本報記者張宏北京報道

　　——香港H股指數(shù)8月20日飚升至3243點(diǎn)的高位，近4個月來漲幅高達(dá)61%。國泰君安赤子之心中國成長基金經(jīng)理趙丹陽認(rèn)為，主要是海外資金推動。

　　——瑞士信貸第一波士頓亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陶冬用紅筆在中國國際收支圖表上標(biāo)出20 0多億美元的正缺口——可能是游資流入。

　　——站在北京秀水街邊的“黃牛”則說，近一個月來，黑市美元每百元兌換人民幣大跌2元，賣美元的人比買的多得多。

　　人民幣已經(jīng)成了懸在市場各方頭頂?shù)囊槐�利劍。國際資本逡巡逐利，國內(nèi)資本搖擺游離，中國政府苦尋化解良方。“這是三方的力量在賭，賭人民幣是否升值。這場豪賭還只是剛剛拉開序幕。”一位國內(nèi)銀行業(yè)資深專家說。

　　游資來自何方

　　游資已經(jīng)登陸。瑞士信貸第一波士頓、摩根大通、瑞銀華寶等國際投行紛紛指出，在人民幣升值的預(yù)期下，目前國內(nèi)已有200-500億美元不等的游資流入。

　　這種觀點(diǎn)得到國家外匯管理局一位高層官員的認(rèn)同。“現(xiàn)在外匯儲備增加這么快，不排除有國際游資進(jìn)來的可能。但單純從國際收支口徑做這個計(jì)算，數(shù)據(jù)并不很準(zhǔn)確。”

　　中國已成功地遏制了資本外逃，這從去年國際收支中的“凈誤差與遺漏”由負(fù)轉(zhuǎn)正可得到佐證。時過境遷，在人民幣升值預(yù)期下，國際資本正透過各種渠道流入國內(nèi)。

　　“現(xiàn)在資金進(jìn)來多數(shù)走的是貿(mào)易公司的渠道，表現(xiàn)為國內(nèi)企業(yè)向國外客戶預(yù)收貨款，或者叫境外墊付款。有的公司一個勁兒地收預(yù)收貨款，但準(zhǔn)確金額我們很難估計(jì)。另外，他們也走地下錢莊的渠道，只是數(shù)額較小。”該外管局官員說。

　　“另一種形式則可能是采取直接投資的方式。通過與內(nèi)地企業(yè)訂立假的合資合同，把資本從國外匯進(jìn)來。”世紀(jì)證券研究所劉峰博士說。

　　而對于游資的構(gòu)成，劉峰認(rèn)為，主要由兩部分構(gòu)成，一是中國曾經(jīng)流出去的資金回流。“現(xiàn)在中國吸引外資直接投資，按國家排名，排在前幾位的國家都是很奇怪的，包括像維京群島、開曼群島等這些免稅島。這些地方來的資金實(shí)際上是以前流出的中國資金。”

　　“另外還可能是國外的基金、養(yǎng)老金等。美國債券泡沫破滅以后，許多資金可能流到亞洲或中國來，以尋求更高的回報。”

　　而據(jù)《環(huán)球時報》報道，摩根士丹利首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家史蒂芬·羅奇稱，今年上半年以來，以日本金融集團(tuán)為主的勢力大舉投機(jī)人民幣，集結(jié)的總金額已達(dá)200億至300億美元，導(dǎo)致中國外匯儲備激增。

　　游資涌入的目的只有一個，獲利。“進(jìn)來以后，這些資本可以買地、買原料，也可以投資于債市或者股市，或者直接兌換成人民幣等等，總之就是買入人民幣資產(chǎn)，在人民幣升值時獲益。”中國銀行國際金融研究室主任王元龍說。

　　投行唱多人民幣

　　但一位銀行業(yè)的人士指出，國際投行們口徑一致地在這個時點(diǎn)上拋出游資流入的論斷。“在這個時間點(diǎn)上說200億、300億美元，其實(shí)是國際投行們在通過另一種方式影響政府，希望人民幣升值。”這位人士說，“他們現(xiàn)在是先在輿論上造勢，說有大量游資進(jìn)來，其實(shí)是希望由此形成公眾對人民幣升值的更強(qiáng)烈預(yù)期。如果這種說法影響面擴(kuò)大，國內(nèi)1500億美元的企業(yè)和居民外匯存款也有可能因之出現(xiàn)拋售，那人民幣面臨的升值壓力將更大。”

