目前主要金融運行指標仍在央行控制范圍附近

　　一年期央行票據的發行量已經突破1500億元，相當于在短期內上調了一個百分點的存款準備金率

　　專家認為，準備金率調整不宜過于頻繁

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　　近日，有關銀行存款準備金率將再度上調的傳聞如陰云密布般落在市場上。受此影響，一向走俏的央行債券昨日也未達到最高發行目標，僅發行了三分之二；交易所國債市場繼續大幅下跌。存款準備金率是否調整，正牽動整個金融市場的神經。

　　一年期票據量相當于上調1個百分點

　　今年央行貨幣政策的著力點主要在于抑制通貨膨脹，避免經濟出現大起大落。因此，央行是否在時隔半年后再度采取上調存款準備金率的政策，主要看該項政策有無動用的必要。

　　去年9月21日，央行采取了上調一個百分點的存款準備金率的政策，凍結了1500億元的資金。此舉主要目的是配合公開市場操作，“對沖”基礎貨幣過快增長，減輕發行央行票據回收流動性的壓力，控制貨幣信貸過快擴張。應該說，時隔半年后市場又陷入了與去年下半年相似的境遇。

　　而央行目前可以運用的常規調控手段仍然單一，主要為央行票據。但是，與去年不同的是，從1月份開始，央行便加大了票據的發行量。在短短三個月內，央行已累計發行了4156億元的央行票據，相當于去年發行總量的六成。

　　尤為值得關注的是，由于2月中旬以來的央行票據期限增長，目前一年期央行票據的發行量已經達到了1514.6億元，回籠的資金量與去年上調存款準備金率所凍結的資金量已經相當。也就是說，央行回籠資金的效用幾乎等同于上調了一個百分點的存款準備金率。一般而言，基礎貨幣回籠對貨幣供應量的滯后效應通常將在其后的半年至一年間體現。因此，長期央行票據的發行，不僅在于對沖外匯占款，還將對貨幣供應量和貸款產生重大影響。

　　央行票據基本管用

　　這些央行票據的發行起到什么效果呢？從短期看，央行票據發行為對沖外匯占款，按去年月平均數計，三個月大約為2864億元。但近三個月來央行凈回籠的資金量達到2617.8億元。由于離一季度結束尚有一周，據此今年前三個月的外匯占款基本上得到了對沖。

　　在更長一段時間內，跨年度央行票據將對控制今年貨幣供應量和貸款的增量產生更為積極的作用。理論上講，1500億元的資金回籠量在乘數效應的放大作用下，將使今年廣義貨幣供應量M2減少6345億元(貨幣乘數以4.23計)，這將使今年貨幣供應量的增幅比預計目標減少約4.3個百分點。

　　廣義貨幣供應量又與貸款存在穩定比例關系，因此，貸款量也將比預計少增長2.76個百分點。從央行票據發行趨勢上看，一年期央行票據的發行量不會立即減少，可見長期央行票據發行對市場資金的緊縮作用不可小視。

　　與此同時，從前兩月的情況看，主要金融指標的運行大致都在年初設定的調控范圍附近。至2月底，M2的增量折合成年增長率，低于17%的調控目標。

　　準備金率政策會否動用

　　既然如此，存款準備金率上調的政策是否會動用呢？

　　讓人記憶猶新的是，在今年的“兩會”期間，央行行長周小川曾表示，通過公開市場操作，吸收市場上過多的流動性，目前來講基本上還是夠用的。然而，周小川同時表示，央行仍會密切觀察市場形勢。這表明，盡管央行票據的發行已收到成效，但是貨幣政策取向沒有固定模式，一切仍將取決于形勢的變化。

　　與去年相比，今年的市場形勢又增加了許多的復雜性。就貨幣供應量來說，由于日前美聯儲宣布不加息，使得市場希冀通過外部因素減輕外匯占款壓力的愿望落空，今后外匯占款速度是否加快尚不得而知。除此之外，今年又多增了幾條基礎貨幣投放的渠道，包括郵政儲蓄資金的市場化運作和央行對農信社改革的資金扶持。而央行票據的大量發行，是否能與這些因素進行對沖還將有待觀察。

　　從經濟運行情況看，準備金率調整與否的理由仍不充分。以往貸款大增往往是從二季度開始，因此，1至2月的經濟金融運行數據還不能充分說明問題。此外，1至2月城鎮固定資產投資增速迅猛，比去年同期高出53%。

　　中央財經大學教授袁東認為，目前正是考驗央行貨幣調控藝術之時。一方面，如不對經濟運行過程中過熱的現象進行控制，可能會形成滯脹。另一方面，作為央行重要貨幣政策，存款準備金率調控力度較大，將直接對貨幣供應量產生劇烈影響，而且作用時滯較長。因此準備金制度的調整不宜過于頻繁，以防止對社會經濟金融帶來非預期的變化。