國際金融報記者 衛容之 發自上海

　　貫穿于整個2003年，一場有關人民幣升值與否的爭論，在全球范圍展開。

　　業界感興趣的是：5年前，在亞洲金融危機最深重時，世界關注人民幣、猜測人民幣匯率能否頂住貶值壓力，人民幣頂住了；5年后，當全球面臨通貨緊縮壓力之時，世界再次聚 焦人民幣，猜測人民幣匯率能否頂住升值壓力。

　　直面巨大挑戰

　　人民幣出現升值預期后，大量的投機外匯流入境內，使外匯儲備快速增長，為購買這些外匯，央行不得不投放大量的基礎貨幣

　　外部要求人民幣升值的壓力來勢兇猛，但中國看來不能升值的原因很簡單：中國的財政赤字、失業問題，還有金融體系，均不能承受升值的重壓。即使在“升值預期”背景下，中國也已經直面巨大的挑戰。

　　人民幣出現升值預期后，中國的貨幣政策陷入兩難境地，大大增加了監管難度。

　　一方面，大量的投機外匯流入境內，使外匯儲備快速增長，為購買這些外匯，央行不得不投放大量的基礎貨幣。截至今年6月底，中國外匯儲備總額高達3465億美元，比去年年底增加601億美元，外匯儲備的大量增加使央行人民幣投放量隨之增長。而2003年上半年，中國對外貿易順差45億美元，實際利用外資303億美元，合計350億美元，而外匯儲備增加了601億美元，剩下的251億美元中部分極可能是投資人民幣升值的國際游資。這些狀況直接導致基礎貨幣的過快增長(比2002年同期增加100%)，使通貨膨脹的壓力越來越大。

　　而另一方面，為了緩和人民幣升值壓力，又不可能采取提高利率的辦法來降溫。人民幣利率必須跟著美元利率走，如果人民幣利率過分高于美元利率就會引發更多的外匯流入，使人民幣的升值預期更為強烈。而目前，美國的利率已經降低到40年來的新低，已經趨近于零的水平，這使得中國的利率操作空間越來越小。

　　由于貨幣投放加大，導致某些行業過熱。比如，人民幣升值壓力直接對房地產造成沖擊。房產專家認為，人民幣升值壓力對樓市產生影響，同時，也因為人民幣升值壓力對其他行業產生的影響反過來作用于房地產，中國房地產業隱藏著可能引發的嚴重“泡沫”。

　　為應對國際投機“熱錢”涌入中國，及緩解人民幣升值壓力，近期中國采取了諸多預防性措施：其一，下調出口退稅的平均稅率。其二，適度調整貨幣政策，一方面增加央行票據的發行，另一方面提高存款準備金率1個百分點。其三，加強對房地產等過熱行業的監管。

　　而國家外匯管理局8月宣布，提高居民出入境時可攜帶外匯上限從2000美元提高到5000美元，也意在緩解人民幣升值壓力，在此之前，外匯大量涌入致使中國外匯儲備急劇增加，境外機構也屢屢施壓要求人民幣升值，對此，中國人民銀行和國務院先后表態：人民幣匯率保持基本穩定，部分放寬外匯管制有助于政府實現這一承諾。

　　負面效應顯現

　　股票市場的持續下跌和低迷使企業發行股票融資越來越困難，而債券市場的下跌使近期債券的收益率大幅度增高，伴隨著融資成本的大幅提升，企業綜合競爭力勢必下降

　　然而，任何決策均有其兩面性，緩解人民幣升值壓力的措施也難免帶來一定負作用。預計在未來一段時間內，貨幣當局和國際投資“熱錢”的博弈仍將對中國貨幣政策產生影響，適度從緊的貨幣政策短期內難以改變，從一定程度上影響了債券市場和股票市場的走勢。

　　不過，中國股市和債市將越來越難長期承受目前央行預防性的緊縮貨幣政策所造成的不利影響。

　　股票市場的持續下跌和低迷使企業發行股票融資越來越困難，近期申購新股收益率越來越低，如果這種趨勢再延續下去，不要說增發和配股困難，就是新股發行也有可能發不出去，股票市場融資功能在下降。

　　而債券市場的下跌使近期債券的收益率大幅度增高，這將提高國債和企業債券的融資成本，增加國家財政負擔和企業融資成本。伴隨著融資成本的大幅提升，企業綜合競爭力勢必下降，這又反過來加強了人民幣升值預期，加速國際“游資”進入中國。種種跡象表明，人民幣升值預期已經在一定程度上使中國經濟陷入“追二兔”的困境。

　　完善金融體系

　　隨著經濟全球化進程的發展，中國金融市場開放已成必然，中國的金融市場與國際接軌的速度正在加快。隨著金融市場化進程的推進，中國的金融風險控制體系將會逐步完善和加強

　　人民幣升值壓力引發的一系列問題，已經對中國現有機制帶來了巨大挑戰。業內專家為人民幣升值壓力下的中國經濟“把脈”時提出四項建議：

　　一是加快產業開放。同時，進一步完善出口退稅制度。

　　二是建立較為合理的匯率形成機制，從人民幣匯率的中期形成機制看，增加結售匯的靈活性應當成為首先考慮的問題，此外，可以微調匯率水平，在合理的范圍內進行試探性調整。

　　三是加強金融監管能力，更加嚴格監管短期投機資本對人民幣的沖擊：實行差別準備金制度，適當提高對新增非居民人民幣存款的準備金要求，降低銀行支付新增非居民人民幣存款的利率，以及提高境內美元利率水平等。

　　四是提高金融機構市場化。我們有理由相信，隨著金融市場化進程的推進，中國的金融風險控制體系將會逐步完善和加強。

　　2003年，面對國際社會來勢洶洶的人民升值壓力，中國政府一方面以極其堅定的聲音清晰地闡明了自己的立場、觀點和原則，表明人民幣會保持穩定；另一方面中國政府在積極推進金融市場化進程，同時加強金融監管能力，考慮建立更為科學的市場化匯率形成機制。權威專家相信，在中國成功頂住國際上的人民幣升值壓力，化解了人民幣升值預期后，中國的人民幣匯率會穩步推進其市場化進程。