　　事實(shí)上，在日、美官員對人民幣匯率論調(diào)日益激烈的同時，國際投行年初以來“唱多人民幣”的聲音也不絕于耳。

　　美國高盛6月份即在研究報告中指出，中國真正需要的是進(jìn)行制度改革——允許人民幣自由浮動。中國越早實(shí)行靈活的匯率制度，自己和貿(mào)易伙伴就會越早受益。報告認(rèn)為，人民幣匯率被低估了15%左右。

　　瑞士信貸第一波士頓的報告稱，人民幣雖然短期內(nèi)將保持穩(wěn)定，但中期升值極有可能。到2006或2008年，人民幣匯率應(yīng)由現(xiàn)時每美元兌8.28元人民幣，升值至每美元兌5元人民幣左右。

　　所羅門美邦則表示，中國需要更加獨(dú)立的貨幣政策，未來將考慮放寬人民幣匯率上下波動的范圍，并可能在新一屆政府上臺后實(shí)施。

　　“國際投行們提出讓人民幣自由浮動，但目前自由浮動的必然結(jié)果肯定是升值。同時，現(xiàn)在他們又提出游資大量涌入的說法，這些可能都是在巧妙表達(dá)他們背后一些自身利益或國際利益集團(tuán)的意圖。”這位銀行業(yè)專家說。

　　但瑞銀華寶亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳昌華不同意此種說法。“國際投行的觀點(diǎn)是不能和西方國家政府的觀點(diǎn)混為一談的。人民幣匯率現(xiàn)在已經(jīng)不單單是個經(jīng)濟(jì)上的問題。但中國力圖使人民幣匯率保持穩(wěn)定的可能性更大。投行只是從經(jīng)濟(jì)層面上做分析，目前的假定都是依據(jù)中國資本賬目沒做任何改變的基礎(chǔ)上。如果做了任何改變，那就是另一回事了。”

　　收購人民幣資產(chǎn)

　　游資出處的真實(shí)面目難以辨認(rèn)，但在賭人民幣升值的過程中，獲益的途徑不止于游資一條。可以看出的是，國際投行近期對于人民幣資產(chǎn)的投資已經(jīng)大大加碼。

　　在人民幣升值的預(yù)期下，加上海外大資金的推波助瀾，香港股市H股指數(shù)已經(jīng)從4月24日的最低點(diǎn)2016點(diǎn)上漲至3243點(diǎn)，近4個月的漲幅高達(dá)61%。“其中的大部分資金是來自海外機(jī)構(gòu)的。他們肯定也是在人民幣升值預(yù)期下，希望分享匯率升值的益處。”趙丹陽說。

　　根據(jù)香港聯(lián)交所公布的資料，摩根大通早已重倉中資類股，持有東方航空、中海發(fā)展、哈動力、山東國電等約20家上市公司5%以上的股權(quán)。而海外投資機(jī)構(gòu)Capital Group(資本集團(tuán))與鄧普頓基金(Templeton Funds)也持有了大量中資類股。

　　通過與中國銀行業(yè)的合資企業(yè)，國際投行們也在幫助清理中國銀行業(yè)不良資產(chǎn)的同時，大量收購人民幣資產(chǎn)。

　　而最直接的獲益渠道無疑是QFII。“非常巧合的是，唱多人民幣的機(jī)構(gòu)絕大多數(shù)是積極的QFII資格申請者。”財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所金融研究室主任閻坤說。

　　“如果按照這些機(jī)構(gòu)的預(yù)期，人民幣兌美元匯率在2008年上升至5∶1，那么未來5年間，即使目前中國境內(nèi)證券市場的指數(shù)依然停留在現(xiàn)在水平上，QFII資金一進(jìn)一出的年均匯兌套利就達(dá)8%。這也就是說，假如某家境外機(jī)構(gòu)現(xiàn)在持1億美元進(jìn)入中國證券市場(按1美元兌換8.28元人民幣計(jì))，哪怕分文不賺，5年后(人民幣兌美元匯率升至5∶1)就會變成1.66億美元�熌昃�套利0.13億美元。更不要說，國際資本的逐利性較之國內(nèi)資本尤甚一籌，它在國內(nèi)證券市場不可能錯失良機(jī)、無功而返。”閻坤說。

　　“人民幣目前確實(shí)存在著升值的壓力。而國際游資或投資機(jī)構(gòu)的通常做法總是先在理論上印證你市場中存在的缺陷，因?yàn)槭袌隹偸谴嬖谌毕莸模�然后部署投資方案，并通過各種手段把這個缺陷的影響最大化，最后在事實(shí)兌現(xiàn)時套利。”國泰君安赤子之心中國成長基金經(jīng)理趙丹陽說。

