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第二部分 貨幣政策操作
2004 年以來，中國人民銀行按照黨中央、國務院的統一部署，繼續執行穩健的貨幣政策，綜合運用多種貨幣政策工具，加強貨幣信貸總量調控，引導商業銀行優化信貸結構,抓緊完善金融宏觀調控制度性建設，加快推進金融企業改革。
一、加強流動性分析預測，靈活開展公開市場操作
2004 年以來，人民銀行實時監測外匯占款增長和財政在央行賬戶存款的變化情況，進一步加強對金融體系流動性的分析和預測，按照總量適度、結構合理、變化平緩的原則，靈活開展公開市場對沖操作，適時適度調控金融體系流動性。第一季度，針對金融機構貸款快速增長、外匯占款持續增加的情況，人民銀行貫徹適度從緊的操作思路，加大央行票據發行力度，并相對延長央行票據的發行期限，基本上實現了本、外幣操作的全額對沖。第二季度，在各項宏觀調控措施集中到位、財政存款上升較快的情況下，人民銀行適當調減央行票據的發行規模，保證商業銀行正常支付清算和合理貸款增長的資金需求。第三季度，人民銀行合理把握對沖操作的節奏和力度，進一步增加操作頻率，豐富操作期限品種，總體上滿足了金融體系的合理流動性需求，保持了基礎貨幣的平穩增長和貨幣市場利率的基本穩定。前三季度，人民銀行通過外匯公開市場操作投放基礎貨幣8523億元，通過債券公開市場操作回籠基礎貨幣2988 億元；投放、回籠相抵，全部公開市場業務凈投放基礎貨幣5535 億元。截至9 月底，人民銀行共發行76 期央行票據，發行總量為9731.5 億元，其中3 個月期3689.7 億元，6 個月期1639.7 億元，1 年期4382.1 億元。9 月末，央行票據余額為6232 億元。
專欄 2：流動性管理與公開市場操作
銀行體系的流動性由銀行類金融機構在中央銀行的超額準備金與商業銀行的庫存現金構成，是銀行類金融機構創造貨幣的基礎。中央銀行通過市場化的貨幣政策工具來控制央行自身的資產負債表，并通過市場機制向商業銀行和金融市場傳導中央銀行的貨幣政策。中央銀行貨幣政策間接調控的基礎是要有一個競爭充分、信息暢通、富有效率的貨幣市場，核心是央行要準確控制銀行體系流動性，主要手段是完全市場化的公開市場操作。影響銀行體系流動性供求的因素有很多，從中央銀行是否具有直接影響力的角度，通常可分為貨幣政策因素和外生因素兩種類型，前者主要包括央行的公開市場操作、再貼現、再貸款；后者主要包括央行外匯資產、財政在央行賬戶存款以及流通中現金。中央銀行通過改變貨幣政策因素來影響流動性的供求，實現流動性目標。為有效控制流動性，中央銀行必須要準確、及時地掌握除公開市場操作之外影響銀行體系流動性的各項因素，科學預測分析銀行體系流動性。從各國的實踐看，盡管各國的貨幣政策操作目標有所不同，但流動性分析預測都是實現操作目標的最關鍵環節之一。美聯儲以聯邦基金利率作為操作目標，為了保持利率的穩定，聯儲每天都要對銀行體系的流動性供給與需求進行全面分析預測，通過改變流動性供求來實現操作目標。韓國央行在20 世紀90 年代一直以商業銀行準備金作為唯一操作目標，特別重視對銀行準備金的外生因素進行實時預測，主要對外匯市場干預情況、政府收支及政府債券發行與償還情況以及流通中貨幣的變動規律等影響流動性供給的因素進行分析。在英國、新西蘭等英聯邦國家，鑒于財政部在央行賬戶的變化會立即對銀行準備金產生作用，而且不易被央行及時掌握，這些國家的中央銀行與財政部簽訂協議，建立了雙方每日、每月、每季在不同層面的信息溝通機制。