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德意志銀行/文
如果投資人覺得查看每月經濟數據太過繁瑣，就讓我們通過右面這張實施宏觀調控前后的對比表格（見下表）來看看調控措施帶來的影響吧。幾乎所有的經濟指標都表明，中國經濟增長速度正在健康、穩步地放緩，而并非崩潰。上半年中國經濟實現了9.7%的增長，預計下半年經濟增速將回落到8.4%，這個幅度小于市場的早先預期。
宏觀調控政策將延續。8月CPI指數上漲5.3%，商品零售價格總水平上漲4.4%，漲幅均與上月持平。與7月份相比，8月份的貸款和貨幣增長數據略低。貨幣供應量M0、M1和M2同比分別增長10.9%、15.1%和13.6%，盡管央行稱貨幣增長速度是適宜的，但市場仍擔心，以目前的貸款增速，央行難以實現年均2.6萬億元的新增貸款目標。因此，央行通過公開市場操作增加市場的流動性。預計到今年底，貸款/M2增幅可達到16-17%。
固定資產投資增幅而言，6月份為23%，7月份反彈到了31%，8月份為30.3%。而政府期望固定資產投資增幅回落到20%。為此，政府將繼續實施嚴格限制貸款審批、借貸和土地供應等措施，銀行也會努力控制固定資產投資貸款的增長。
通貨膨脹降到3-3.5%。首先，占CPI權重最大的食品價格將保持穩定或輕微上揚。因氣候適宜、資金充沛，今年糧食產量較去年同期增加4-5%。盡管曾有傳聞稱糧價會因交通限制、農民惜售及貸款資金不充沛而上漲，但這些問題已經得到了解決，食品價格增長幅度年底可回落到6%，使通脹率從8月的5.3%降低2-2.5個百分點。從反面來說，近期政府對石油、電力、水價的調整給CPI帶來上漲壓力。另外，由于成本上升，CPI權重中的房屋價格將繼續攀升，預計這些因素將對未來幾個月的通脹率貢獻0.6%。綜上所述，到年底通脹率將維持在3-3.5%之間。明年，基數效應的影響會減少，通脹率將維持在3%上下。這意味著，盡管市場對加息的呼聲不斷，但政府不會采取幅度過大的利率調整。
加息可能性上升。近幾周，加息的可能性逐漸上升。一些支持加息者在媒體上提高了呼聲，之前持反對意見者則保持緘默或改為松動。盡管8月份的M2/貸款增幅低于央行目標，市場對通脹率高企或將影響銀行存款的擔憂，是支持利率調整的原因。7月份存款已經為零增長。眾多商業銀行都希望市場加息(也許有助于擴大銀行息差)，來穩定存款、提高資金流動性。10月份的固定收益證券市場價格已上漲了0.25%，未來12個月內還可能繼續上漲1%。我們認為這是一個積極信號，一旦真正實行加息，就并非出乎市場預料。
人民幣匯率彈性仍是中期目標。近期，有分析人士提出，人民幣重新定價是使經濟降溫的最好手段。但我們認為，政府近期(比如9個月)內不會放松人民幣匯率。在國內經濟政策此起彼伏出臺之時，實施人民幣匯率改革將帶來不必要的不確定性。
今年香港經濟增長7.8%。二季度香港經濟增幅為12.1%，大大高出市場預期的11%，因此，我們將香港經濟的全年增幅由原來的6.8%上調到7.8%。旅游、出口外貿仍是香港經濟的主要推動力。
由于消費需求強勁、油價高企、房屋租金重拾升勢，今年香港的通脹率將維持在0.5-1%，全年的通脹預期也由原來的-0.5%上調到了-0.3%。展望明年，通脹率可達到1.5%。從CPI的構成分析，隨著地產價格迅速回升，房屋租金(占CPI權重的30%)可能繼續攀升，從歷史經驗看，房屋租金與地價有著0.8：1的關聯度，因此，租金上漲的空間將大于地價上漲的空間，預計2005年CPI指數中房價部分將有年均2.5%的上漲余地，從而使CPI指數上漲0.75%；占CPI權重27%的食品價格增長將由當前的1.5%下降到明年的1%，內地情況也是如此，香港與內地食品價格關聯度為0.8；服裝和鞋子的價格明年將穩定在今年增長8%的水平上，因為棉花等紡織品價格不再有強烈的上漲壓力；估計耐用品價格下跌趨勢將緩和；如果全球能源價格繼續上漲，電、水、天然氣的關稅將進一步提高，比如明年再提高3-5%。
CEPA第二階段有助于提供就業機會。8月底CEPA第二階段協議達成，內地同意對713個稅列項號的產品給予零關稅優惠，包括529個香港廠商生產的產品將從2005年1月1日起享受零關稅優惠。假設CEPA第二階段的安排覆蓋30%的商品出口，僅關稅節約一項就可為香港創造幾千個就業機會。CEPA第二階段更重要的意義在于對機場服務、信息產業、專利、商標、職業介紹所、文化娛樂業、獵頭和職業資格培訓等八大新服務行業的優惠。這些領域的香港服務商能夠比國外同行更有競爭力進入內地。我們估計，這些行業占到香港就業人口總數及GDP總量的3-7%。■
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