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央行貨幣政策遇挑戰 供應增長嚴重偏離GDP增長

http://whmsebhyy.com 2003年07月26日 11:52 《財經時報》

  天則經濟研究所“宏觀經濟論壇”上出現了群情激昂的場面,一些貌似非常基礎又很難準確回答的問題被集中提了出來。不回答這些問題,央行下一步的貨幣政策的走向將面臨重大挑戰

  本報記者 定軍

  編輯提示貨幣政策的動向不僅關系到中國經濟增速,也決定著資本市場的走向。隨著積極的財政政策淡出,人們對貨幣政策的走向異常敏感。去年下半年以來,貨幣政策就已顯得比以往更為積極,今年初,中央銀行更將今年M1、M2的增長目標從去年的13%調升至16%,這都顯現了貨幣政策緩緩趨向積極的一種態度

  但是一年來,央行對于實現這一預定目標顯得力不從心。什么原因造成貨幣與貸款投放大幅度增加?現在是否需要采取適度收緊的措施?如何判斷現實經濟是冷是熱?怎樣做才能平衡外有人民幣升值壓力?怎樣才能既防通縮回歸又不至于導致惡性通脹?中國使用市場化手段執行貨幣政策——也是周小川上任以來反復權衡的難題。

  學術觀點見仁見智司空見慣,但對于目前央行貨幣政策產生如此大的意見分歧,還是少有的事情。

  7月20日,天則經濟研究所舉行的宏觀經濟論壇上,出現了經濟學家群情激昂的場面,少數學者直指央行貨幣政策的錯誤,甚至出現侮辱性的言辭。

  專家透露,對通過怎樣的手段穩定人民幣幣值、中國經濟目前是冷是熱、是否應該收縮信貸等一系列問題,央行內部意見也不一致。

  一些貌似非常基礎又很難準確回答的問題被非常集中地提了出來。不回答這些問題,央行下一步的貨幣政策的走向將面臨重大挑戰。

  不斷加大的缺口

  “世界上所有的經濟學家都搞不清GDP增長率與貨幣供應增長率之間的關系。因為貨幣供應加快,GDP增長率會有相應的提高,同時還可能伴隨著一定的通貨膨脹;但當GDP增長變慢而貨幣供應加快時,卻不一定會出現通貨膨脹。這主要因為中國還是一個處在轉型期的經濟體。”百富勤中國首席經濟學家陳興動接受《財經時報》記者采訪時說。

  過去有理論認為,貨幣供應量的增長率,一般等于GDP增長率與通貨膨脹率的總和。但是,在中國這個公式基本是失效的。一直以來,中國的貨幣供應量的增長率遠大于GDP增長率與通貨膨脹率之和。比如今年第一季度,央行報告明確指出:廣義貨幣供應量(M2)的增幅高出同期GDP增速(9.9%)加上居民消費物價漲幅(0.5%)之和8.1個百分點。

  經濟學博士、建設銀行信貸風險管理部的武劍指出,出現這么大一個缺口,主要是貨幣流轉速度造成的。目前全球貨幣流轉速度越來越慢,而中國還受到至少5000億~6000億元不良貸款的影響。新投放的貨幣以轉貸(舊貸款轉為新貸款)或展期(延緩貸款)的形式掩飾壞賬,降低了貨幣流轉速度,同時導致貨幣傳導機制受到影響。

  根據武劍統計,這個缺口已經從兩年前的5%左右上升到現在的10%左右。據國家統計局和央行公布的數據,今年上半年M2同比增長達20%以上,大于GDP增長率(8.2%)與通貨膨脹率(0.6%)之和11個百分點。

  主流是否健康合理

  與武劍不同,國家信息中心經濟預測部副主任研究員范劍平認為,上半年貨幣供應較快,主流是健康的、合理的。因為從2002年8月以來,經濟進入新一輪增長期啟動,貸款需求增加。今年上半年GDP增長達8.2%,沒有過多地受到伊拉克戰爭和SARS的影響,應該說與貨幣供應所發揮的作用有關系。

  范劍平說,商業銀行吸收了太多的存款,為了要消除存差,必須增加貸款,這也是貨幣供應增加的原因。并且商業銀行機制也出現了變化,過去的惜貸現象有所改善。

  但在范劍平看來,重要的是市場對人民幣升值預期強烈,今年外匯儲備增加600多億美元,其中200多億美元居然不知來路。這200多億美元很可能是國際游資,將迫使人民幣貨幣供應超常增長約2000億元。

  范劍平的模型研究發現,將貨幣供應量的增長欲與GDP的潛在增長率相適應,一般來講,廣義和狹義貨幣年增長率應在18%左右,信貸規模增長也應在18%左右為合適。

  2003年上半年,貨幣供應增長率高于年初18%的預定目標2個百分點(截止到6月,廣義貨幣、狹義貨幣余額分別增20.82%和20.24%);與此同時,新增貸款達到1.78萬億元,已接近2002年全年新增1.85萬億元的水平。盡管中央銀行官員重申不會因上半年貸款激增而改變年初確定的調控目標,但下半年貨幣政策究竟該如何走向,仍需盡快定奪。

  范劍平認為,下半年貨幣投放央行仍需維持較高水平。

  貨幣供應與物價背離?

