國資委擴大國企管理層收購禁區(qū) 隱性MBO難堵

　　和訊網(wǎng)-《財經(jīng)時報》特供

　　國資委政策中首次涵括，地方大(資訊 行情 論壇)國企不宜實施MBO，此舉意在封堵國資流失重要通道。然而，花樣迭出的隱性MBO市場依舊顯現(xiàn)繁榮

　　本報記者 謝姝

　　剛剛過去的一周里，搭上“末班車”的劍南春集團、美羅藥業(yè)(資訊 行情 論壇)(600297)、康緣藥業(yè)(資訊 行情 論壇)(600557)、安徽水利(600502)高管們當(dāng)彈冠相慶了。在相當(dāng)一段時期內(nèi)，國資委將不再批準(zhǔn)上市公司MBO或母公司MBO方案，并禁止地方大國企實施MBO。

　　《上海證券報》10月27日報道了，李榮融日前講話：“在目前情況下，國有及國有控股的大企業(yè)不宜實施管理層收購并控股”。“國有中小企業(yè)改制可以探索試行管理層收購或控股”。

　　其實，國資委相關(guān)態(tài)度早已在9月29日《人民日報》上明確宣告，署名為“國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會研究室”的文章甚至連以上措辭都與李榮融講話雷同。李榮融此次發(fā)言無疑是國資委再次“吹風(fēng)”的一個強音。

　　MBO禁行范圍擴大

　　地方非上市大型國企的MBO，今年最矚目的是劍南春集團。1月6日，劍南春集團“民營化改制方案”獲得四川省財政廳批復(fù)，管理層持股的四川同盛投資公司將出資6.46億元控股劍南春集團69.54%股份，而劍南春集團董事長兼總經(jīng)理喬天明亦是同盛投資的大股東。

　　截至2002年12月底，劍南春集團總資產(chǎn)285455萬元，凈資產(chǎn)130920萬元。而華衡估所68號資產(chǎn)評估報告書確定劍南春集團截至2003年3月底，總資產(chǎn)為196132.69萬元，凈資產(chǎn)120189.17萬元。短短3個月，劍南春集團總資產(chǎn)“縮水”將近9億元。又是一樁“天高皇帝遠(yuǎn)”的地方國資折價交易。

　　截至目前，沒有一個上市公司以直接收購形式(上市公司國有控股股東將國有股權(quán)直接轉(zhuǎn)讓給管理層或明顯是管理層控股的公司)操作的MBO案例獲得國資委審批。上市公司通過間接收購形式(上市公司國有控股股東自身改制而導(dǎo)致的上市公司實際控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移)完成MBO的，今年只有安徽水利(資訊 行情 論壇)獲得了審批。安徽水利是管理層直接收購母公司控股權(quán)。

　　如果國資委新政策逐步落實，這些輕而易舉的MBO方案將成絕響；而在中小型非上市國企，MBO將受刺激猛增。

　　解讀國資委新政策，可以看到，國資委實際上是擴大了禁行MBO的公司類別。

　　東方高圣董事張紅雨分析，根據(jù)國資委對“國有大企業(yè)”的解釋，地方大國企、央企都不宜實施MBO，從前政策并無此要求。新風(fēng)向還將帶來一個事實：今后國有上市公司MBO方案上報國資委將不能獲得通過。如果該政策有效落實，“國有資產(chǎn)流失”之虞可望減輕。

　　國資委研究室此次對“國有大企業(yè)”的界定，沿用的是一貫標(biāo)準(zhǔn)：國有中小企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)是按照統(tǒng)計局所劃分的標(biāo)準(zhǔn)，即工業(yè)型中小企業(yè)職工人數(shù)2000人以下，或銷售額3億元以下，或資產(chǎn)總額4億元以下。

　　“這樣一條線，把大部分國有控股的上市公司都圈進去了。”張紅雨對《財經(jīng)時報》說。

　　仔細(xì)分析，國有控股的上市公司MBO必須報國資委審批，這是早就有明文規(guī)定的。央企MBO，國資委沒有針對其講過，因為一個客觀原因是央企MBO耗資巨大不易實現(xiàn)。而地方大國企往往在地方政府支持下容易實現(xiàn)MBO；很多本身是地方上市公司母公司的集團公司，往往借此便利大行上市公司隱性MBO之道。

