商務周刊雜志：匯率改革應以經濟健康為錨

　　匯率問題，一方面要認清某些國際勢力施壓人民幣匯率的動機和用心，另一方面也要充分利用當前有利的時機加快推動匯率制度的改革

　　□記者 寧南

　　入夏以來，又一輪人民幣升值壓力應聲而至。在美國制造商的鼓動下，越來越多的美 國國會議員揚言要對中國商品征收懲罰性關稅，除非中國提高人民幣匯率。他們強調，是中國將人民幣價值與美元價值掛鉤的匯率政策，導致了美國的貿易逆差。

　　對此，一位金融監管高層官員告訴《商務周刊》，這是典型的貿易保護主義，“表明他們的腦筋還停留在17-18世紀的重商主義經濟學上，缺乏基本的現代經濟學常識”。他指出，貿易順差表明其國民儲蓄為別國所用，貿易逆差是其國民儲蓄不足以滿足投資需求，從而利用國外的儲蓄來彌補本國國民儲蓄與總投資之間的缺口。

　　“不從自己國內儲蓄率過低無法滿足國內投資需求上找原因，卻攻擊別人的匯率政策，懂行的都知道，這種做法不是糊涂就是裝糊涂。”這位司局級官員說，在目前的匯率壓力面前，中國必須時刻保持頭腦清醒。

　　按照他的理解，一方面要認清某些國際勢力施壓人民幣匯率的動機和用心，另一方面也要充分利用當前有利的時機加快推動匯率制度的改革，“我說他們講錯了，人民幣匯率釘住的不是美元，盯住的是中國經濟的健康運行”。

　　在他看來，人民幣匯率問題對中國經濟的健康發展來說，是改革的問題，而非簡單的百分比浮動問題，“因此，我們的視野和目標要牢牢把握住改革方向，積極主動、‘以我為主’，為保障經濟增長的可持續性，抓住機遇平穩實現匯率機制的轉換。”就此，這位研究型官員以個人身份為記者做了具體解釋。

　　目前實際仍屬于“固定釘住匯率制度”

　　1994年1月1日中國實現匯率并軌，開始實行單一的、有管理的浮動匯率制度。其主要特點是，匯率形成以外匯市場供求關系為基礎，匯率可以在規定的范圍內浮動，屬于有管理的匯率。

　　這位官員告訴記者，在實際運行中，尤其是在亞洲金融危機后，人民幣匯率制度主要呈現兩大特點:其一是釘住單一的美元。按照他對1994—2002年人民幣匯率運行的研究，美元匯率變化1%，引起人民幣匯率水平也相應變化1%。而同時，日元、歐元匯率的變動對人民幣匯率影響微乎其微。

　　其二是過度窄幅波動，尤其是1999—2002年期間，在國際收支持續出現“雙順差”、外匯儲備大幅增長的同時，人民幣匯率水平的波動幅度反而越來越小，最大年均浮動范圍在-0.017—0.004之間。

　　他指出，由于兩大特點過于突出，使新的人民幣匯率制度的其他特點，如“市場供求決定”和“浮動”并沒有得到真正體現。實際上人民幣匯率制度仍可歸于傳統的固定釘住匯率制度。

　　實際上，這種固定釘住匯率制度在中國取得了很大的成功，為中國經濟健康運行提供了穩定有序的國際收支環境，也為世界金融秩序的穩定做出了貢獻，尤其在亞洲金融危機中堅持人民幣不貶值，作用重大。

　　但正如國際著名匯率經濟學家、哈佛大學教授杰弗利·弗蘭科所言，“沒有一種匯率制度適合于所有的國家和所有時期”。固定匯率、浮動匯率、目標區匯率以及有管理的浮動匯率制度都不是完美的，而且不可能在所有時期都能完善地運行。

　　在這位官員看來，一種匯率制度是否適合于一個國家，主要取決于該國特定的時期和特定的經濟環境，如對外貿易和金融資本流動的規模和開放度、金融部門和金融市場的發展階段、可能面臨的自然資源沖擊和該國的政治目標。

　　他指出，目前中國面臨新的經濟環境，如果繼續維持固定釘住匯率制度，其成本是很大的。從長期看，隨著對外國金融機構的市場準入放寬，人民幣逐漸走向自由兌換，資本的流動性、本外幣資產的替代性都會逐步增加。人民幣匯率的決定因素將變得更為復雜，現行匯率制度調整空間小，央行對匯率的管理將越來越困難。

