先浮動(dòng)匯率 再開放資本賬戶

　　埃斯瓦·普拉薩德 托馬斯·蘭博王清(音譯)

　　蒙代爾和克魯格曼認(rèn)為，在資本自由流動(dòng)、匯率穩(wěn)定和保持貨幣政策獨(dú)立性這三個(gè)目標(biāo)中，一般說來只能同時(shí)實(shí)現(xiàn)兩個(gè)目標(biāo)而不得不放棄第三個(gè)目標(biāo)，這就是著名的“三難選擇”。因而，在實(shí)際政策中必須處理好資本流動(dòng)、匯率政策以及貨幣政策三者之間的關(guān)系。目前，發(fā)展中國(guó)家一般采取的政策是固定匯率,關(guān)閉資本賬戶,從而使得貨幣政策變得獨(dú)立有效 ，但是,現(xiàn)在越來越多的呼聲要求發(fā)展中國(guó)家開放資本賬戶。然而如果開放資本賬戶的話,要么就允許匯率自由浮動(dòng)，要么就要以犧牲貨幣政策的獨(dú)立性為代價(jià)。

　　最近，國(guó)際貨幣基金組織的EswarPrasad、ThomasRumbaugh和QingWang聯(lián)合撰寫了一篇題為《本末倒置》(“PuttingtheCartBeforetheHorse?”)的文章，闡明了他們?cè)谥袊?guó)應(yīng)選擇浮動(dòng)匯率還是資本賬戶自由化這一問題上的兩個(gè)觀點(diǎn)：其一，中國(guó)應(yīng)采用浮動(dòng)匯率制；第二，應(yīng)在開放資本賬戶之前就先實(shí)行浮動(dòng)匯率，靈活的匯率機(jī)制應(yīng)是資本賬戶自由化的先決條件。

　　在這場(chǎng)關(guān)于中國(guó)是否應(yīng)采用浮動(dòng)匯率制的爭(zhēng)論中的一個(gè)有趣的現(xiàn)象是，一些評(píng)論者把浮動(dòng)匯率制和資本賬戶自由化兩者混為一談。而這篇論文則要說明，這兩者是有關(guān)的，但又是有區(qū)別的不同的兩個(gè)概念，兩者并不需要同時(shí)實(shí)施，而應(yīng)有先后順序。對(duì)采用浮動(dòng)匯率擔(dān)憂的否定

　　由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)日益成熟，并逐漸與國(guó)際接軌，中國(guó)將不可避免地會(huì)受到更多的國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響，因此，采用更加靈活的匯率機(jī)制會(huì)有利于中國(guó)從中得益。然而，事實(shí)上，中國(guó)尚不成熟的銀行體系是延遲采用更靈活的匯率機(jī)制的原因之一。因而現(xiàn)在人們對(duì)于中國(guó)采用浮動(dòng)匯率制的結(jié)果還隱隱有許多擔(dān)憂。而這篇文章則對(duì)目前存在的四大擔(dān)憂作出了否定。

　　否定之一：中國(guó)不斷增長(zhǎng)的出口被視為是促進(jìn)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和提高就業(yè)率的重要因素。這樣，一旦采用更靈活的匯率機(jī)制，人民幣的升值就可能會(huì)給中國(guó)商品在國(guó)際上的競(jìng)爭(zhēng)帶來不利影響，并會(huì)因此減慢出口的增長(zhǎng)速度，影響國(guó)外直接投資資本的流入。然而，由于中國(guó)出口商品中含有大量進(jìn)口產(chǎn)品、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)力發(fā)展迅速、勞動(dòng)成本低廉，因而匯率適度上升給出口帶來的直接壓力會(huì)有所減輕。

　　否定之二：匯率上升可能會(huì)對(duì)中國(guó)農(nóng)業(yè)部門產(chǎn)生不利影響。中國(guó)農(nóng)村有大量的剩余勞動(dòng)力，并且中國(guó)的農(nóng)業(yè)在國(guó)際上缺乏競(jìng)爭(zhēng)力。匯率上升會(huì)使得國(guó)內(nèi)的農(nóng)產(chǎn)品的實(shí)際價(jià)格下降，對(duì)農(nóng)業(yè)可能會(huì)產(chǎn)生不良后果。但是，這一擔(dān)憂目前還很少得到經(jīng)驗(yàn)論據(jù)的支持。并且近幾年中國(guó)農(nóng)業(yè)部門的競(jìng)爭(zhēng)力已顯著改善，對(duì)外界沖擊的敏感度也在逐漸降低。

