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　　總體策劃

　　王長勝 國家信息中心常務副主任

　　張偉弟 上海證券報副總編輯

　　課題組長

　　范劍平 國家信息中心預測部副主任

　　楊宇東 上海證券報新聞中心總監

　　執行組長

　　王遠鴻 國家信息中心預測部處長

　　鄒民生 上海證券報新聞中心首席編輯

　　課題成員

　　程建華 張永軍 胡少維 傘 鋒 李若愚 徐平生

　　報告執筆

　　范劍平 王遠鴻 張永軍 傘 鋒 李若愚 徐平生

　　4月份,10個月度預警指標中,工業增加值、工業企業銷售收入、固定資產投資、進出口總額、發電量、財政收入增長率等6個指標在紅燈區,貸款總額、M1增長率在黃燈區,消費物價和社會消費品零售總額增長率等2個指標在綠燈區。因此,4月份綜合警情指數為86,綜合警情指數在新一輪經濟擴張期首次進入紅燈區。從綜合警情指數變化趨勢看,個別行業投資過熱問題更加突出,使局部過熱擴大為全面過熱的危險增大,中央在4月份加大控制投資過熱的政策力度是完全必要的,也是十分及時的。

　　4月份經濟景氣先行合成指數已經顯露下行跡象,先行擴散指數已經連續4個月下行,并逼近50%的臨界線,根據先行合成指數領先一致合成指數的關系,一致合成指數在三季度有望出現回落。因此,應該冷靜觀察前期宏觀政策調整的實際效果,二季度和三季度應當作為政策消化期。在2004年二季度經濟保持較高增速的慣性運行期間,尤其是在綜合警情指數已經接近峰值時,不宜采取過猛的收縮措施,以避免過猛的宏觀調控措施與2004年三季度后經濟環比增速自然回落形成合力,必須注意防止宏觀調控政策本身成為經濟循環的波動源。

　　一、 警情指數首次進入紅燈區

　　1、宏觀調控初見成效,先行合成指數顯露下行跡象。根據統計數據時效性需要,我們對先行合成指數的指標構成做了適當調整,調整后的先行指標由生鐵產量、鋼產量、沿海港口吞吐量、商品房新開工面積、財政支出、產成品資金占用(逆轉)等指標構成。先行合成指數的近期高點出現在2004年1月,2月后出現一定的回落,如果先行合成指數能夠持續回落,從先行合成指數穩定領先一致合成指數6-7個月的特點看,我國經濟景氣將有可能在高位持續數月后在第三季度出現回調。

　　2、一致合成指數繼續保持上升趨勢。從圖1可見,我國經濟景氣一致合成指數2004年4月繼續呈上升之勢。一致合成指數從2003年12月到2004年4月份已經連續數月上升。

　　3、先行擴散指數繼續下行,一致擴散指數繼續上行。為了進一步驗證先行和一致合成指數的走勢,我們計算了先行擴散指數和一致擴散指數。從擴散指數的走勢看,如果宏觀調控政策繼續顯效,先行合成指數構成指標增幅將繼續回落,先行擴散指數一旦從上向下穿過50%的臨界點,此時,先行合成指數的拐點將出現,可以確認先行合成指數峰頂出現。

　　從2004年4月先行合成指數、一致合成指數、先行擴散指數和一致擴散指數走向,我們可以看出,隨著宏觀調控逐步顯效,先行合成指數已經進入峰值區域,6個先行指標增幅在4月份有4個出現回落,但是由于擴散指數尚未下穿50%線,先行合成指數尚未達到峰值,先行合成指數的拐點沒有出現,還不能確認先行合成指數已經形成下降趨勢。

　　4、受基數和慣性影響,綜合警情指數進入紅燈區。綜合警情指數延續了一季度逐步上行的慣性(見圖3、4),繼續走高,2004年4月進入紅燈區,但是考慮到2003年4月基數較低和2004年大多數預警指標增幅在高位回落的現實,綜合警情指數有可能已經接近峰值。

