文 巴曙松

　　中國經濟的最大挑戰，可能并不來自外資流入是否充足，而在于宏觀調控過于依賴貨幣政策

　　目前，對于宏觀調控的力度和方向的爭論十分激烈。從趨勢看，政府對于投資熱的

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降溫不宜過分依賴行政審批等手段來限制，而應該著重糾正政府行為對于市場機制的扭曲，充分發揮市場在資源配置中的基礎作用。宏觀調控不能成為計劃審批和干預體制復歸的借口。

　　優惠政策扭曲了市場機制

　　目前造成一些特定行業投資過熱的一個很重要的因素,是在一些地方政府的行政傾斜下，項目投資中成本收益比發生了人為扭曲。據對一些鋼鐵投資增長最快地區的調查了解，許多企業家之所以積極投資鋼鐵等行業，一方面是市場價格走高，另一方面是地方政府在土地、稅收、基礎設施等方面的傾斜政策。因此，在企業家看來，當前投資鋼鐵等行業確實是見效快的投資，常常是一年建廠、二年投產、三年回本，這樣的投資回報率，即使采取審批管制等措施,有一些地方依然還是可能設法投資鋼鐵。

　　又比如，一些沿海經濟發展比較快的地區已經十分缺電，但是，對于電解鋁等高耗能行業，依然給予的是與居民用電差不多的優惠電價;中國的石油資源短缺已經是一個中長期的現實問題，但是中國的油價水平在世界范圍內卻相對較低，以至于在中國的汽車市場上油耗最大的汽車車型銷售狀況非常好;一些高污染的行業，因為政府沒有對其污染行為進行監管、采取稅收等方式將其外部化的污染內部化，使得這些高污染行業在不考慮污染時依然是贏利水平很高的行業。

　　特定行業的投資過熱，還是基于其贏利空間過大，資本在贏利動機下必然要進入這些行業。相應的調控，應當著眼于影響企業家的成本收益權衡，這是市場經濟條件下中國宏觀調控必須適應的一個調控趨勢。之所以作出上述判斷，其前提是一些地方政府在電力、財稅、土地等方面對于特定行業的支持，實際上是將公眾的資源轉移給了特定的企業，造成企業在投資過程中高估了收益、低估了成本。當前的宏觀調控不應過于強調恢復行政審批和管制，而應當采用市場化的方式，著力于消除扭曲企業進行成本收益判斷中的干預因素，讓企業家在市場化的競爭環境下，自己作出判斷。

　　地方政府之所以熱衷于上項目，實際上也與當前的財稅體制的導向有關，地方政府一上項目就可以增加稅收，當然會投入最大的熱情、動用各種公共資源來促使企業上項目，因而目前應更多考慮財稅體制的改革、規范稅收的減免、規范地方政府對公眾資源的轉移行為等。實踐已經證明，采取行政審批的方式來限制準入，往往會導致低效率和尋租行為。

　　防止新的大規模不良資產

　　從國際經驗看，一家銀行的貸款增長速度超過30%，往往被視為不穩健經營的信號，中國處于經濟快速增長時期，貸款的快速增長有其必然性，但是同樣要關注當前的快速貸款投放可能帶來的未來的資產風險。

　　強調運用市場化調節方式的一個重要原因在于，當前中國經濟已經進入一個重化工業化時期，這個時期的投資通常是大規模、分期進行的，如果在已經投入前期的資金之后進行嚴厲的緊縮，就有可能在銀行形成新的不良資產，此時銀行體系承擔了經濟緊縮的風險。目前對鋼鐵、水泥、電解鋁三大行業，以及其他一些行業的資金，其投資資金中涉及的不僅是政府資金，更多的是企業自籌資金，相當比率是銀行貸款。據調查，投資于鋼鐵的資金有76.1%是企業自籌資金,財政資金僅占0.63%�？紤]到投資資金中大部分來自于銀行貸款，因此政府有必要考慮，如果通過限制銀行貸款的方式來行業降溫，那么目前的在建項目將使銀行無法收回貸款。

　　強調當前要關注銀行不良資產隱患的另外一個原因，是因為此次上游產業的價格上揚，在國內和國際市場供求關系的制約下,不太可能順利地傳到下游產品，并形成全面的通脹，而可能促成中間產品的行業整合、以及下游產品的分化，在這個階段，銀行的貸款不僅要判斷企業單筆貸款的還款能力，還需要判斷其在整個行業的相對地位、所在行業在整個產業結構中的相對地位。而且，這種產業的整合階段，往往是十分容易形成銀行不良資產的階段。

　　因此，當前要強調強化銀行的風險管理水平，防止2003年以來的高速信貸投放，在經濟周期的回落階段形成新的大規模的不良資產包袱。

　　不會出現“硬著陸”

　　一季度顯示的經濟數據，加深了管理層對經濟過熱的擔憂。根據一季度9.7%的GDP增長的趨勢，二季度GDP增長極有可能在10%以上。這主要是因為，盡管投資增長率在一季度可能已經到達階段性頂部，但是二季度的消費需求會有一定的回升，同時因為2003年二季度正值非典期，2003年經濟增長在二季度的波谷必然會促成經濟增長在2004年二季度形成一個新的高點。

　　但我們沒有必要為即將到來的二季度的高增長過分擔心。2003年以來，央行采取的一系列預警性的緊縮措施已經開始發揮作用。投資在一季度的快速增長有一些特殊的原因，例如季節性的原因、2003年底緊縮的原因、以及地方政府希望趕在中央政府緊縮政策出臺之前盡快啟動項目的原因等等。從趨勢看，2004年的投資增長可能呈現前高后低的格局，已經在平穩回落，不會出現所謂“硬著陸”。

　　從兩方面來分析，中國經濟出現硬著陸的風險不大。一方面，在經濟內生性增長力量的推動下，盡管一季度投資仍顯示高增長，但目前投資率已經出現了階段性頂部，一季度的投資增長具有一系列特殊原因;另一方面，貿易項下的逆差和資本項下的順差是任何一個處在經濟起飛階段的國家、處于經濟周期上升階段的國家所面臨的正�，F象，是正常的經濟周期的反應。目前沒有任何跡象顯示資金外流的趨勢，中國吸引的外資流入主要依靠的是龐大的市場吸引的外商直接投資，而不是通過投資金融工具流入的金融性投資，而且從發展趨勢看，我國外匯儲備今年以來仍然保持高增長。

　　中國經濟當前的最大挑戰，可能并不來自于外資流入是否充足，而在于當前的宏觀調控過于依賴貨幣政策。盡管貨幣政策已經發揮了十分積極的作用,預警性、超前性明顯提高，但是還應當強調充分發揮財政政策等與貨幣政策的積極配合效果。實際上在許多問題上，例如結構調整等，貨幣政策調節的效果往往并不令人滿意，目前的貨幣政策調節也遭遇到缺乏有效工具、以及傳導渠道不暢等問題。

　　(作者為國務院發展研究中心金融研究所副所長)

　　特定行業的投資過熱,還是基于其贏利空間過大。一些地方政府在電力、財稅、土地等方面對于特定行業的支持,實際上是將公眾的資源轉移給了特定的企業，造成企業在投資過程中高估了收益、低估了成本。