·編者按·

　　最近的經濟數據顯示宏觀調控成效初顯，但是下一步的政策怎么走，依然是一個重大的挑戰。

　　《21世紀經濟報道》訪問了4位經濟學家。他們分別是：摩根大通的中國首席經濟學家龔方雄、花旗環球金融的中國經濟學家黃益平、《經濟學人》企業組織中國咨詢總監許思濤，和瑞士信貸第一波士頓的亞洲首席經濟學家陶冬。

　　本報記者 何華峰 香港報道

　　軟著陸機會大增？

　　《21世紀》：最新的宏觀數據是否顯示，宏觀調控取得了預期效果，軟著陸的機會大增？

　　龔方雄：政府官員和智囊們普遍認為，最新的宏觀數據是“美麗”的，這更加堅定了我們經濟將“軟著陸”的想法。

　　黃益平：軟著陸的可能性增加很多。但目前還難以明確說，兩個方向的風險都有。如果單看6月份的貨幣發行量，尤其是貸款的增長規模，總量比5月份少，流動資金貸款砍得很厲害，且仍有往下的可能，如果不改變，貸款規模繼續不斷收縮，經濟往下的可能性會增加很多。

　　另一方面，從投資增長看，4月份18％，5月份18％，6月份23％，很多人擔心會不會出現反彈。6月份的進口也非常厲害，進口增長50％，增長速度很快。所以經濟往上和往下的風險都存在，但主要的恐怕還是往下的風險。

　　許思濤：最近的數據顯示：一是銀行貸款繼續減少，二是投資在減少，三是對幾個部門的調整擴至其它部門，四是通脹加劇的可能性越來越小。把投資降下來的目的已經達到，而且，在匯率不改變的情況下，通脹為5％或5％以上，已消除很大一部分升值壓力。

　　陶冬：這要分兩方面，一方面，軟著陸的可能性確實大增，至少表明中央政府在解決過熱問題上的決心，中央政府一旦下了決心，還是能夠貫徹下去，而且收到立竿見影的效果，從這個意義上講，這次調控是有成效的，而且，至少投資上已經下來了一塊，這是不容否定的。

　　但另外一方面，調控還會持續多久，調控一旦放松以后，會不會反彈，現在還是言之過早，這種可能不僅存在，而且很大。所以一方面我承認宏觀調控的效果，但是另外一個方面，現在講軟著陸還是言之過早。

　　中國目前的調控成功，是在資金一片緊缺、民企出現資金斷流的基礎上取得的。而這種資金斷流是不可能長期的，這會影響到經濟中健康的肌體，這個隱性成本不得不考慮。目前調控的持續時間，我們不可能不考慮進去。關鍵的問題是，在這之后，銀根放松或者信貸微調，不管哪一種講法，松了以后，投資會怎么反應，如果銀根松到了正常的運作，而固定資產投資，尤其是重復建設，低效益建設不再出現的話，調控就是成功了。我看到這個結果，我才會相信它。

　　下一步怎么做？

　　《21世紀》：下一步怎么做？最新的數據是否顯示中國有了喘息之機？

　　龔方雄：經濟放慢情況達到預期，短期內，政府會采取觀望的態度，避免任何新的緊縮措施。更重要的是，放慢為政府提供了時間和空間，仔細地重新考慮經濟面臨的更長期和結構性的問題。利率和外匯體制問題再度成為討論的焦點。

　　行政手段有許多負面影響已經暴露。中央似乎已經意識到這些負面的因素，正在討論政策救濟。就行政干預來講，他們希望更加有針對性，繼續嚴控鋼鐵、汽車、房地產等過熱領域的投資，而鼓勵能源、電力、交通領域的投資，鼓勵更多的消費，比如醫療和教育。