與發達國家相比，影響我國銀行體系流動性的外生因素較多，央行外匯資產、財政存款和現金三個外生因素數量較大，波動比較劇烈，對中央銀行準確控制銀行體系流動性構成了挑戰。自1998 年恢復公開市場操作以來，中國人民銀行一直致力于加強對金融體系流動性的分析與預測，并于2004 年6 月正式建立了流動性預測分析體系。目前，中國人民銀行根據貨幣政策調控的年度目標制訂流動性的年度和季度規劃，在此基礎上制訂月度和每周的規劃，按日對流動性進行分析、預測和監控。中國人民銀行已與52 家公開市場業務一級交易商建立了流動性日報制度，通過電子系統收集各一級交易商的流動性實際情況、流動性需求和流動性缺口數據；同時，還從有關部門收集現金、財政收支等方面情況，運用這些數據每日進行流動性分析，估算當日銀行體系流動性缺口，根據要實現的流動性目標，得出流動性的操作目標。通過每周四場的公開市場操作，調控每日的銀行體系流動性供求，實現流動性目標。目前，中國人民銀行的流動性預測和管理上了一個新的臺階，在保持流動性總量適度、結構合理、變化平緩，保持貨幣市場利率相對穩定方面發揮了重要作用。
二、再次提高法定存款準備金率
經國務院批準，中國人民銀行在2003 年9 月提高存款準備金率1 個百分點之后，于2004 年4 月25 日再次提高金融機構存款準備金率0.5 個百分點，以控制貨幣信貸總量過快增長，保持國民經濟平穩、快速、健康發展。
三、上調金融機構存貸款基準利率
經國務院同意，中國人民銀行決定從2004 年10 月29 日起上調金融機構存貸款基準利率。金融機構一年期存款基準利率上調0.27個百分點，由現行的1.98%提高到2.25%；一年期貸款基準利率上調0.27 個百分點，由現行的5.31%提高到5.58%。其他各檔次存、貸款利率也相應調整，中長期存貸款利率上調幅度大于短期。
四、進一步推進利率市場化改革
經國務院批準,中國人民銀行決定從2004 年1 月1 日起進一步擴大金融機構貸款利率浮動區間。其中，商業銀行、城市信用社貸款利率的浮動區間上限擴大到貸款基準利率的1.7 倍，下限為0.9 倍；農村信用社貸款利率的浮動區間上限擴大到貸款基準利率的2 倍，下限為0.9 倍。
專欄 3：貸款利率浮動情況調查
2004 年10 月對金融機構貸款利率浮動情況的調查顯示，2004 年三季度金融機構發放的全部貸款中，實行下浮利率的貸款占全部新發生貸款的20.8%，比上半年下降4 個百分點；實行基準利率的貸款占29.1%，比上半年下降3.4 個百分點；實行上浮利率的貸款50.1%，比上半年上升7.4 個百分點。在2004 年增加的貸款利率浮動區間內即商業銀行貸款利率在(1.3，1.7]、農村信用社貸款利率在(1.5，2]的貸款占比為12.5%，比上半年上升1.3 個百分點，較好地貫徹了貨幣政策意圖。從各類金融機構看，在商業性金融機構中，國有商業銀行貸款實行基準利率的占比最高；股份制商業銀行貸款利率下浮占比最高，利率上浮占比最低；區域性商業銀行貸款利率上浮占比較高；農村信用社貸款利率上浮占比最高�？傮w看，擴大貸款利率浮動區間達到了預期的政策目的，取得了良好的效果。一是擴大貸款利率浮動區間并未帶來貸款利率的全面上升，金融機構按照貸款風險成本差別定價的格局進一步顯現；二是金融機構能夠貫徹貸款利率浮動政策的要求，根據企業的信譽、風險等因素確定合理的貸款利率浮動系數，拓展客戶范圍，增加對中小企業的金融支持；三是金融機構靈活運用貸款定價方式滿足客戶的多樣化需求，加強自身利率風險管理。同時，根據客戶需要靈活采用了多種貸款再定價頻度，金融服務意識進一步增強。但調查中也發現，區域性商業銀行和農村信用社貸款定價機制不健全、定價系統不完善等問題比較突出，存在潛在的利率風險，需要進一步改進。