　　由于地方國資局以及以前的地方財政廳、財政局，一直以來急于完成“國企改制”政治任務(wù)，對地方大國企管理層的持股或控股往往持支持態(tài)度。目前，實現(xiàn)MBO的企業(yè)幾乎全部來自地方，一則固然是因為管理層融資金額有限且中央一貫政策是對央企監(jiān)守甚嚴(yán)；二則，非上市企業(yè)的MBO不須報國資委審批，涉及上市公司母公司的地方企業(yè)改制，只要在法律上不構(gòu)成上市公司實際控制人變更，亦無須上報國資委，而地方的“國企改制”又多有打折促銷政策。這條通道實為頗受學(xué)者指摘的“國有資產(chǎn)流失”主通道之一。國資委此番禁令一出，至少基于行政上的垂直管理體系，地方國資部門須高舉紅燈。

　　隱性MBO難堵

　　盡管寒意料峭，坊間卻不斷傳出隱性MBO的消息。國資委政策落實是否還有障礙，更多沖動將選擇幾多出路，監(jiān)管亦將考慮何種對策？都不是僅僅“吹風(fēng)”所能解決的問題。

　　國資委并未堵死所有空間。國有大企業(yè)不宜實施MBO并控股，但是否可以施行持股但不控股，對此并無禁止性規(guī)定。通過“股權(quán)激勵”方式，國企管理層可以名正言順地獲得股權(quán)。不過，一般情況下，股權(quán)激勵的比例距離控股要求相去甚遠(yuǎn)。更隱諱一些的操作是，國企改制后全員持股，管理層持有比例自然比一般員工多一些，所以他們的意見仍然占主導(dǎo)地位。

　　很多隱性MBO方式，在法律上并不越雷區(qū)。比如管理層持小股，吸引一些戰(zhàn)略投資者進入，但是保留經(jīng)營管理上的控制權(quán)，雖行了MBO之實卻難定MBO之性。只要在法律上不構(gòu)成國企實際控制人變更，便不能定性為MBO，如是上市公司亦無須報國資委審批，這樣會給監(jiān)管帶來很大難度。

　　一直以來，國資委對MBO監(jiān)管的著力點主要集中于國資轉(zhuǎn)讓價格和收購資金來源，因為這是最容易造成國有資產(chǎn)流失的環(huán)節(jié)。所以不難理解為什么國資委一直強調(diào)上市公司MBO監(jiān)管。

　　“上市公司實行MBO本身就難免有失公允。”張紅雨說。如果企業(yè)股權(quán)是100%私有化或100%賣給管理層，那么管理層在收購之后無論何種操作都是他自己的盈虧，外界無從干涉。但是，上市公司是公眾公司，如果管理層在收購之后，利用上市公司進行一些非公允的關(guān)聯(lián)交易或其他操作牟取利潤，來償還收購資金，就必然損害其他股東利益。

　　“對以前的MBO案例研究結(jié)果顯示，國有企業(yè)在起步初期實施MBO，較易獲得監(jiān)管部門的批準(zhǔn)，而在國有企業(yè)逐步長大之后，實施MBO則將面臨收購資金來源等難題，國資委對于國有大型企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的確定，隱含著這個思路。” 東方高圣知識管理部主任呂愛兵說。

　　他同時指出，雖然國有中小企業(yè)改制可以探索試行管理層收購或控股，但是，這些國有中小企業(yè)所指更多是地方政府歸口管理的國有企業(yè)，在這些企業(yè)的改制問題上，地方政府往往會有一些優(yōu)惠措施，如地方政府規(guī)定管理層一次性付款可以享受一定的折扣等等，那么將來國資委的文件與地方政府的政策如何協(xié)調(diào)，這個問題并未解決。

　　知情人士告知，國有資產(chǎn)保值增值是近期國資委工作重心所在，可看作國資委的一條“底線”。最近李榮融東北巡查，亦致力于落實國資保值增值和審查國資流失狀況。

　　不過也有國資研究部門認(rèn)為，國資委用死的標(biāo)準(zhǔn)去限制，容易導(dǎo)致“好的賣不出去，差的沒人要”，不利于盤活國有資產(chǎn)。