止投資反彈。貨幣回籠的力度已經開始并可能繼續有所放松，“寬貨幣，緊信貸”的局面難以有實質性的改變。央行將繼續發展債券市場，以彌補流動資金貸款的不足，同時充分發揮市場的價格發現機制。
中期來看，鼓勵消費將是政府今后經濟工作的重點。財政政策將起更大的作用，但短期內難有起色，最早也要在明年的財政預算中見出端倪。至于央行能做的只是微觀機制的建立和健全，包括加速建立個人征信體制等。
(哈繼銘系中國國際金融公司首席經濟學家；范維維系中國國際金融公司經濟學家）
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