高預期基于政策的滯后性和增速慣性，但在一系列緊縮政策后，投資增速將放緩。目前金融市場對貨幣政策做出的反應過激，緊縮政策的沖擊應小于去年

　　本刊記者 耿馨雅/文

　　4月15日，國家統計局公布了今年一季度宏觀經濟數據，各項主要數據顯示，經濟保

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持高增長的勢頭仍然沒有減弱。然而，就在公布這一數字當天，上證綜指跌破1700點，至今仍連續陰跌。滬銅滬鋁等期貨品種也在此后幾天中連續跌停。

　　有關專家認為，究其原因，主要是由于今年以來經濟增長延續了去年的勢頭，為防治經濟過熱，央行采取了一系列緊縮貨幣的政策，三次提高存款準備金率，并不排除采取更嚴厲的貨幣政策的可能性。

　　盡管有關部門不遺余力抑制投資過熱，但由于政策的滯后性和增速慣性參加預測的10家機構對二季度各項經濟數據的預測仍然維持在比較高的水平。

　　二季度增速不減

　　今年一季度，經濟增長承接了去年的慣性，繼續沿著上升的軌道運行，投資、消費兩旺，工業企業利潤大幅度增加。但同時，固定資產投資過熱的情勢非常明顯，前兩個月，固定資產投資同比增長53%，為1994年以來同期最高。施工項目達到4萬個，比去年同期增長1萬個。鋼鐵行業、有色金屬行業、建材行業投資分別增長1.7倍、37%和1.4倍。投資的過快增長，使得煤電油運全面緊張，各種能源出現了嚴重短缺的局面，全球油價屢創新高。

　　另一個令人擔憂的問題是，部分原材料價格上漲過猛，按Newbridge Asia(新橋亞洲)的數據，去年，鋼鐵價格上升30%，鐵礦石、鋁、煤上升36%。生產資料價格漲勢兇猛，通貨膨脹壓力在不斷加大。國家統計局資料顯示，今年一季度，工業品價格漲勢依舊明顯。一季度工業品出廠價格同比上漲3.7%，原材料、燃料購進價格上漲8.3%，生產資料出廠價格上漲4.8%。

　　目前，上游投資品價格上漲有向下游消費品傳導的趨勢。根據中國人民銀行公布的3月份企業商品價格變動情況。在企業商品價格總水平環比、同比均增長的同時，投資品和消費品價格雙雙上揚。3月份企業商品價格總水平較上月上升1.3%，較上年同期上升8.3%。其中，投資品價格環比升1.4%，同比升8.8%；消費品價格環比升1.2%，同比升7.4%。

　　基于此，參加預測的10家機構對二季度各項經濟數據的預測仍然維持在比較高的水平(見表)。北京大學經濟研究中心教授宋國青認為，二季度各項經濟數據比較高主要有兩個原因，一是去年第二季度由于非典的影響，各項數據都比較低，基數小導致今年二季度的增長率較高；第二，盡管央行出臺了一系列緊縮的貨幣政策，但這些政策的效果未必在二季度顯現出來，由于慣性作用二季度的增長速度不會明顯下降。

　　貨幣政策開始發揮效應

　　4月25日，央行再次提高存款準備金率0.5個百分點，即存款準備金率由現行的7%提高到7.5%。現執行7%存款準備金率的國有獨資商業銀行、股份制商業銀行、城市商業銀行、農村商業銀行、農村合作銀行、中國農業發展銀行、信托投資公司、財務公司、金融租賃公司和有關外資金融機構，將執行7.5%的存款準備金率。此前兩周，央行剛剛公布了實行差別存款準備金率和再貸款浮息制度。

　　對于貨幣政策對宏觀經濟產生的具體效果，國務院發展研究中心宏觀部認為，已出臺的收縮性政策將繼續產生效果。2003年下半年政府采取的提高存款準備金率等收縮性政策，已明顯減緩了信貸、貨幣供給和投資的快速上升勢頭。2004年3月第二產業和第三產業投資增速比1-2月大幅度回落，且1-3月新開工項目比去年同期增長31%，但比1-2月增速回落31.4個百分點。這說明2001年開始回升的固定資產投資增勢，在2004年一季度已達到峰值，從二季度開始有可能進入收縮期；同時也說明2003年下半年以后采取的緊縮性政策措施在3月份已開始發揮效應。

　　該機構認為，今年3月政府又出臺了差別準備金率、再貸款浮息、提高消費信貸門檻、加強對部分過熱行業的調控等收縮性政策，4月又進一步將存款準備金比率提高到7.5%，其收縮效應將在1季度后逐步釋放，對投資和經濟增長將產生進一步抑制作用，預計二季度以后投資增幅將延續3月的下降趨勢繼續放緩。

　　對于央行是否會在近期采取加息等更為嚴厲的政策，被調查的10家機構大多數認為，加息的可能性確實存在，部分機構認為加息會和調整匯率同步進行，絕大多數機構認為加息不會是在第二季度，央行會觀察已經采取的貨幣政策發生的實際功效來判斷下半年是否加息。

　　有專家認為，這些政策都屬于比較溫和的政策，起到的效果有限，真正起作用的是政府采取行政手段干預銀行貸款和地方的盲目投資行為。

　　金融市場反應過激

　　盡管央行的種種收縮性政策在實體經濟中還沒有顯現出非常明顯的實際效果，但金融市場已經提前將對央行下一步可能采取進一步緊縮政策的預期表現得淋漓盡致。股市、債市、期貨市場均以大幅下跌做出了反應：股市呈現縮量單邊下跌態勢；交易所債市出現大幅下跌，中短期債成為領跌品種；上海期銅、期鋁價格也以跌停做出反應。

　　有專家認為，目前金融市場對貨幣政策做出的反應已經過激。目前的一系列政策對金融市場資金面的沖擊應小于去年。國家信息中心有關專家認為，目前銀行間市場資金面寬松，而多數商業銀行已經在為流動性做準備。本次調整影響資金總量靜態估計僅為去年的1/5左右。4月12日銀行間市場利率并沒有出現大幅度的跳升，實際上也反映了目前的市場資金情況。

　　國泰君安證券公司宏觀經濟研究員周克瑜認為，目前央行采取的調高準備金率等貨幣政策對經濟增長的實際影響都比較溫和，而且對經濟正常運行起到非常積極的影響，對股市本身的影響也并不大。另有專家認為，即使下半年調高利率，也只會是微調，對企業和資金面的影響都比較小。股市目前的反應主要是由于心理預期造成的提前反應。今年一季度，全國工業企業利潤同比增長44.2%，企業良好的業績支撐了股市的基本面，因此，目前的貨幣政策并不會對今年股市的整體走勢產生太大影響。