在上述改革基礎上，經國務院同意，中國人民銀行決定從10 月29 日起進一步放寬金融機構貸款利率浮動區間，同時允許存款利率下浮。金融機構(不含城鄉信用社)的貸款利率原則上不再設定上限，貸款利率下限仍為基準利率的0.9 倍。對金融競爭環境尚不完善的城鄉信用社貸款利率仍實行上限管理，最高上浮系數為貸款基準利率的2.3 倍。所有存款類金融機構對其吸收的人民幣存款利率，可在不超過各檔次存款基準利率的范圍內浮動。存款利率不能上浮。
專欄 4：利率市場化改革邁出重要一步
十六屆三中全會提出，“穩步推進利率市場化，建立健全由市場供求決定的利率形成機制，中央銀行通過運用貨幣政策工具引導市場利率”。2004 年以來，根據黨中央、國務院的統一部署，中國人民銀行靈活運用利率杠桿進行金融調控，以循序漸進的方式推進利率市場化改革，主要分為三個階段。
一是從1 月1 日起商業銀行、城市信用社貸款利率的浮動區間擴大為貸款基準利率的[0.9，1.7]；農村信用社貸款利率的浮動區間擴大為貸款基準利率的[0.9，2]。金融機構不再根據企業規模和所有制性質，而是根據企業的信譽、風險等因素確定合理的貸款利率，逐步形成了按照貸款風險成本差別定價的格局。
二是從3 月25 日起實行再貸款浮息制度，即中國人民銀行在國務院授權的范圍內,根據宏觀經濟金融形勢,在再貸款(再貼現)基準利率基礎上，適時確定并公布中央銀行對金融機構貸款(貼現)利率加點幅度。該制度的建立理順了中央銀行和借款人之間的資金利率關系，提高了再貸款管理的科學性、有效性和透明度，加強了中央銀行引導市場利率的能力。同時考慮當時經濟金融形勢和支持中小企業融資的需要，將用于金融機構頭寸調節和短期流動性支持的再貸款利率統一加0.63 個百分點，再貼現利率加0.27 個百分點。
三是從10 月29 日起放開金融機構(城鄉信用社除外)人民幣貸款利率上限并允許人民幣存款利率下浮。同時，上調金融機構存貸款基準利率，以進一步緩解通貨膨脹壓力、防止投資反彈，防止企業過多占壓資金，緩解部分企業流動資金緊張狀況，減少資金體外循環。與以往的措施相比，本次政策措施特點突出，意義重大。
第一，經濟手段在資源配置和宏觀調控中的作用得到進一步發揮。黨的十六屆四中全會強調“正確處理市場機制和宏觀調控的關系，堅持按市場經濟規律辦事，更大程度地發揮市場在資源配置中的基礎性作用，加強和改善國家宏觀調控”。在黨中央、國務院的正確領導下，本輪宏觀調控綜合運用經濟手段、法律手段和必要的行政手段，取得了良好的效果。運用利率等經濟手段符合四中全會的方向，充分體現了中央政府將繼續致力于提高經濟增長的質量，密切關注經濟運行中總量和結構變化，更注重運用市場化的手段，對經濟發展中的失衡因素進行適時、適度的調節。
第二，利率調整的信號作用進一步增強。央行利率調整除了對經濟主體的財務狀況產生效應以外，還發揮著重要的信號作用。通過利率水平的調整，中央銀行向市場參與者和投融資主體傳遞貨幣政策信號，表明對當前經濟金融運行狀況的判斷，引導各經濟主體預期和調整微觀主體行為。本次基準利率上調0.27%，幅度雖然不大，但信號作用強烈。加息當日，國內外金融市場均受影響。與此同時，國內外機構、經濟學家、網民、各大媒體也對加息予以廣泛關注，充分體現了利率調整的信號作用。