　　二、主要經濟指標變動趨勢

　　1、固定資產投資高速增長,增速趨于回落,但仍在紅燈區運行。1-4月份,城鎮固定資產投資累計完成11047億元,比上年同期增長42.8%,增幅比今年1-3月回落5個百分點。城鎮投資中,國有及國有控股單位投資6491億元,同比增長37.3%,增幅比1-3月回落8.8個百分點；住宅投資2148億元,增長30.4%,增幅比1-3月回落3.3個百分點。2004年4月份經季節調整后的固定資產投資累計增幅仍停留在紅燈區。

　　2、社會消費品零售總額增速有所加快,繼續在綠燈區運行。4月份社會消費品零售總額增速繼續加快,當月社會消費品零售總額4002億元,比去年同月增長13.2%。從經過季節調整之后的走勢圖來看,已經進入綠燈區的中部(見圖5)。4月份社會消費品零售總額增速繼續呈現城市快于農村的情形,其中城市消費品零售額2650億元,增長15%；縣及縣以下零售額1352億元,增長9.8%。

　　3、進出口增速有所減慢,累計貿易逆差逐月加大。4月份我國進出口總值高達965億美元,同比增長37.6%,經季節調整后仍運行在紅燈區。1-4月份,我國外貿進出口總值達3362.4億美元,同比增長38%,其中出口1627.4億美元,進口1735億美元,分別增長33.5%和42.4%；累計貿易逆差107.6億美元。

　　4、工業生產增速基本持平,繼續在紅燈區運行。4月份完成增加值4371億元,同比增長19.1%,增速和上月基本持平。1-4月份,規模以上工業累計完成增加值15700億元,同比增長18.2%。經過季節調整的工業增加值當月增速在2004年1-4月變化不大,繼續在紅燈區運行。4月份,重工業完成增加值2945億元,比去年同月增長21.4%；輕工業完成增加值1425億元,增長16.6%。重工業生產增長快于輕工業4.8個百分點。

　　5、工業企業產品銷售收入繼續較快增長,進入紅燈區。1-4月份,規模以上工業實現產品銷售收入53202億元,比上年同期增長34%。其中,國有及國有控股企業21276億元,增長26.5%。經季節調整后,工業企業產品銷售收入進入紅燈區。

　　1-4月份,規模以上工業盈虧相抵后實現利潤總額3342億元,比上年同期增長45.7%。各種經濟類型企業利潤均保持快速增長的勢頭。多數工業行業實現利潤保持增長,在39個工業大類行業中,有38個行業利潤比上年同期增長。實現利潤增幅最高的五個行業是:黑色金屬礦采選業增長6.98倍；非金屬礦物制品業增長2.2倍；石油加工、煉焦及核燃料加工業增長2.06倍；有色金屬冶煉及壓延加工業增長1.33倍；黑色金屬冶煉及壓延加工業增長1.29倍。

　　6、財政收入增長加快,進入紅燈區。4月份財政收入2854億元,財政支出2l00億元,同比分別增長38.2%和21.1%,當月財政結余754億元。經過季節調整后的財政收入進入紅燈區。1-4月份,全國財政收入9798億元,比上年同期增加2528億元,增長34.8%；財政支出6602億元,比上年同期增加975億元,增長17.3%；財政收支相抵,收入大于支出3197億元,比去年同期多結余1553億元。

　　7、信貸和貨幣供應增速小幅波動,接近黃燈區下沿。4月份,各項貸款增長率持續回落,進一步接近黃燈區的下邊緣。4月末,人民幣貸款同比增長19.9%,增幅比上月回落0.2個百分點,比去年同期回落0.8個百分點,比去年末回落1.2個百分點；消除季節因素后的月環比增長速度折年率為18.5%。前4月人民幣貸款累計新增10346億元,比上年同期多增2982億元,占全年預定目標(2.6萬億)的39.8%。前4月月均增加貸款約為2586億元,如果嚴格執行預定目標,則后8個月月均增加款約為1957億元,收縮壓力較大。自2003年9月份以來,金融機構人民幣各項貸款增速已連續7個月下降。