　　否定之三：采用浮動(dòng)匯率機(jī)制可能會(huì)不利于銀行系統(tǒng)的發(fā)展。在浮動(dòng)匯率下，會(huì)存在一個(gè)最典型的問題，就是貶值會(huì)加重國(guó)內(nèi)企業(yè)和有大量外債的銀行的負(fù)擔(dān)。不過，中國(guó)目前的情況剛好相反，目前人民幣面對(duì)的是來自升值的壓力。

　　否定之四：在浮動(dòng)匯率制下，名義匯率的波動(dòng)會(huì)影響國(guó)際貿(mào)易和國(guó)外直接投資的資本流入。不過，目前的研究還不能證明以上兩點(diǎn)。通過保持人民幣有效地盯住美元，中國(guó)的貨幣相對(duì)于主要的貿(mào)易伙伴——美國(guó)是穩(wěn)定的，雖然對(duì)于中國(guó)其他大部分的貿(mào)易伙伴都會(huì)相應(yīng)有所波動(dòng)，但這不會(huì)嚴(yán)重妨礙中國(guó)擴(kuò)大與其他工業(yè)國(guó)家的貿(mào)易。另一方面，影響國(guó)外直接投資最重要的因素包括：市場(chǎng)規(guī)模、GDP增長(zhǎng)率、生產(chǎn)力發(fā)展水平、政策和宏觀經(jīng)濟(jì)水平的穩(wěn)定性、行業(yè)監(jiān)管環(huán)境和市場(chǎng)獲利能力。如果中國(guó)生產(chǎn)力發(fā)展迅速、增強(qiáng)市場(chǎng)準(zhǔn)入機(jī)制，并且迅速擴(kuò)大內(nèi)需，那么不存在什么理由能夠讓人相信，匯率上升會(huì)對(duì)國(guó)外直接投資產(chǎn)生負(fù)面影響。同時(shí)，浮動(dòng)匯率會(huì)使宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境更加穩(wěn)定，這對(duì)國(guó)外投資更具吸引力。不采用浮動(dòng)匯率所蘊(yùn)含的成本

　　理論上的研究表明，固定匯率制在宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的條件確實(shí)具有一定的有利之處，尤其是對(duì)金融市場(chǎng)發(fā)展受到限制、資本賬戶關(guān)閉的低收入國(guó)家。但是當(dāng)經(jīng)濟(jì)趨向成熟，并開始與國(guó)際接軌時(shí)，浮動(dòng)匯率機(jī)制則會(huì)顯得更加有價(jià)值，而固定匯率的益處也會(huì)減弱消失。

　　首先，保持固定的匯率機(jī)制實(shí)際上會(huì)掩蓋住政策和金融工具上的缺點(diǎn)，導(dǎo)致各種項(xiàng)目不平衡的加劇。而在開放的資本賬戶下，這些問題會(huì)更加惡化。

　　其次，一旦國(guó)外投資者意識(shí)到向采用固定匯率的新興市場(chǎng)出借資金是有風(fēng)險(xiǎn)的，那么他們會(huì)傾向于采取短期貸款的方式來出借資金。而大量短期外幣外債的出現(xiàn)已被廣泛認(rèn)為是國(guó)際收支危機(jī)的關(guān)鍵性風(fēng)險(xiǎn)因素。

　　第三，中國(guó)現(xiàn)今所面對(duì)的特殊的經(jīng)濟(jì)環(huán)境也會(huì)為繼續(xù)采用固定匯率制帶來特定的成本。

　　第四，美元自2003年起開始貶值，這表明中美貿(mào)易關(guān)系已經(jīng)有所變化。國(guó)內(nèi)居民的社會(huì)福利水平會(huì)因此受到損失。

　　中國(guó)現(xiàn)行的匯率機(jī)制可能會(huì)在一個(gè)很長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)依然被采用下去，而由此產(chǎn)生的不管是顯性的還是隱性的成本都會(huì)變得很大，并且可能會(huì)與日俱增。尤其是當(dāng)中國(guó)逐步走向國(guó)際市場(chǎng)，并且中國(guó)政府表示要逐漸開放資本賬戶的時(shí)候，這一成本會(huì)變得更加讓人無法輕視。資本賬戶自由化的缺陷