第三，放開金融機構(城鄉信用社除外)人民幣貸款利率上限并允許人民幣存款利率下浮是穩步推進利率市場化改革邁出的重要一步。放開人民幣貸款利率上限為各經濟主體創造了有效參與金融市場的平等機會，加強了對各經濟主體的市場約束。同時，隨著利率市場化程度的提高，各種金融工具價格聯系將更加緊密，金融資產價格的變化對實體經濟的影響將得以加強。允許金融機構下浮存款利率，賦予金融機構根據貨幣政策導向、資本充足率要求和自身流動性狀況決定存款利率是否下浮的自主權，有利于完善貨幣政策傳導的微觀機制；有利于金融機構按照資本充足率要求進行主動負債和自主定價，提高金融機構的競爭力，防范金融風險；有利于增加資本市場的資金來源，鼓勵金融投資渠道的多元化發展。放開金融機構(城鄉信用社除外)人民幣貸款利率上限并允許人民幣存款利率下浮不同于一般的利率調整，而是一項重要的制度安排，將在未來我國經濟生活中長期發揮作用。
五、實行再貸款浮息制度和差別存款準備金率制度
經國務院批準，中國人民銀行決定分別從2004 年3 月25 日和4月25 日起實行再貸款浮息制度和差別存款準備金率制度。前者是穩步推進利率市場化的又一重要步驟，有利于完善中央銀行利率形成機制，理順中央銀行和借款人之間的資金利率關系，并逐步提高中央銀行引導市場利率的能力。后者有利于抑制資本充足率低且資產質量差的金融機構盲目擴張貸款，防止金融宏觀調控中出現“一刀切”，有利于促進我國金融平穩運行和健康發展，也為完善貨幣政策傳導機制、提高貨幣政策有效性奠定了基礎。
六、加強對商業銀行的“窗口指導”，促進優化貸款結構
2004 年以來，中國人民銀行認真貫徹國務院“區別對待、有控有保”的方針，積極配合國家產業政策加強對貸款投向的引導。一是按月召開經濟金融形勢分析會，有針對性地對商業銀行加強“窗口指導”和風險提示，提請商業銀行既要重視和防止貨幣信貸過快增長，也要防止“急剎車”，合理把握貸款進度，優化資金配置。二是認真貫徹國務院精神，協調督促各商業銀行采取有效措施適度控制對鋼鐵、電解鋁、水泥等“過熱”行業的授信總量。同時強調，各商業銀行在授信總量內對符合市場準入條件、環保和技術指標好的企業貸款，要按照信貸原則提供正常信貸支持。三是引導金融機構加大對農業、增加就業和助學等方面的貸款支持。在農業方面，要求商業銀行積極做好“三農”金融服務工作，并對13 個糧食主產區單獨安排再貸款，用于支持發放農戶貸款。在擴大就業方面，會同財政部、勞動和社會保障部、中國銀行業監督管理委員會(以下簡稱銀監會)等四個部委聯合召開電視電話會議，進一步部署和落實小額擔保貸款工作。在助學貸款方面，與銀監會共同發布通知，要求商業銀行切實改進金融服務，推動國家助學貸款工作健康發展。四是大力發展消費信貸，努力擴大消費需求。中國人民銀行與銀監會共同發布了《汽車貸款管理辦法》，對個人汽車貸款、經銷商汽車貸款、機構汽車貸款等三種汽車貸款業務以及汽車貸款的利率、期限、用途以及各類比例限制作出了明確規定，進一步規范汽車貸款業務健康發展。
七、大力發展金融市場
一是加強金融市場法規建設。中國人民銀行聯合中國證券監督管理委員會，在充分借鑒國際經驗的基礎上，結合中國金融市場實際需求和現實條件，制訂和發布了《貨幣市場基金管理暫行規定》。該規定的出臺，有利于貨幣市場基金的順利推出和規范發展，提升貨幣市場流動性，增加市場投資工具和豐富金融市場層次。二是增加金融市場交易品種。中國人民銀行首次批準商業銀行在銀行間債券市場發行次級債券，并實現次級債券在銀行間債券市場的交易流通。批準鐵路建設債券進入銀行間市場交易流通，改變以往企業債券只能在交易所場內市場上市交易的狀況，拓寬了企業債流通渠道，提升了企業債的流動性，有利于降低企業債發行成本、推動企業債市場發展。三是引進更多的市場參與者。中國人民銀行新批準哈爾濱商業銀行等四家金融機構開辦債券結算代理業務，以方便廣大中小投資者進入銀行間債券市場進行債券交易。