　　8、市場物價增幅有所加快,繼續在綠燈區運行。4月份居民消費價格指數(CPI)比上年同月上漲3.8%,比2004年3月份上漲0.5%,同比漲幅比3月份提高了0.8個百分點。4月份繼續呈現農村價格上漲幅度高于城市的態勢,其中城市上漲3.2%,農村上漲4.9%。4月份工業品價格繼續上漲。與去年同月相比,工業品出廠價格上漲5%,漲幅比3月份增加1.1個百分點；原材料、燃料、動力購進價格上漲10.5%,漲幅比3月份增加1個百分點。

　　9、電力生產繼續較快增長,運行在紅燈區。4月份,規模以上發電企業完成發電量1978.88億億千瓦時,同比增長16.2%。經過季節調整后,仍位于紅燈區。1-4月,規模以上發電企業完成發電量6473.1億千瓦時,同比增長15.8%。其中火電5611.3億千瓦時,增長16.8%；水電682.3億千瓦時,增長7.4%；核電149.1億千瓦時,增長21.4%。

　　金融市場與金融運行

　　一、貨幣信貸增長高位趨穩

　　1、貨幣供應量增速仍維持較高水平。4月末,M2同比增長19.1%；M1同比增長20%。消除季節因素后,4月末M2月環比增長速度折年率為20.8%,高出預定調控目標3.8個百分點。當月現金凈投放581億元,同比多投放246億元。

　　2、各項存款明顯少增,儲蓄存款出現分流跡象。4月末,全部金融機構本外幣各項存款同比增長19.1%。其中,人民幣各項存款余額同比增長20.4%；消除季節因素后的月環比增長速度折年率為16.2%。4月末,外匯存款同比下降0.8%。人民幣存款中,儲蓄存款余額同比增長17.8%。儲蓄存款的同比增速已經連續3個月下降。4月份當月,企業存款同比增長22.6%,企業資金仍較為充裕。

　　3、貸款增長高位略有回落。4月末,全部金融機構本外幣各項貸款同比增長20.4%。其中,人民幣貸款同比增長19.9%。前4月人民幣貸款累計新增10346億元,占全年預定目標(2.6萬億)的39.8%。前4月月均增加貸款約為2586億元,如果嚴格執行預定目標,則后8個月月均增加款約為1957億元,收縮壓力較大。

　　4、中長期貸款和外匯貸款增長較快。4月新增短期貸款及票據融資710億元、新增中期流動資金貸款22億元、新增中長期貸款1223億元,其他貸款40億元。同比多增的主要是中長期貸款,多增402億元；同比少增的主要是短期貸款及票據融資,少增314億元。4月末,外幣貸款余額同比增長28.5%。前4月外幣貸款累計增加115億美元,同比多增加35億美元。

　　二、貨幣市場資金面趨緊,利率回升

　　4月份,銀行間本幣市場(包括同業拆借與債券市場)資金面趨緊,市場交易量創近14個月來的新低,市場利率明顯回升。

　　1、信用拆借與現券交易成交萎縮最為明顯。4月份,銀行間本幣市場日均成交比去年同期減少23.03%。信用拆借、債券回購和現券買賣的日均成交金額均出現大幅下降。

　　2、短期信用拆借品種成交量大幅減少,長期品種成交量增長迅速。本月隔夜拆借日均成交量減少23.82%,7天品種日均成交量也減少了24.21%。長期品種則成交量增長迅速,1個月和2個月的拆借品種分別較前月增長了1.18倍和1.9倍。

