|
作者：安邦集團研究總部，關鵬
盡管國家有關部門從去年底以來采取了一系列的措施，固定資產投資過快增長的勢頭并沒有得到有效遏制，并由此造成主要原材料、能源、運輸等“瓶頸”約束加劇和價格上漲壓力加大，這些情況是促使央行采取進一步緊縮政策的直接原因。
但是到目前為止，央行一直設法回避直接提高基準利率的做法，而盡可能采取其他比較溫和的措施來抑制投資和信貸。央行如此操作，可謂用心良苦。目前中國經濟通縮和通脹的原因都存在，央行既要抑制投資過熱，又要防止用藥過猛導致經濟“硬著陸”。如今普遍的預期是中國經濟在下半年可能會降溫，央行擔心的是，如果此時采取過大的緊縮措施，當政策效應在下半年發揮出來時，正趕上經濟下行階段，央行的政策不但沒有熨平經濟波動，反而可能增加經濟“硬著陸”的風險。因此，從央行的角度來看，目前采取溫和的緊縮措施是謹慎的選擇。
還有，如果人民幣利率上升，與美元利率差距擴大，將增加人民幣升值的壓力。
央行的顧慮并非沒有道理。但筆者認為，目前國內通脹壓力日益上升，一季度CPI總水平比去年同期上漲2.8%，漲幅比去年同期上升2.3個百分點。同時一季度外貿出現84億美元的逆差，人民幣升值的壓力已經有所緩解，不能再用匯率因素影響利率的調整。從政策操作上分析，央行若采取加息的措施，宜早不宜遲。其實如果央行在年初就宣布調高基準利率，明白顯示收緊信貸的決心，比如今一點一點的收緊銀根效果要好得多。在目前的形勢下，如果央行在二季度加息，雖然有些遲，但還不算晚。
首先，實際利率過低的情況下，投資和信貸增長很難憑行政手段得到控制。今年以來，一年期儲蓄存款實際利率已經是負值，如此低的資金成本，企業為了追求利潤都會盡可能的增加投資。尤其是當前很多過熱行業都有民間資本大量涌入，提高利率對于民企投資可以帶來明顯的緊縮效應，而且比靠行政手段干預效果要好得多。
其次，央行連續出臺比較溫和的緊縮措施，其緊縮效果必然是邊際遞減的，而且市場目前已經形成央行還會出臺進一步措施的預期。在這種情況下，短期內只會刺激投資和信貸的增加，因為企業預期到未來資金成本可能繼續增加，最優的選擇是當期增加借款。這就是我們看到的事實：一方面央行連續發出緊縮信號，另一方面信貸和投資無法遏制。
第三，從央行以往的政策操作經驗看，我們的政策調整往往是滯后的。例如1994年開始的經濟過熱，經過一系列宏觀調控，到1996年基本實現“軟著陸”。此后為了防止經濟降溫，央行在1997年～1999年連續四次下調利率，但是經濟仍是處于通貨緊縮階段。究其原因，不是央行降息的政策不對，而是太晚了。盡管四次降低利率，但是由于通貨膨脹下降的速度要快于名義利率下降的速度，導致實際利率水平在1997～2000年仍是相當高的，高利率抑制了投資，導致內需不振，通貨緊縮。因此，在目前通脹壓力開始顯現的時候，央行應當堅決而迅速地調高基準利率。
| 