　　理論上，在更有效地實(shí)現(xiàn)國(guó)際資本分配、促進(jìn)發(fā)展中國(guó)家通過多種渠道發(fā)展經(jīng)濟(jì)，通過分享收入風(fēng)險(xiǎn)使各國(guó)減少消費(fèi)波動(dòng)等方面，資本賬戶自由化是有一定正面作用的。然而事實(shí)上，現(xiàn)在還沒有什么證據(jù)能夠證明在金融一體化和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這兩者之間存在強(qiáng)有力的因果關(guān)系。正好相反的是，目前卻有證據(jù)能夠說明金融一體化會(huì)加劇新興市場(chǎng)國(guó)家消費(fèi)增長(zhǎng)的波動(dòng)。

　　在缺乏有彈性的匯率機(jī)制，特別是國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策還不能適應(yīng)現(xiàn)行匯率機(jī)制時(shí)，開放資本賬戶可能是危機(jī)的前兆。

　　資本賬戶自由化也會(huì)加大輕率的財(cái)政政策所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。并且，如果銀行監(jiān)管體系發(fā)展不成熟，或者國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)生其他失調(diào)現(xiàn)象，那么流入國(guó)內(nèi)的國(guó)外資本就不能被合理分配，從而產(chǎn)生一系列問題。

　　因而，中國(guó)需要采取謹(jǐn)慎的態(tài)度來對(duì)待資本賬戶自由化，資本賬戶自由化應(yīng)該有序進(jìn)行，這樣才能在加強(qiáng)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)自由性的同時(shí)，使得政府部門能夠?qū)︻~外的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的控制。所以，穩(wěn)定的金融體系和長(zhǎng)期采用浮動(dòng)匯率制都應(yīng)成為完全開放資本賬戶的前提條件。資本管制效果減弱

　　人們已經(jīng)警覺到在資本賬戶自由化中潛在的陷阱，因而，目前，人們的注意力已經(jīng)更多地集中在資本管制的有效性上。資本管制可以為難以預(yù)測(cè)的國(guó)際資金流入的變化提供一定的安全保障，并能輔助控制在不成熟的金融部門中產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。然而實(shí)際上，資本管制常存在“縮水”的現(xiàn)象。人們可以通過很多途徑來規(guī)避資本管制。

　　過去，資本管制在中國(guó)被認(rèn)為是有效的，但是，最近的經(jīng)驗(yàn)表明這一有效性也正在減弱。中國(guó)的資本管制一直被視為是中國(guó)可以避開亞洲金融危機(jī)影響的原因之一，但是我們也必須看到，當(dāng)公眾對(duì)國(guó)內(nèi)的金融體系充滿信心時(shí)，外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的動(dòng)蕩卻引發(fā)了中國(guó)的資本外逃。從這一角度看來，一味地強(qiáng)調(diào)資本管制很難接受金融危機(jī)的考驗(yàn)。中國(guó)加入WTO后，會(huì)更多地參與到全球經(jīng)濟(jì)的浪潮中，會(huì)進(jìn)一步地開放國(guó)際貿(mào)易平臺(tái)，開放金融部門，那么資本管制可能會(huì)變得更加漏洞百出。因而，現(xiàn)在急需的是獨(dú)立自主的貨幣政策。選擇合適的時(shí)機(jī)

　　當(dāng)一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)開始融入世界經(jīng)濟(jì)中時(shí)，所采取的政策就必須有恰當(dāng)?shù)捻樞颉６�這篇文章贊成的是在完全開放資本賬戶之前，先采用浮動(dòng)匯率制。在缺乏有彈性的匯率機(jī)制下就完全開放資本賬戶是許多新興市場(chǎng)發(fā)生金融危機(jī)的根本原因。

　　中國(guó)政府已經(jīng)清楚地表態(tài)，中國(guó)需要更靈活的匯率機(jī)制和獨(dú)立的貨幣政策，而最近爭(zhēng)論的主要焦點(diǎn)則集中在為采取浮動(dòng)匯率機(jī)制選擇一個(gè)合適的時(shí)機(jī)。

　　原則上，當(dāng)外匯市場(chǎng)進(jìn)入相對(duì)平穩(wěn)時(shí)期時(shí)，有序地從固定匯率過渡到浮動(dòng)匯率是能夠比較順利的完成的。但是，這一時(shí)機(jī)轉(zhuǎn)瞬即逝。其他一些國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)也顯示了，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)大，并且面對(duì)貨幣升值壓力的狀態(tài)是進(jìn)行匯率改革的理想環(huán)境。(作者單位：國(guó)際貨幣基金組織于玲編譯)