　　相比較，浮動匯率具有可以保持貨幣政策獨立性、減少政府干預、增加匯率決策機制透明度、緩沖外部沖擊的優點。但他認為，在中國尚未具備浮動匯率制度所需要的條件和環境下，浮動匯率“將大大加大經濟發展和社會穩定的成本”。

　　目前在國際金融市場上的流動資金總額超過7萬億美元，其數量遠遠超過任何一個國家的外匯儲備。在中國還沒有建立健全的金融監管機制下，貿然選擇浮動匯率，如果流動資金一旦進來，區區6000多億美元的外匯儲備很難保障人民幣匯率的穩定。因此，有管理的浮動匯率制度更適合于中國。

　　“隨著中國經濟開放程度的提高，資本管制將逐漸放松，要保持貨幣政策的自主性，有必要實行浮動匯率制度。但自由浮動不適合中國這樣一個處于經濟結構不斷變動和經濟不斷發展的國家。”他進一步解釋說，從國際上看，俄羅斯盧布在實行自由浮動后，重新選擇了有管理的浮動，就是因為匯率劇烈浮動給經濟帶來了巨大沖擊。而亞洲金融危機后，韓國和泰國雖然名義上實行自由浮動，但實際上都屬于有管理的浮動，避免浮動匯率快速升值帶來的不利因素。

　　有管理的浮動匯率不需要政府率先公布或宣布匯率目標，而是通過積極干預來達到目的，避免了釘住匯率制度的公信力問題。另一方面也適合目前中國的經濟和金融環境。而且，目前人民幣匯率制度本身就是浮動匯率機制，可以避免制度調整所帶來的成本。

　　改革的時機選擇和實施策略

　　匯率的退出有主動退出和被動退出兩種。加利福尼亞大學伯克利分校國際經濟學家巴瑞·艾欣格林曾對29個放棄固定匯率制度而更改為靈活的匯率制度的國家進行比較研究，他發現，其中23個國家在這一轉換過程中伴隨有金融危機，其中一個最重要的原因就是太遲退出固定匯率制度，是金融市場的變動迫使政府采取上述轉換所造成的。所以，積極主動選擇好改革時機顯得非常重要。

　　該官員稱，按照國際金融經驗，成功退出時機的選擇主要應考慮幾個因素：其一，選擇貨幣處于“強勢”處境、存在匯率升值壓力時進行，不要選擇在市場力量已經明顯地意識到該匯率的脆弱性以及投機者認為攻擊時機比較成熟的時候；其二，選擇貨幣沒有貶值壓力，該國有凈資本流入的時機；其三，需要謹慎的頭寸管理以及提供有效的規避風險工具。

　　他的判斷是，目前中國從固定釘住匯率制度向有管理的浮動匯率制度退出，存在有利的一面，主要是由于中國有良好的國際收支狀況，持續的對外貿易發展動力以及外國直接投資保持較快的增長勢頭。更重要的是，中國有良好的基本經濟面和理想的經濟增長預期。因此，他認為中國應抓住這一時機，主動地采取有效措施，逐步向有管理的浮動匯率制度轉換。

　　在具體政策策略上，他認為，首先要逐步擴大匯率浮動區間。這個區間的范圍，除了考慮匯率政策目標、國際收支狀況、外匯儲備和國內利率等因素，還必須考慮中國宏觀經濟承受匯率波動的程度、不成熟的金融部門和金融市、缺乏現代企業制度以及匯率風險意識。

　　比如，擴大步驟可以分三步走，從目前的±0.3%擴大到±2.25%，再進一步擴大到±5%，最后擴大到±7.5%或更寬區間。目的就是傳遞一個信息，央行將減少對外匯市場干預，市場參與者要正視風險。但需要強調的是，實踐中擴大浮動區間的進程應取決于經濟基本面和金融環境。

　　其次，要完善央行外匯干預機制。在轉換過程中，央行仍有必要運用貨幣政策對匯率進行調控，使外匯市場平穩運行和匯率接近其均衡匯率水平。不過，只要波動在區間內，央行就沒有必要進行干預。

　　另外，匯率改革是釘住單一貨幣還是一攬子貨幣，業界目前爭議較大。這位官員按照其研究認為，釘住一攬子貨幣理論上漂亮，實踐上難以實現，“許多變量下，要拿捏準確幾乎不可能”。他認為，“軟”釘住美元，即對美元短期保持穩定和長期浮動，就中國而言，是一種最佳選擇。