至此，銀行間債券市場債券結算代理機構增加至40 家。此外，還首次批準證券公司為銀行間債券市場做市商，改變了銀行間債券市場做市商機構類型單一、需求趨同的狀況，增加了銀行間債券市場做市商數量，活躍了債券市場報價，提升了銀行間債券市場的流動性。四是鼓勵金融創新。中國人民銀行召集部分商業銀行召開座談會，討論商業銀行發展基金業務和設立基金管理公司的問題，推動商業銀行發展基金業務以及設立基金管理公司。召開信貸資產證券化試點方案論證會，邀請專家對住房抵押貸款證券化、信貸資產證券化試點方案進行研究和論證，推動銀行業開展資產證券化業務試點。
專欄 5：推動商業銀行設立基金管理公司
目前，我國直接融資比例過低，間接融資比重過高，全社會的融資風險過度集中在銀行體系。要改善這種融資結構，允許商業銀行發展基金業務和設立基金管理公司，是當前的現實選擇。允許商業銀行設立基金管理公司符合國務院《關于推進資本市場改革開放和穩定發展的意見》的精神，有利于促進資本市場長期穩定健康發展；有利于提高直接融資比重，促進直接融資與間接融資協調發展；有利于穩步推進商業銀行改革，保持金融整體穩定，優化資源配置。國際經驗表明，在傳統的分業經營模式下，商業銀行依然可以通過銀行控股公司的形式，由附屬證券機構從事證券業務。經歷了三十年代大蕭條以后，發達國家雖然不斷對商業銀行從事證券業務可能帶來的風險進行審視和檢討，但并沒有因此禁止商業銀行從事證券業務，而是逐漸適應經濟金融發展變化，在分業經營的框架下允許商業銀行通過控股公司等多種變通方式，間接從事證券業務。基金業務，一般被視為商業銀行的金融工具創新。在美國頒布《1999 年金融服務現代化法》從法律上確立金融機構的混業經營模式之前，在20 世紀70 年代，隨著共同基金的發展，美國的商業銀行在很大程度上從事了共同基金的發起、管理和受托業務。1991 年由銀行主管的基金管理公司約1100 家，所管理的基金占所有基金總數的37%。1996 年美國商業銀行在共同基金的資產已經達到了40%。從我國目前情況看，允許商業銀行發展基金業務和設立基金管理公司是可行的。從法律角度看，商業銀行設立基金管理公司不存在法律障礙。近期頒布實施的《中華人民共和國證券投資基金法》和《中華人民共和國商業銀行法》都為商業銀行發起設立基金管理公司留下了法律空間。商業銀行投資設立的基金管理公司獨立運行，商業銀行只是基金管理公司的出資人，行使股東權利和分享收益。從監管角度看，監管部門可以通過監管協調對商業銀行設立的基金管理公司實施有效監管，可根據經濟金融形勢的發展需要，對商業銀行設立基金管理公司的市場規模、發展速度以及實施步驟等進行適時調控，通過審慎性監管控制風險，促進其健康發展。從發展趨勢看，我國資本市場發展空間廣闊，市場規模將不斷擴大，交易品種也將更加豐富，商業銀行設立基金管理公司可以有效分流儲蓄，開辟投資型資金進入資本市場的正規渠道，促進資本市場發展，而資本市場發展也為商業銀行發展基金業務和設立基金管理公司創造了良好的市場條件和發展空間。
八、積極推動金融企業改革
在2003 年底向中國銀行、中國建設銀行注資的基礎上，2004 年中國人民銀行繼續推進了股份制改革試點銀行的財務重組工作。三季度，根據國務院批準的中國銀行、中國建設銀行、交通銀行股份制改革方案，中國人民銀行分別制定辦法，對三家銀行發行中央銀行專項票據，專項處置其有關不良資產。商業銀行通過發行次級債補充資本的工作也已經啟動，中國銀行和中國建設銀行通過發行次級債券籌集資金373.7 億元。上述措施不僅使改革試點銀行資產質量得到明顯改善，資本充足率水平進一步提高，而且保證了國有銀行股份制改造試點工作按既定的時間表推進。