　　3、回購交易短期品種交易量明顯減少,而中長期品種大幅增加。1天和7天回購品種成交環比分別減少8.04%和21.71%。但14天以上的大部分回購品種有較大幅度的增長。

　　4、現券交易量大幅減少,債券綜指震蕩下行。在銀行間債券市場全部現券交易中,國債成交350.01億元,政策性金融債成交964.41億元,央行票據成交440.31億元,中信債成交7.86億元,與3月份相比均有不同程度的減少。現券交易主要集中在利率風險較小的短期品種,剩余期限小于7年的交易量占全部交易量的84%。債券綜合指數在震蕩中下行,月末收于1135點,比月初下降了約5個點。

　　5、機構融資規模減小,格局未變。國有及股份制銀行依然為最大資金融出方,融出資金總量同比減少28.11%；城市商業銀行排名第二,融出金額同比大幅減少40.07%；其它如政策性銀行、保險、證券也有不同程度的負增長,融出規模明顯減小。

　　6、債券發行利率上揚。在4月份共發行的5期央行票據當中,不同期限的發行利率呈逐漸遞增的趨勢。

　　三、4月份股票市場運行回顧

　　1、一級市場發行頻率繼續加快,市場擴容壓力大。4月份,A股市場新股發行頻率進一步加快,22個交易日共發行新股13家,融資總額達41.5億元人民幣,A股市場擴容壓力較大,對市場運行產生了相當的壓力。再融資方面,4月份共有3家公司配股,籌資額為5.96億元；1家公司完成可轉換債券發行,共募集資金8.8億元。

　　2、宏觀調控力度加大,二級市場大幅下挫。4月初,大盤延續前幾月升勢,上證綜指以1760.47點開盤后緩慢上攻,于4月7日創下2001年底以來的高點1783.01點后,突然調頭向下,大幅下挫,中間沒有經過任何像樣的反彈,于4月30日觸至本次回調低點1572.23點,并最終收盤于1595.59點。

　　3、股市調整原因。

　　當前,我國股票市場上市公司基本面良好。在良好的宏觀經濟景氣背景下,隨著我國上市公司公司治理結構、經營管理水平的日益改善,上市公司的業績得到大幅提高。但是,盡管有良好的上市公司基本面支持,4月份市場卻出現大幅下挫,我們認為主要有如下幾方面原因:

　　1、市場對宏觀經濟緊縮預期進一步增強。其中,央行即將提高利率的市場傳言對市場運行產生了持續的壓力。

　　2、市場資金趨緊。從短期看,4月份市場資金面相當緊張。首先,新募集投資基金的入市相當謹慎,資金入市有限；其次,券商由于國債回購問題重重,資金全面趨緊；最后,普通投資者投資偏于保守。

　　3、在結構調整的宏觀緊縮背景下,市場對上市公司基本面的預期發生變化。針對部分行業投資過熱、低水平重復建設的不良現象,國家發改委等有關部門采取了提高鋼鐵、水泥、電解鋁、房地產投資自有資本金比例、控制信貸投向等調控措施,將對相關行業的發展空間產生相當的壓力。隨著宏觀經濟環境的變化,市場對上市公司的未來增長預期發生了改變,對上市公司價值評估趨于保守。

　　[對策] 著力推進結構調整

　　4月份,工業生產繼續保持了快速增長的勢頭；工業企業利潤繼續提高；財政收入繼續大幅度增加；消費平穩增長；出口形勢好于預期。投資過快增長,部分行業和地區的低水平擴張沒有得到有效遏制,是當前宏觀經濟發展中的焦點問題,它的風險并不一定轉化為高通貨膨脹,而是加劇結構矛盾,使經濟高增長難以持續。因此,必須采取經濟、法律和必要的行政措施,加強對已經明顯過熱行業的宏觀調控。在短期內要避免經濟再次出現大起大落、降低金融風險,長期內要避免通貨緊縮現象再次出現。4月份,盡管居民消費價格總水平增幅有所回升,但投資過快增長,部分行業和地區的低水平擴張的勢頭得到初步遏制。由于新出臺的經濟政策措施仍然是溫和的、預防性的,再加上強有力的法律手段、必要的行政手段和組織措施,我們完全有條件、有能力把對部分行業和部分地區的投資過熱所采取的調控措施堅決落實到位,也完全有條件、有能力在今年下半年實現中國經濟的軟著陸。

