在銀行因改革而對貸款更加審慎、居民儲蓄愿望依然很高的前提下，居民實際儲蓄存款利率已轉為負值，需考慮拓寬投資渠道；專家認為僅據此得出“人民幣儲蓄利率面臨上調壓力”的結論為時尚早

　　本報記者 定軍

　　盡管大多數專家判斷2004年國內物價不會上升得很快，但是自去年11月以來，居民消費價格指數(CPI)連續3個月同比增長3%以上的現實，仍引起了不少業內人士的關注。

　　事實上，不少研究機構近期已經把2004年的物價預測調高了1～2個百分點，達到3%或以上，確實略高于此前中央經濟工作會議上預期的2%左右的判斷。相關專家認為，央行的貨幣政策面臨新的挑戰，既要防通脹又要防通縮，既要防止經濟過熱又要支持經濟良性增長，在此之間尋找平衡，仍需作出更多的分析判斷。

　　此前，2月10日召開的中國人民銀行工作會議指出，要“繼續執行穩健的貨幣政策，保持貨幣信貸總量的適度增長”；“綜合運用多種貨幣政策工具調控貨幣信貸總量；進一步發揮利率杠桿的調控作用，深化利率市場化改革”。此后，有個別人士解讀為“存在上調存款利率的可能”。

　　不過，在《財經時報》的采訪中，更多的專家認為，截至2004年1月末，居民儲蓄達11.63萬億元，同比增長達18.6%。在國有商業銀行因改革而對貸款更加審慎，且居民儲蓄愿望依然很高的前提下，居民實際儲蓄存款利率已經轉為負值，目前更多地需要考慮拓寬投資渠道；單純依據居民儲蓄利率實際為負值就得出人民幣儲蓄利率面臨上調壓力的結論，目前為時尚早。

　　擔心通脹壓力

　　最近有一些經濟分析人士認為，3%～5%的通脹率并沒有超過國際公認的可容忍范圍，而且有利于就業。但值得注意的是，央行的態度不僅著眼于現實，更看重未來。周小川行長一直堅持“貨幣政策要有提前量”；此前有媒體報道說，他還表示政府的首要工作是防止通脹上升至失控的地步。

　　銀河證券研究中心首席經濟學家左小蕾表示，對于通貨緊縮問題，央行的貨幣政策是無能為力的，但可以控制通貨膨脹。目前，央行有關發行貨幣、信貸以及存款等總量目標，都低于去年同期，這實際上表明，央行已經開始考慮控制通脹問題；盯住物價而非盯住經濟增長率，本是央行貨幣政策的首要職能。

　　國家統計局近期發布的生活資料價格相關報告，加重了人們對通脹的一些印象。

　　統計局指出，2004年1月，國內生產資料價格同比上漲4.6%，同時，受糧油價格上漲的影響，生活資料出廠價格扭轉了自1997年以來低谷徘徊的態勢，首次呈現微漲趨勢，比去年同月上漲0.3%，影響工業品出廠價格總水平上漲約0.1個百分點；全國工業品價格也繼續以較大幅度上漲，同比上漲3.5%，并遠高于去年11月2%以下的漲幅。

　　國家統計局新聞發言人、總經濟師姚景源指出，這意味著中國正徹底告別通貨緊縮。

　　但姚認為，目前通脹壓力并不大，主要依據是2003年宏觀數據初步印證的結論：除了城鎮居民收入由于SARS影響有所下降，其他數據基本不變；物價過快增長的勢頭有所緩解，如今年1月的CPI與去年12月的數字相同；這說明，春節期間的消費增長并沒有推動物價增長，2004年全年CPI增幅可能在3%左右。

　　存款真實利率變負

　　物價上漲的結果是，居民實際儲蓄收益出現負值。左小蕾認為，實際儲蓄利率變負，自然會導致銀行儲蓄增長下降，投資者需要有更多的投資渠道。央行因此需要更多地關注盯住物價。