加快推進農村信用社改革步伐，努力促進農村信用社健康可持續發展。截止8 月末，中國人民銀行會同銀監會按照規定條件和程序嚴格審查考核，共批準583 個試點縣(市)農村信用社分三批認購中央銀行專項票據346 億元。先行試點地區農村信用社的歷史包袱得到明顯化解，總體經營狀況有所好轉；支農金融服務功能有所增強；增資擴股進度較快，資本充足率迅速提高。8 月18 日，國務院決定進一步深化農村信用社改革試點，批準北京、天津、河北等21 個省(市、區)列入農信社改革試點地區范圍，國家對上述地區農信社給予扶持的政策總體上仍按原試點方案的規定執行，個別政策進行微調。
專欄 6：國有商業銀行改革取得重大進展
國有商業銀行在我國經濟和社會發展中居于舉足輕重的地位，維系著國民經濟命脈和經濟安全。對國有獨資商業銀行進行股份制改造，建立現代銀行制度是黨中央、國務院作出的重大決策。國有商業銀行改革的目標，就是要按照“產權清晰、權責明確、政企分開、管理科學”的要求，把國有商業銀行改造成治理結構完善，運行機制健全，經營目標明確，財務狀況良好，具有較強國際競爭力的現代金融企業。近年來，我國國有商業銀行的改革一直在穩步推進。1998 年，針對國有獨資商業銀行資本充足率低、不良貸款比率高的情況，國務院決定通過財政發行2700 億特種國債，補充國有獨資商業銀行資本金；1999 年，先后組建四家金融資產管理公司，剝離了國有獨資商業銀行的部分不良資產，為改革的進一步深化創造了條件。2003 年底以來，國有商業銀行改革步伐明顯加快，取得了重大進展：一是經國務院批準，2003 年12 月16 日注冊成立的中央匯金投資有限責任公司于2003 年底向中國銀行、中國建設銀行共注資450 億美元，并代表國家對中國銀行、中國建設銀行行使出資人的權利和義務，支持中國銀行、中國建設銀行落實各項改革措施，完善公司治理結構。二是2003 年年底至2004 年上半年，中國銀行和中國建設銀行進一步加大不良資產處置力度，動用原有的資本金、2003 年的利潤和原有的撥備對損失類資產進行核銷，用市場化的方式將可疑類資產出售給資產管理公司，余下少量的次級類資產按一定標準計提了撥備。6 月底，兩家銀行的資本充足率均超過了8%，不良資產比率下降到6%以下。三是2004 年8 月26 日和9 月21 日，中國銀行股份有限公司和中國建設銀行股份有限公司分別成立。兩家銀行按照現代公司治理結構規范設置了股東大會、董事會、監事會；成立各專門委員會，科學設計經營管理制度和風險控制制度；取消員工行政級別，實行市場化的人力資源定價機制。這兩家股份公司的成立，標志著具有歷史意義的國有商業銀行改革取得了階段性成果。同時，中國工商銀行和中國農業銀行的改革也在有序推進。轉換經營機制是這次國有商業銀行改革的實質和核心，各家銀行還應不斷完善公司治理結構，健全內控制度，切實轉換經營理念和經營機制，強化資本約束，改進金融服務，提高經營效益。
九、促進國際收支平衡，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩定
完善人民幣匯率形成機制，進一步理順外匯供求關系。簡化經常項目可兌換操作手續，放寬限額；拓寬資本流出渠道，允許保險外匯資金投資境外，支持企業“走出去”；積極培育和發展外匯市場，增加銀行間外匯市場交易品種，擴大遠期結售匯業務試點銀行和業務范圍，開展雙向報價交易；加強對資本流動的監測與管理，防范短期資本流動沖擊。
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