  引起各方關注的另外一點是,上半年M1、M2的增速均達20%以上,但居民消費價格指數(CPI)只增長了0.6%。由于國際貨幣基金組織把CPI低于1%以下視為通貨緊縮的表現,所以,中國實際上可能沒有擺脫通縮的壓力。

  據國家統計局對6000家企業經理的調查,90%的人認為,水、電、鋼材等的價格會上漲,但70%的人認為,本企業所產商品價格不會調整,利潤向國有大企業和壟斷企業集中,民營企業、外資企業的市場競爭將加劇。

  范劍平認為,目前的通縮壓力大于通脹壓力,總體上國內有效需求依然不足。

  北京大學經濟研究中心陳平研究員認為,目前除了房地產、鋼材、石油等價格在漲,其他的農業、工業,甚至家電領域價格指數都是負增長,現在是通貨緊縮,而不是通貨膨脹。

  但對此學者們觀點也不盡一致。國務院發展研究中心宏觀部王召對媒體說,中國面臨通脹壓力。武劍也認為,看是否通脹,應該看PPI,即工業品價格指數。今年前3個月該指數上升3~4個百分點,說明前期的經濟趨熱指標已經出現了。SARS出現后,該指標在二季度下降成2%;三季度如果貨幣政策不調,存在出現較大的通脹的危險。

  武劍認為,如果貨幣繼續現在的投放速度,兩個季度后肯定會出現通貨膨脹,因為貨幣大量投放的效果會滯后顯現。

  經濟是否過熱

  央行6月13日收縮房地產信貸的政策,也導致了關于“經濟是否過熱”的爭論。

  世界銀行認為,中國的潛在經濟增長率應在9%以上。天則、中國科學院國情研究中心、國務院發展研究中心等也持類似觀點。國家信息中心則認為在8.5%左右。不過,國家統計局有研究發現,中國可以在2000年~2010年的10年之間,持續支持的合適增長率為6%。但該增長率是否與潛在增長率一致,尚不得知。

  學界也有觀點認為,中國的潛在經濟增長率應為6%。按此觀點,中國目前已經是經濟太熱了。央行應當適時收縮信貸投放。

  陳平教授認為,需要有調查的指標來說明中國經濟是否過熱。百富勤中國首席經濟學家陳興動卻將問題指向央行的貨幣政策。

  他說,中國面臨著貨幣化過程,這之中有商品貨幣化(如消費品貨幣化)和資源貨幣化(如土地競價拍賣)。所以在這樣一個特殊時期,貨幣需求相當大,而GDP的實際增長水平可能被低估。

  錢到哪里去

  但無論如何,央行必須對貨幣供應量的各個指標進行綜合監視。陳興動指出:“中國這么大規模地投放貨幣,卻沒有造成通貨膨脹,這只能說明錢沒有到它該去的地方。”

  陳平教授則認為,貨幣投放增長率等于物價上漲率與GDP增長率之和,這是美國上世紀70年代的理論,現在早已不用了——即便用它,到底使用哪一種貨幣指數作為參考?認識同樣存在差異。現在官方有M1到M4共計4個指標,民間則有10多個指標。

  陳平介紹,美國的貨幣政策不是看貨幣發行量,而是看通脹率和利率指標;中國之所以還在看貨幣供應量,是因為中國的人民幣利率尚未市場化。在此前提下,央行貨幣政策的實際效果非常有限。

  美國目前貨幣政策的最終目標內容是:充分就業、經濟增長、制止通貨膨脹、平衡國際收支。有趣的是,美國目前的貨幣政策最終目標也已經成為中國宏觀調控的4大目標;不同的是,經濟增長放在就業之前。不過,就業問題事實上已成為中國經濟的頭號問題。

  武劍認為,中國貨幣政策需要轉型,其中,利率市場化需要加快,貨幣政策需要盯住物價指數,這之中可以先盯PPI,再過渡到盯住就業率(或失業率)和設備使用率。因為后者反映了開工程度,反映出經濟的熱度。


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