　　不過，在國務院發展研究中心宏觀研究部王召博士看來，物價形勢仍需要觀望一段時間。

　　居民實際儲蓄利率為負的現象在歷史上并不罕見。中國改革開放以來，通脹率1992年以后曾達24%，一年期銀行儲蓄利率不過11%左右，居民實際儲蓄負收益高達10%以上。

　　北京大學中國經濟研究中心教授宋國青撰文指出，由于1993～1995年通貨膨脹率很高，按消費價格指數計算的1年期存款的真實利率，1987年1月到2003年7月的平均值為0.32%；即使考慮到保值貼息，長期平均的真實存款利率比較低。

　　事實上，現在的存款真實利率再次變為負值，主要有股票投資報酬率與銀行存款利率的均衡，以及中國的銀行效率較低等原因。

　　針對居民儲蓄真實利率變負可能導致加息壓力的看法，中國社科院金融研究所所長、央行貨幣政策委員會委員李揚認為，央行可能認為得出這樣的結論還為時尚早，至少要等到一季度數據明朗后再做判斷。因為1月正趕上春節，情況比較特殊，指數不能完全說明問題。這一種觀點也獲得了姚景源的贊同。

　　李揚表示，經分析，央行目前認為今年發生通貨膨脹的危險性較大。為此，央行正在緊盯幾個金融總量的變化，研究各種可能措施抑制通貨膨脹。

　　從實際情況看，1月在貨幣供應量增速、新增貸款、企業存款同比下降較多的情況下，當月居民儲蓄存款仍快速增加。1月末，全部金融機構(含外資機構)本外幣并表的居民儲蓄余額為11.63萬億元，同比增長18.6%。一方面是貸款增長下降，一方面是存款增長不減。這似乎說明，居民儲蓄意愿仍然很高，而且銀行經營難度加大，在此前提下，央行上調存款利率的動力可能并不太大。

　　尋求貨幣政策平衡點

　　據公開數據，央行2004年貨幣供應量(M1、M2)增長率的控制目標均被鎖定在17%，比上一年度略低一個百分點，但仍引起部分經濟學家的擔心。盡管接受采訪的許多經濟學家都認為，2004年實際的貨幣發行和新增貸款量，肯定會超過原先目標。

　　經濟增長與通貨膨脹之間的關系，按照西方宏觀經濟學理論，會遵循一種被稱之為“菲利普斯曲線”的規律，即高增長總是伴隨高通脹，低增長則伴隨低通脹，兩者之間基本呈正相關關系。所以，在貨幣發行和信貸增速放緩后，可能會帶來物價回轉成通貨緊縮，這顯然會對經濟增長帶來不利影響。

　　再根據奧肯定律，當失業率達到一定程度時，失業率每增加1個百分點，會對經濟增長率帶來遠高于1%的負面損失。于是，有學者擔心，在貨幣發行放緩、通脹率變低后，是否會帶來經濟增長率與失業率之間正反饋效應，以致惡性循環。

　　王召表示，通脹水平、經濟增長率、失業率、國際收支是央行貨幣政策的最終目標。但是，央行不可能同時實現所有目標，最重要的是要保持物價穩定和經濟持續增長。2003年中國實現了低通脹、高增長的形勢，央行今年仍需要在最終目標之間找到平衡點。

　　王召認為，實際上，央行的政策已經變成了中性偏緊的政策，盡管實際的貨幣發行量、信貸量可能超過原先的計劃。根據研究，目前實際貨幣發行(M2)同比增長率嚴格控制在17%，可能會造成經濟“硬著陸”。2004年貨幣供應(M2)增速在17%～19%，物價增長在2%～3%比較合適。但央行的貨幣政策還取決于擴張性財政政策淡出的步伐快慢。下一步的貨幣政策，似乎更需要“組合拳”，比如調高準備金率與下調超額準備金利率的結合。

　　國家信息中心經濟預測部陳明星表示，央行實際上已經在嚴防經濟過熱，確定2004年貨幣發行增長率低于去年1個百分點，實際上是出于控制壞賬的考慮。