　　黃益平：我的理解是，政府可能采取的政策是繼續現有的緊縮政策，但個別領域會作一些微調，流動資金貸款的發放限制可能會軟一點，有些特殊領域的土地使用權可能會寬一點。

　　陶冬：我覺得隨著投資數字下來，至少在心理上有點喘息機會，但是在經濟上喘息的空間還不是太多，因為所謂過熱的最大癥狀是瓶頸現象，比如煤、油、電、交通。6月份統計數字出來后，我們發現瓶頸現象還在繼續，而受影響最大的，是出口商、農民和外資，這個問題并沒有解決。

　　電力肯定在惡化，當然中間有一些季節性的因素，但電力和交通沒有出現像月度經濟數據那樣顯著的緩解。這個問題不解決，真正的喘息機會還沒有到。電力對出口企業的影響，農產品對運輸的需求，這些問題并沒有解決。

　　我的建議是，縮減行政干預的信貸緊縮，把利率往上調。這本身對于某一些非市場主導的投資影響不大，但是至少對于民間的資金，尤其是民營企業的資金，還是有一定作用的，對房地產還是有一定作用。但是大規模的減縮，我覺得還是不現實，中國的銀行體制必須要改，只有在這個前提下，市場化的手段才會真正全面有效。中國的本質性問題，是銀行體系和地方政府的考核。

　　《21世紀》：國家統計局對去年第二季度及上半年的GDP數據進行了修正，調整后計算出的最新的增長數據較低，你們怎樣看待這件事？

　　龔方雄：在發布2004年第二季的數字時，國家對上一年的基數，即2003年第2季的數字進行了調整，主要是因為低估了去年SARS期間服務業的活動，比如醫療業對GDP的貢獻。應該注意到，2004年初，政府推行了更為透明和系統的GDP修正程序。原始的GDP資料可以做兩次修改，第一次是出版統計年鑒的時候，第二次是可以在12個月內修正原始資料，所以最近的修正也是最后的修正。

　　一個共識是，國家統計局還有大量的工作要做，來讓數據正確。從央行貨幣增長的數字來判斷，被認為更為準確。中國的GDP可能被低估了3％-4％，主要是低估基于現金的業務，還有服務領域或政府服務領域。基于勞動力供應和生產力的提高，人們通常相信中國可以將每年的增長率維持在9％。

　　立即加息？

　　《21世紀》：要立即加息嗎？

　　黃益平：我們的預測是在第三季度底，或者第四季度初(加息)，但時間不是很好說，關鍵是看經濟走勢什么時候比較平穩。經濟現在已經往下走了，在經濟減速時，再明顯加息，進一步往下推這個經濟，硬著陸的可能性會增加。確實，老不加息的話，金融風險會提高，資本的成本需要調整，否則會出現新的問題。

　　在這個權衡下，首先要做的是觀望，要等經濟走勢相對比較平穩之后，然后再加息，在加息過程中，放松現有一些行政手段，這樣經濟著陸就會比較平穩一點。現在盲目加息，對經濟的平穩運行非常不利。

　　在4-5月份，其實我們當時認為加息的可能性更大，因為當時我們不知道這些行政措施有沒有效果。現在知道這些措施已經有了明顯的效果，現在經濟往下的風險還是挺大的，如果銀行對流動性的控制還是像這樣緊，經濟下滑的可能性會大幅度提高，在這種情況再采取新的緊縮措施，顯然是很不明智的。

　　許思濤：現在加息顯然是錯誤的，假如通脹馬上逼近拐點，這時加息沒有意義。另外，在我們的調控中，銀行不良資產可能增加，中國的銀行還要上市。在種種條件約束下，加息成為越來越不必要的事情。

　　陶冬：我覺得利率水平正常化勢在必行，我的提法是，通脹從負值向正值迅速反彈，不加息就等于在減息，你要想維持一個中性的貨幣環境，你的利率需要跟著宏觀環境，尤其是價格做出調整，才能達到動態的、穩健的貨幣政策。

