警惕穩定匯率的成本上升

　　張帆

　　4月下旬，從香港金融市場反饋的信息來看，境外市場對于人民幣的炒作又有一波熱潮。與此同時，在4月中旬的西方七國財長會議之后，美國財長斯諾“特別地”指出，中國現在為接受更有彈性的匯率體制做好了準備，其推動人民幣更加彈性的意見毫不含糊。

　　在國內，高盛(亞洲)董事總經理胡祖六4月下旬在博鰲論壇上稱，匯率制度早就應該調整，匯率應市場化，應該有彈性。而國家外匯管理局副局長魏本華則在同一時間表示，我國仍未做好人民幣升值準備。

　　這些是關于人民幣匯率爭論的最新進展。這個爭論早已超越了純經濟學領域，而事實上圍繞著人民幣匯率所進行的國際博弈，也從純經濟的爭執上升到了國際關系的范疇。在最近的動態事實背后，我們看到關于人民幣匯率問題的爭論仍然沿著既定的軌道前進。

　　圍繞著人民幣匯率所進行的爭論，在過去近兩年來持續不斷。主張人民幣升值的觀點認為，人民幣升值有利于降低進口成本、減輕外債壓力、使居民國際支付能力得以增強等好處，而匯率水平固定，在中國面對日益增大的通貨膨脹壓力下，貨幣政策會顯得左右為難。而主張穩定匯率水平的觀點認為，人民幣升值有可能通過抑制出口進而引發國內市場的蕭條，從而引發國內就業問題；在有效的貨幣政策和金融體系還沒有確立的情況下，采用浮動匯率只會帶來風險。

　　經過很長一段時間爭論之后，各方面的意見已經得到了充分的表達，他們都各有各的道理。自兩年前開始，雖然決策層一直對人民幣匯率問題的表態都是較有彈性的，但事實證明我們選擇了繼續保持匯率穩定的戰略。溫家寶總理曾表示，我們現在做的事情，是為匯率改革打下堅實的基礎。第一，保持宏觀經濟的穩定和發展；第二，保持金融的健康運行。

　　而對于中國這樣一個各領域向市場經濟改革尚未完成，在一些領域如金融領域，離市場經濟的確立還有相當距離的階段，保持宏觀層面的穩定更應當被理解為“為改革創造條件”。

　　就金融領域來說，選擇穩定匯率這樣一種戰略，在很大程度上是出于國內金融領域改革的需要。我們希望通過穩定匯率，為國內金融市場改革，特別是國有銀行改革，創造一個平穩的環境，給予一個盡可能長的緩沖期。匯率浮動將使得商業銀行成為風險承擔的主體，從現在的情況來看四大國有銀行還欠缺這種規避風險的能力。另外，中國的消費、出口部門已經實現了很高程度的市場經濟，效率很高；而投資、金融體系仍然在很大程度上由政府控制，大量資金投入只有很低的回報率，從而積累許多壞賬，而依靠低匯率支持的出口目前補償了這種財富的損失。

　　如果說穩定匯率具有以上的這些收益，我們仍然不能忽略，這種選擇是一種在短時期內權衡利弊的選擇，也需要付出成本。比如，維持固定匯率，導致大量資本流入，銀行流動性資金過多，資金大量流入房地產等行業，導致投資過熱，通脹壓力上升。

　　從金融領域改革的角度，我們可以分析一下穩定匯率所付出的成本和獲得的收益。

　　值得我們注意的是，這種成本在發生變化，隨著時間的推移，成本可能越來越大。例如匯率改革，時間拖得越長，由此帶來的市場扭曲所付出的成本就越大。截至2004年年末，我國的外匯儲備已高達6099億美元，這給央行造成了很大壓力。央行只能被迫吸收美元，投放基礎貨幣，國內宏觀經濟的調控力實際已大為削弱；而為避免人民幣升值而千方百計做文章，包括提高利率，或者采取行政手段抑制過熱等，使國內市場貨幣價格并不能真正反映市場供求，造成市場扭曲程度越來越高。

　　而從一些學者的認識來看，在這段時間之內，國內金融領域的改革，特別是國有銀行的改革，推進速度和力度仍顯不足。畢竟，國有銀行、利率市場化等改革并不僅僅與匯率相關，各種經濟和政治的因素都起到很大的作用。

　　穩定匯率而為國內經濟、金融等領域改革創造良好的環境，同時也意味著匯率穩定并非這些改革的充分條件。既然國有銀行改革涉及太多的因素，而穩定的匯率本身還不是主要的推動因素之一，我們就不能寄希望于穩定匯率來達到國有銀行深化改革的目的。

　　一些經濟學者提供的一種思路值得重視：給予匯率一定的浮動空間并讓其浮動，使這種資本市場的對外價格更能夠反映市場供求，而為資本市場帶來更多的激勵和懲罰機制，從而促進市場參與主體的優勝劣汰，以此來激勵微觀主體的改革。當然，這種做法很大程度上排除了所有制因素的干擾，將市場中的所有參與者都置于同一競爭起點。這就需要政府做出抉擇：是建立一個趨于完善的市場體制更緊迫，還是被動保護國有企業更緊迫。

　　所以，在目前這個階段考慮人民幣匯率問題，我們應該特別想想這樣一個問題：是將匯率改革作為為銀行改革創造條件的因素來看待，還是作為直接促進銀行改革的因素來看待——是穩定匯率保障銀行改革，還是浮動匯率促使銀行改革？其實，中國的改革一直都存在這樣的思路選擇：是先穩定宏觀制度為微觀主體改革創造條件，還是通過宏觀制度的變革促近微觀主體的改革？在改革開放初期，我們有著敢于沖破許多宏觀制度的桎梏而大大激勵了微觀主體改革積極性的經驗，在1980年代也有商品市場價格改革的經歷，這些可貴的經驗和經歷有助于回答以上的問題，絕不應當被忽視。