　　居民預(yù)期

　　一位金融專家對記者說：“這時候提出游資大量涌入的問題，國際投行們很可能是希望由此影響中國政府的決策，同時加強(qiáng)境內(nèi)企業(yè)、居民對人民幣升值的預(yù)期。匯率的問題很多時候是個預(yù)期的問題，如果國內(nèi)民眾的預(yù)期出現(xiàn)大幅扭轉(zhuǎn)，可能會大幅增加貨幣供應(yīng)。”

　　目前中國境內(nèi)企業(yè)和居民的外匯存款已經(jīng)高達(dá)1500億美元，約相當(dāng)于國家外匯儲備的40%。盡管目前中國仍實(shí)施有管理的匯率制度，通過央行在公開市場頻頻購入美元來抑制人民幣升值壓力，但民間外匯資產(chǎn)的流向也成了影響人民幣匯率變動的重要因素。

　　事實(shí)上，已有跡象表明國內(nèi)企業(yè)、居民正在被這些聲音影響，售出美元、增持人民幣的行為已越來越多。

　　北京秀水街一位從事外幣兌換的“黃牛”說，“這個月賣美元的人比以往明顯多了許多。美元價格在上半年保持基本不動的情況下，一個月來下跌了2塊錢。以前買入價是825，賣出價832；現(xiàn)在分別是823和830。”

　　外管局官員也承認(rèn)，近期外匯存款出現(xiàn)下降。7月份外匯存款下降了11億美元，其中個人外匯存款下降4億美元。但他認(rèn)為，“除了居民心理可能受到影響外，還應(yīng)該注意到，央行在7月2日再次下調(diào)了小額外幣存款利率，也是造成個人外匯存款下降的原因之一。”

　　這樣的預(yù)期同樣體現(xiàn)在了香港匯市中的人民幣兌美元遠(yuǎn)期非交割利率(NDFs)上。8月15日收市時，1年、2年和5年期的NDFs分別報價8.1458、8.0318和7.4698，顯示出市場對人民幣升值的強(qiáng)烈預(yù)期。

　　“在國務(wù)院總理溫家寶公開表示人民幣匯率將保持穩(wěn)定以后，NDFs近期有所回升，表明投資者對人民幣升值預(yù)期有所降低。”劉峰說。

　　政府韜略

　　人民幣升值壓力客觀存在，但如何化解卻需要有大智慧。

　　中國政府高層官員已多次在公開場合表示將保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定。而市場普遍認(rèn)為，國家開發(fā)銀行近期準(zhǔn)備發(fā)行5億美元債券，將有助于緩解人民幣的升值壓力。而對于QDII實(shí)施對緩解人民幣升值的利弊則說法不一。

　　劉峰認(rèn)為，“在外資大量涌入中國的情況下，為了減緩人民幣升值的壓力，中國政府必須擴(kuò)大外幣資金的出路，其中放寬資本流出就是一個較好的選擇，而QDII是放寬資本流出的最佳途徑，主要是因?yàn)镼DII是一種有組織的資本流出渠道，易于控制。”

　　但趙丹陽卻對此持有異議。“QDII可能在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)200-300億美元的國內(nèi)資金流入香港股市。但市場將認(rèn)為這是中國邁向人民幣可自由兌換、加快資本賬戶開放的重要一步，對人民幣的升值預(yù)期將更加強(qiáng)烈。”

　　而王元龍認(rèn)為，上述措施只是治標(biāo)之舉，治本還在于加快人民幣匯率制度的改革。他開出的藥方包括，將目前國內(nèi)企業(yè)的強(qiáng)制結(jié)售匯制逐漸過渡到意愿結(jié)售匯制；擴(kuò)大人民幣匯率的波動區(qū)間；人民幣匯率調(diào)控目標(biāo)由盯住美元轉(zhuǎn)為盯住一攬子貨幣；適當(dāng)控制外匯儲備規(guī)模的過度增長等。

　　“無論如何，人民幣匯率實(shí)現(xiàn)完全自由浮動仍需要很長一段時間。而在這之前，對人民幣匯率的分析、評點(diǎn)之聲仍將在很長時間內(nèi)存在。”這是金融專家的說法。（文中略有刪節(jié)）

　　財(cái)經(jīng)觀察：人民幣升值迷霧