　　加息肯定是有打擊，但這個打擊是必須承受的。打擊中會犧牲者，這一點我沒辦法否認，但是中國過熱走到這一步，一個是體制方面的原因，地方的GDP考核和銀行的信貸控制方面；另一塊，貨幣環境沒有隨著宏觀的變化，尤其是通脹的再來做出調整，在大量的流動資金泛濫的情況下，投資和投機都是正常的事情，現在中央政府把板子打在這些投機者身上，但是要回過頭來想想，它的貨幣政策是不是造成這些投機現象的溫床，如果這個溫床不去除，中國會長期出現資源錯配，一次又一次產生過度投資的問題，那么你要一次又一次地去踩剎車，在踩剎車時，也是有犧牲者的。如果你的資源錯配到一定程度，可能出現危機，那么付出的代價要比現在大得多的多。

　　CPI到拐點了？

　　《21世紀》：通脹率是5％，是不是拐點了，即通脹不會再往上走了？

　　黃益平：我不覺得通脹會往上走。現在你可以看出，6月份CPI上升5％，但與上一個月比，已經下降了0.7％，這是一個很大的數字。而且在今后幾個月，你可以看出，一是去年基數比較低的情況會慢慢消失，也就是CPI可能會下降；另外，去年推動CPI的食品價格比較高，食品價格可能還會保持，但增長幅度可能下來，這兩個加在一起，我覺得通脹在短期內已經見頂，這種情況下，沒有必要去加息遏制新的通貨膨脹。

　　陶冬：通貨膨脹5％是絕對低估。中國過熱最大的問題是瓶頸現象，瓶頸是供需的差，并不反應在價格的上漲上，而是反映在需求沒有辦法得到滿足上。比如說鐵路，你加價30％，也許供需就平衡了。比如說電，你加價40％，也許供需就平衡了。正是因為政府主導的，就不是以價格上漲的形式，而是以供求差的形式來表現。你把價格壓住，可不是就不漲了嗎？甚至你還可以把它降到20％，還變成通縮了。

　　CPI到不到拐點，我不敢講，有可能今年夏天會到拐點。但這個CPI本身，我認為值得商榷。CPI本身沒有反映中國現在的實際情況。住房在老百姓消費中占多少比重？教育占多少比重？醫療占多少比重？這些都在漲，可是在CPI指數的設計構成中，這些又占多少比重。

　　CPI指數根本就沒有完全反映出中國城市經濟的實際情況。電力很明顯，在上海，從機場到市中心的高速公路上看出去，有一半的燈沒在亮著，很多商場的空調的溫度都比正常的高出好幾度，你再往下面走，停電現象不得了，缺水現象不得了。

　　CPI這個指針，只是一個我們人為造出來的指針，通過這個指針，來衡量經濟有沒有過熱。但是你這個指針，如果與經濟相脫離，就沒有意思了。就像溫度計造出來，是測人體溫的，那你把溫度計改了，人為地把它降了幾度，溫度沒顯出來，并不代表沒變。

　　《21世紀》：要動匯率制度嗎？

　　龔方雄：匯率領域，我們相信中央銀行已經研究了不同的情況，做了作業。但決定最終要由國務院做出。可能是一次性的微幅的重估，(不超過3％)，同時把波幅擴大(從目前的0.03％擴大至1％)，再加上減輕資本控制鼓勵海外投資。

　　陶冬：我個人不贊成目前動匯率。好不容易把熱錢熱潮洶涌給壓下去了，一旦風聲出來，就像兩個人瞪著眼睛看，突然另一個眨一下眼睛，覺得你不行，熱錢呼拉一下又進來了。因此，調整匯率只能起到反效果。

　　當然，在外匯機制上作一些改進，我覺得也未嘗不可，畢竟這是導致資源錯配的另一種形式。我想這方面早晚要改，一方面是匯率，另一方面是外匯體制，這些問題，在中期都是問題，至于什么時候改，政府有較大的時間和方式的話事權。我個人覺得，當熱錢消失后，不妨考慮在釘美元政策上適當作一些調整。

　　以升值方式給經濟降溫，實際上已經晚了。當然這是一個中期的問題，短期來講，你這么做會促使熱錢死灰復燃。盡管現在我不覺得匯率要調，但亡羊補牢，在適當的時機還是要改的，否則你總是晚一步。