　　4月份經濟景氣先行合成指數已經顯露下行跡象,先行擴散指數已經連續4個月下行,并逼近50%的臨界線,根據先行合成指數領先一致合成指數的關系,一致合成指數在三季度有望出現回落。因此,應該冷靜觀察前期宏觀政策調整的實際效果,二季度和三季度應當作為政策消化期。在2004年二季度經濟保持較高增速的慣性運行期間,尤其是在綜合警情指數已經接近峰值時,不宜采取過猛的收縮措施,以避免過猛的宏觀調控措施與2004年三季度后經濟環比增速自然回落形成合力,必須注意防止宏觀調控政策本身成為經濟循環的波動源。

　　1、把學習貫徹落實科學發展觀作為當前宏觀調控的指導思想,及時消除經濟運行中的不穩定、不健康因素,促進國民經濟既快又好地平穩向前發展。要全面地、準確地、積極地理解和貫徹中央加強宏觀調控的方針政策,在堅持總量調控的同時,著力推進結構調整,切實加強和支持經濟發展中薄弱環節,要加大對農業、高技術產業、交通、能源等薄弱環節和教育、科技、衛生、生態環境等社會事業的支持力度,充分利用現有企業基礎,積極引導社會投資參與國有企業改組改造,防止盲目鋪新攤子。要堅持走新型工業化道路,加快用高新技術創造傳統工業,走出一條優質、高效、低耗的經濟發展新路子。

　　2、要加快利率市場化改革的步伐,增加投資和資金需求對利率變動的敏感性。盡快實現貸款利率的市場化,建立健全商業銀行的風險評價體系,并且將其與貸款利率的浮動結合起來,使商業銀行根據企業的信用等級和投資回報來確定貸款利率。要加快面向金融業服務的中介機構建設,建立產權轉讓市場,使不良資產的處置、轉讓和盤活便利化。

　　3、加強財政政策與貨幣政策的協調和配合,發揮積極財政政策在促進城鄉居民消費水平提高和消費結構升級方面的引導作用。消化當前過剩生產能力,提高最終消費在國民經濟中所占的比重,是促使當前經濟軟著陸的重要途徑。要提高財政政策對中小學公共教育、公共醫療制度的支持力度,加強城鎮居民最低生活保障和農村基礎設施建設,促進城鄉居民消費環境和消費預期的改善,進一步整頓和規范市場經濟秩序,盡快為農村貧困人口建立最低生活保障制度。

　　4、進一步做好糧食增產和農民增收工作。針對近期糧食價格的較快上漲,要切實做好夏糧的收購工作,做好防汛抗旱和重大病蟲害的防治工作,確保今年豐產豐收,穩定市場預期。同時,要把扶持農業、支持糧食生產、促進農民增收的政策不折不扣地落實到農民手中,確保讓農民得到好處,維護農民利益,打擊坑農害農行為,為農村消費品市場的啟動創造條件。

　　5、深入開展資源節約活動,努力建立資源節約型社會,促進經濟社會的可持續發展。開展資源節約活動不是權宜之計,是關系到十六大提出的GDP翻兩番的目標能否實現,關系到經濟社會可持續發展的長期的重大戰略問題。要用經濟手段提倡原材料、水資源和土地資源的節約,開展資源綜合利用,發展循環經濟,建設節約型社會。要對資源綜合利用項目給予優先的信貸支持,對資源綜合利用成效顯著的單位要給予一定程度的稅收減免。