本報記者 汪恭彬 實習記者 雷娟

　　公司法修改草案第178條規定，允許股份有限公司回購5%股份用于獎勵公司員工。這意味著股權激勵合法通道的開啟，一個財富新時代的開始？

　　揮一揮衣袖，沒帶走一點股份。

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　　當64歲的趙新先、62歲的王之分別被國資委免去三九集團與長城集團的所有職務后，倪潤峰也再次作別長虹。

　　更早之前，云南紅塔的褚時健，廣東健力寶的李經緯，因為相似的緣由黯然去職。

　　他們的共同點都是，一手締造了企業，但最終離開時卻兩手空空，沒有任何股份。

　　“很大程度上是缺乏股權激勵的合法通道。趙新先們的離去，標志著一個時代的結束。”百研咨詢副總經理虞俊健說。

　　而正在廣泛征求意見的公司法修改草案第178條規定，允許股份有限公司回購5%股份用于獎勵公司員工。公司法修改專家小組成員趙旭東教授接受記者采訪時說，5%的最大突破是可以用庫存股份解決股權激勵的股票來。

　　這可能標志著一個財富新時代的開始。

　　那些念念不忘的改制情結

　　安徽的一家企業老總對此深有感觸。2001年時他就聘請專業咨詢公司設計股權激勵方案，大致的內容是由管理層員工出資收購一家投資公司，再由投資公司受讓集團持有上市公司的股份。

　　據這家咨詢公司的一位高層說，這個方案當時已經獲得上市公司董事會通過。但幾年下來，據說方案一直沒有上報給當地市政府。

　　“政府阻力很大，這個老總又擔任市委要職，在企業家和政治家之間搖擺，”該咨詢公司的高層說，“強要改制怕丟了前程，不改，又不甘心。”

　　這正如倪潤峰們的強勢，鐘情于MBO，但最終也“葬送”于MBO。據說，倪的離觀員大程度上與長虹的MBO計劃有關。而趙新先臨走時也還帶著他那念念不望的改制情結。

　　相比之下，春蘭的陶建幸、鄂爾多斯的王林祥等可能是那一代創業者中碩果僅存的了。他們何其不幸，春蘭在2000年8月高調推出員工持股計劃，鄂爾多斯在2002年10月公布MBO方案，均無一例外遭到腰斬；但他們又是何其有幸，能夠“存活”下來，5%時代正在對他們敞開胸懷。

　　8月12日下午，國資委企業分配局的一位官員對記者說，公司法修改允許5%回購用于獎勵員工，并沒有限制公司類型，國資委監控下的公司也將是受益者。

　　這位人士透露，2004年1月1日開始實施的《中央企業負責人經營業績考核暫行辦法》與此并無沖撞。而事實上，《暫行辦法》第二十七條即有規定：特別貢獻獎和中長期激勵的具體辦法由國貿委另行制定。

　　追溯起來，這些大型國企的股權激勵早有預演。

　　2000年底，財政部即批準中國聯通、中石化等8家企業試行股票期權的試點。在這前后，包括國家十幾個部委的頭頭們聚首一起研究股票期權問題，但最終由于無法突破現有政策而作罷。

　　榮正咨詢董事長鄭培敏表示，在國外一般用庫存股和定向增發的方式解決股票期權的來源問題，但在中國，現行公司法并不允許回購2002年，中遠發展(600641.SH)曾通過定向增發給管理層的方式進行股權激勵，成本高、風險在，因而步履蹣跚。

　　在國內市場條件不允許的情況下，如中石化、中海油、中國聯通等公司借助海外上市，對管理層員工實施虛擬股票增值權(SARs)和股票期權計劃。

　　以中石化為例，根據它的2001年招股說明書，其高級管理人員的特別薪酬計劃是：包括基薪、業績獎金和SARS三部分組成，其中后兩者約占潛在薪酬總額的75%。(具體方案見圖表)

