□本刊記者 李樹(shù)鋒/文

　　在經(jīng)濟(jì)是否過(guò)熱尚不明朗的情況下，中國(guó)人民銀行的宏觀調(diào)控對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的影響舉足輕重。

　　投資者比以前任何時(shí)候都更加關(guān)注人民銀行的貨幣政策走向。所以，央行在今年2月

黃頁(yè)微成本營(yíng)銷方式 不見(jiàn)不散約會(huì)新主張 小戶型主陣容揭曉 多媒體互動(dòng)學(xué)英語(yǔ)

26日發(fā)布的《2003年貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》所流露出來(lái)的政策動(dòng)向，就顯得格外引人關(guān)注。

　　去年前八個(gè)月，中國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比持續(xù)小幅正增長(zhǎng)，但從9月份開(kāi)始快速上升，同比增幅在12月已經(jīng)高達(dá)3.2%。而且“我國(guó)的價(jià)格上漲具有上游產(chǎn)品價(jià)格漲幅大大高于下游產(chǎn)品價(jià)格漲幅的特征。”在這種環(huán)境下，報(bào)告所表露的態(tài)度非常明確：“通貨膨脹壓力加大，需要密切關(guān)注”。

　　通貨膨脹從生產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)到下游消費(fèi)品價(jià)格有兩種可能：如果價(jià)格傳導(dǎo)順暢，一段時(shí)間后生產(chǎn)價(jià)格的高增長(zhǎng)就會(huì)最終傳導(dǎo)到消費(fèi)價(jià)格上，形成全面的通貨膨脹；但如果受最終消費(fèi)需求的約束，初級(jí)和中間產(chǎn)品的價(jià)格上漲無(wú)法傳導(dǎo)到最終產(chǎn)品，就會(huì)形成某些行業(yè)或某些生產(chǎn)環(huán)節(jié)的生產(chǎn)能力過(guò)剩，導(dǎo)致通貨緊縮和蕭條。

　　央行并沒(méi)有肯定上漲產(chǎn)品價(jià)格上漲是否會(huì)傳遞到下游消費(fèi)品，但其控制貨幣信貸的意圖很明顯：一是控制投資品價(jià)格上漲，減小消費(fèi)品價(jià)格上漲的壓力，二是防止過(guò)渡投資成為新的通貨緊縮的誘因。

　　值得注意的是，央行的態(tài)度已經(jīng)從原來(lái)的“既防通貨膨脹，又防通貨緊縮”主基調(diào)發(fā)生了微妙的轉(zhuǎn)變。央行2004年貨幣政策趨勢(shì)和調(diào)控目標(biāo)是“在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)的同時(shí)，高度重視防止通貨膨脹和金融風(fēng)險(xiǎn)。”這可以理解成，央行對(duì)通貨緊縮的擔(dān)憂已經(jīng)有所減弱，而對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂正在增強(qiáng)。

　　考慮到2003年貨幣信貸增長(zhǎng)過(guò)快的滯后效應(yīng)，2004年貨幣供應(yīng)量增幅和新增貸款規(guī)模將低于2003年的實(shí)際水平。央行預(yù)計(jì)2004年M2和M1分別增長(zhǎng)17%左右，人民幣貸款增加2.6萬(wàn)億元。而2003年底的M2同比增長(zhǎng)19.6%，人民幣貸款增加2.8萬(wàn)億元，可以看出央行希望適當(dāng)控制貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)，在控制通貨膨脹和支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中保持平衡。

　　在2003年第四季度貸款增長(zhǎng)大幅度放緩的情況下，央行需要等待更多的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，才會(huì)決定下一步的政策。首先是2004年上半年的貨幣供應(yīng)量和貸款投放的數(shù)據(jù)。上半年通常是商業(yè)銀行貸款投放的高峰。如果貸款投放過(guò)快，央行可能會(huì)采取措施來(lái)控制貨幣供應(yīng)量。

　　預(yù)測(cè)今年貸款投放要考慮監(jiān)管方面的變化。中國(guó)銀監(jiān)會(huì)2月27日公布了新的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》，其中的兩個(gè)要點(diǎn)是：特殊準(zhǔn)備不能記入商業(yè)銀行的附屬資本；部分銀行需要計(jì)提市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備。盡管銀監(jiān)會(huì)要求商業(yè)銀行要到2007年滿足規(guī)定，但可以預(yù)見(jiàn)未來(lái)幾年商業(yè)銀行普遍面臨增加資本的壓力，擴(kuò)張貸款的能力會(huì)有很大下降。已經(jīng)公布年報(bào)的三家上市商業(yè)銀行按照新的規(guī)定，資本充足率已經(jīng)低于8%的要求。

　　另外一個(gè)值得關(guān)注的數(shù)據(jù)就是指示通貨膨脹的相關(guān)數(shù)據(jù)。目前銀行存款的實(shí)際收益率已經(jīng)為負(fù)，如果數(shù)據(jù)顯示通貨膨脹快速上升，央行采取動(dòng)作的可能會(huì)加大。

　　從可能使用的政策工具來(lái)看，在人民幣匯率不動(dòng)的前提下，央行日常使用的調(diào)控工具主要是公開(kāi)市場(chǎng)操作，但是在市場(chǎng)流動(dòng)性增加的情況下，公開(kāi)市場(chǎng)操作的壓力不斷增大。如果新的數(shù)據(jù)顯示貨幣供應(yīng)和通貨膨脹超過(guò)預(yù)期，央行可能采用的工具將包括提高準(zhǔn)備金率，調(diào)高再貼現(xiàn)利率，窗口指導(dǎo)。在目前人民幣利率高于美元利率的情況下，如果通貨膨脹不是非常嚴(yán)重，央行調(diào)整存貸款利率的可能性較小。■