　　鄭培敏認為，相比這些海外上市企業，境內的大型企業尤其是上市公司，這一次終于從5%的突破口中找到了希望。“他們將是最大的受益者。”鄭培敏說。

　　公司法修改專家小組成員、中國政法大學教授趙旭東則表示，5%適用于所有的公司，但其效果如何則要視公司的員工人數、公司的規模、股權的分散程度等來決定。

　　“如果本身股東人數很少，只有幾個人，那可能5%就沒有作用。如果股權本身很分散，5%就是一個大的部分了，作用可能就很大。”趙旭東說。

　　百研咨詢副總經理虞俊健則表示，高科技成長企業也會從中獲利，比如最早設計股票期權計劃的上海貝嶺(600171SH)、中興通訊(000063.SZ)等公司，但若從股本規模看，國有大型企業無疑將獲益最大，對于他們來說，MBO不可能，激勵又缺乏通道，5%是最好的回報。

　　5%比例之辯

　　盡管大多接受采訪的專家都認為5%的回購是較大的突破，但在為何確定5%這樣一個比例，卻有一定的爭議。

　　趙旭東認為，5%解決的只是獎勵問題，是多是少，很難量化。各個公司情況不同，規模大的，規模小的，上市的、非上市的，情況千差萬別，很難說到底多少合適。

　　“這個規定本身對股票期權計劃的實施開辟了一條途徑，提供了一種合法的形式，但要適應所有公司，把公司這方面的需要徹底解決，是不可能的，因為法律的局限性在于，它只是適用于一般情況的通常的需要。”趙旭東說。

　　上海榮正咨詢董事長鄭培敏則表示，國際上業的標準是10%，香港創業板是30%，至于每個企業發多少，由企業根據自身情況決定。大企業像寶鋼股份(600019.SH)，1%就不得了了。“對一般的主板上市公司，5%是夠了，但對中小企業可能都不夠。”關培敏說，“這個5%實際是一種妥協的選擇。”

　　上海上實資產經營公司董事、經理姚方表示，上實集團也一直有意操作股票激勵，5%的比例對于上實旗下的上市公司來說，已經差不多了。

　　杭州工商信托執行董事、總經理丁建萍說，并不會因為企業可以自主決定5%的激勵而影響到信托業務。“現在信托的空間仍然很大，我們受托持股的比例一般在20%左右。”剛剛對外披露的海正藥業(600267.SH)管理層收購計劃便是杭州工商信托的“作品”。

　　澳柯瑪(600336.SH)副總經理、董事會秘書孫斌說，5%是值得期待的，但這個比例是過低的，管理層非能夠控制董事會，才能控制公司，靠5%是遠遠不行的。

　　有資深人士認為，“現在哪一個企業不想MBO？”

　　虞俊健表示，5%是不夠的，他們最初給上海貝嶺設計股票期權時，就給證監會提議10%到15%。據虞分析，在2001年7月之前，大多數上市公司計股票期權計劃，當時政策支持，風頭也最盛(也有業績股票、SARs等方式)；但在2001年7月之后，隨著財政部關于國有股向非國有法人單位轉讓的解禁，各公司開始各顯神通。

　　洞庭水殖(600257.SH)、勝利股份(000407.SZ)、特變電工(600089.SH)等公司相繼獲得批準，實現了MBO，一時間，MBO風生水起，都想一步到位。

　　但隨著2003年開春時財政部暫停審批MBO之后，股權激勵又陷入暫時的停頓，信托開始抬頭。一些高度疑似MBO的案例，比如金地集團(600383.SH)和伊利股份(600887.SH)將股份轉讓給金信信托、恒瑞醫藥(600276.SH)將股份轉讓給中泰信托等做法浮出水面。

　　資深并購人士丁忠民說。信托的方法雖然隱蔽，但存有較大的法律風險和交易成本，伊利股份現在的困境很難說與此無關。

　　另外的一種較多模式則是通過一個由管理層控股的殼公司來完成股權激勵或MBO，比如康緣藥業。

　　趙旭東教授表示，信托或通過其他公司持有等形式，是一種變換了的形式，首先使法律關系變得復雜，另外增加了交易成本，而且很難說沒有法律風險，可能出現一些爭議、糾紛。趙旭東說，“現在的法律修改就是允許公司直接持有，不需要通過其他法律形式，把所有的問題都化解了。”

　　當然，趙也表示，5%的激勵與MBO是兩個不同的概念，MBO是另外的安排，它的收購方是管理層，而不是公司本身。

　　5%財富魔方

　　公司法修改草案(征求意見稿)第178條規定：“公司存在下列情形之一的，經股東大會決議，可以收購本公司股份：(一)減少公司資本；(二)與持有本公司股票的其他公司合并；(三)股份獎勵給本公司職工。……公司依照第(三)項規定收購的本公司股票不得超過已發行股份總額的5%。”

　　與這相配套的措施則包括，第177條規定：“……公司董事、監事、經理及其他高級管理人員應當向公司申報所持有的本公司的股份及其變動情況。在任職期間，上述人員每年轉讓的股份不得超過所持股份總數的25%，但公司股份在證券交易所掛牌交易的，自掛牌交易之日起1年內不得轉讓。上述人員離職后半年內，不得轉讓其所持公司股份。”

　　根據該條規定，上市公司高管人員在上市一年后，將可以轉讓股份，從中獲得收益。

　　5%的激勵更有效適用于那些股本規模較大、缺乏中長期激勵的大型企業。

　　這將會是一連串讓人驚恐的數字。

　　根據中國證監會的數據，截至2004年7月，中國上市公司流通市值總計1.27萬億元，由于非流通股一般占到2/3左右，故而5%的市值將達到2117億元。“這意味著高達上千億的財富將面臨重新分配。”丁忠民說。

　　但在財富盛宴的背后，仍有為數不少的待解難題。

　　榮正咨詢鄭培敏說，5%回購雖有積極意義，但可操作性不強，比如會引發一系列稅務問題，會計處理也非常復雜。

　　虞俊健則擔心，如果按照國外一般的行權價方式，公司回購股份按照原價轉讓給員工，就需要公司的股價處于一個連續上升的通道，否則激勵將沒有意義。但現在的問題是，國內的上市公司資質并不好，而且股價和業績未必成正相關。

　　上海上實資產經營公司董事經理姚方說，如果要管理層出錢，則有可能造成管理層的“短視”，因為他有資金壓力。

　　“允許管理層在任期間交易股票，也需要防范上市公司內幕交易。”虞俊健說，“如果監管層確實要推動這個事情，這是有利于操作此事的。但如果思路沒有調整的話，特大型企業的股票期權還是無法操作的。比如中石化、中海油，是按照國際慣例實施股票期權，但由于國內關于干部人事的一套制度，目前除了中國聯通有真正行權的，絕大多數公司的股票期權都是形同虛設。”

　　記者獲悉，青島啤酒(600600.SH)去年曾與一家咨詢公司簽署關于股權激勵的協議。8月13日，記者聯系的青島啤酒副總經理、總會計師孫玉國表示，在公司法修改本通過之前，說這些還為時過早。此外，還要等董事會通過，“并不是我們管理層說了算”。

　　趙旭東教授說，作為立法，公司法只規定一些大的方面，具體的細節，有的需要其它相關立法規定，有的還要靠執法、司法部門去做。假如有的公司利用這個獎勵的名義去收購，實際上并不做獎勵的安排，這就要靠執法、司法的環節來加以認定，看它是不是構成違法。

　　另外，趙也表示，上市公司的監管部門可能會做一些配套的規定，對非上市公司可能也有專門的部門負責。

　　行文至此，有企業老總向記者表示，“我已經等不及了。”

　　中石化的虛擬股票增值權計劃

　　定人 首次授予包括董事、監事、核心骨干人員在內的480名員工

　　定量 首次授予的股票增值期權數量約為2.517億股，相當于首次全球售股后股份股數的0.3%

　　定價 行權價為中石化2000年10月H股發行時的發行價1.59元

　　定時 有效期為五年。被授予人自授予之日起二年內不得行權。自授予之日起的第三年、第四年和第五年，行權的比例累計分別不得超過授予該授予人的總股票增值期權的30%、70%和100%

　　定義 虛擬股票增值權是公司給予計劃參與人的一種權利，其持有人可以不通過實行買賣股票，僅通過模擬股票認股權的方式獲得由公司支付的公司股票在規定時間段內的市價差額