本報記者李慶華

　　短暫的沉寂之后，上市公司的國有股問題又成為近日市場關注的焦點。上周末及本周一的股市大跌，原因即被歸結為僅僅處于傳聞中的國有股減持的重新啟動。周二，國資委有關負責人出面澄清，稱國有股流通目前還沒有時間表，所謂“三三對等減持法”只是毫無根據的猜測。

　　當此之時，身在旋渦中心的國資委的一舉一動都牽動了市場的敏感神經。證監會似乎被遺忘了。首都經貿大學公司研究中心主任、著名股份制專家劉紀鵬日前在接受中國經濟時報記者采訪時則提出，國家股的股東不應超越證券市場的監管，在國有股出路的問題上，證監會應首先從全流通的角度拿出一個針對各類股東的一致的政策性意見。證監會應把國有股減持納入總體協調的盤子

　　股權分裂問題是目前中國資本市場面臨的最大難題，在股權必然要全流通的預期下，如何從分裂狀態過渡到全流通的狀態，是困惑監管者、投資人及有關各方的一道難題。劉紀鵬認為，目前在國有股減持及出路的問題上，有關各方陷入了一個誤區，就是把國家股減持與全流通混為一談，認為二者是一回事，用國家股減持取代全流通，并且認為國家股減持是國資委的事。由于人們普遍把國家股減持和全流通當作一回事，以至于在全流通問題上國資委成了焦點，而證監會則成了配角。

　　劉紀鵬表示，全流通與國有股減持是兩個命題，全流通是綱，國家股減持是目，二者次序不能顛倒。全流通解決的是中國資本市場的普遍性問題，是中國資本市場與國際規范對接繞不過的一道坎。國家股減持只是全流通背景條件下各類股東中一類股東的特殊性問題。因此，必須在全流通的前提下考慮國家股減持的問題。國家股不應作為一種特殊的股權結構而超越證券市場的監管。

　　劉紀鵬認為，從國家股減持來說，國有股股東只不過是在自己持有的股份是否出讓和以何種方式出讓時作出的一個選擇，但其選擇的轉讓方式還必須考慮到對全流通的影響，與其他非流通股股東的選擇一樣，要符合整個資本市場的監管；從全流通來說，以證監會為主推進的全流通，不僅要考慮到非流通的國家股減持所帶來的流通，而且要考慮到非國有股的法人股如何從非流通狀態過渡到流通。二者是不能劃等號的。國家股提出減持，就和其他法人股東提出要流通一樣，證監會必須納入其總體協調的盤子，既不能就此把這一問題完全推給國資委，也不能在這一問題上替國家股作主。他認為，之所以產生這一誤區，主要是因為股權分裂狀態下非流通股中大部分都是國家股，而其減持會影響到整個市場的全流通。

　　現有減持政策相互矛盾，沒有考慮到對市場、投資人以及流通股股東利益的影響

　　劉紀鵬認為，關于國有股減持和轉讓，我國現有的一系列政策相互間不乏矛盾之處，由此導致市場困惑并引發爭議。這些政策的癥結點在于：政策制定僅從單方面出發，沒有系統全面的考慮和規劃，沒有或很少考慮到國有股減持對市場、投資人或者流通股股東的利益所造成的近期與長遠的負面影響。他認為，從去年11月允許非流通的國家股向外商協議轉讓，到此后不斷出現的協議轉讓、南京新百到產權交易中心掛牌被叫停以及最近外商通過司法拍賣的方式以低于每股凈資產的價格受讓樺林股份，這一系列現象都說明現有政策的不系統性。人們為此陷入很大困惑：在產權中心掛牌公開業務操作，一次性競價轉讓，不行；在拍賣中心拍賣就可以。產權中心競價轉讓的性質與拍賣中心的拍賣有何異同？這些都缺乏必要的令人信服的政策解釋。

　　去年11月，中國證監會、財政部和國家經貿委聯合發出《關于向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》，向外商轉讓國有股工作重新啟動，但是如何保證轉讓過程公開透明，如何確立轉讓價格？缺乏具體細則。劉紀鵬認為，相比而言，前不久被證監會叫停的南京新百的掛牌轉讓作為陽光操作實際上是一個進步，“如果說這種公開業務陽光操作被叫停，那么更落后的私下協議轉讓為什么不叫停？”

　　在某種意義上，目前的政策只允許協議向外商轉讓卻不允許產權交易中心競價轉讓，只允許私下交易不允許公開轉讓。在劉紀鵬看來，既然國資委改革的一個重大前提就是要把目前國有股轉讓過程中存在的幕后交易、私下交易作為陽光交易和公開業務操作，那么走出這一步的南京產權中心的公開業務操作也不失為一次按這一思路進行的嘗試。他認為，既然可以向外商協議轉讓國有股，在轉讓價格無從確立的情況下，南京搞出產權交易中心應該是協議轉讓的進一步落實操作。既然股份轉讓都必須在交易所進行，那么向外商協議轉讓為什么就可以不在交易所進行？

　　購買非流通股是一塊肥肉，但目前除了外商可以協議受讓之外，中國人受讓非流通股尚無合法渠道。雖然政策上沒有開口子，事實上民營企業通過協議轉讓受讓國家股的現象一直存在。此外就是通過司法程序，但這往往在事先就形成了默契，花落誰手事先就被確定了。這次新加坡外商以9789.336萬的價格受讓ST樺林15107萬股的股權，受讓單價為每股0.648元，低于每股凈資產。拍賣過程中沒有任何其他機構舉牌。劉紀鵬說，這個價格為什么不能首先配給市場？“這個價格應該首先大聲問一問現在持有樺林股份的流通股股東”，從公司法的角度，現有股東也有優先受讓權。

　　據他分析，樺林股份轉讓只照顧了國家股股東作為類別股東的特殊考慮，沒有兼顧到整個流通股市場的綜合性反應。由于歷史原因形成的中國股市的股權分裂狀態和畸形的股價所帶來的風險，主要是流通股股東在承擔，那么，在解決流通問題的時候，應該考慮把非流通股從不流通轉入流通這種性質的轉化所釋放出來的巨大的收益補償給流通股股東，而不是被一個第三者得到。其實，流通股股東越來越認識到，國家股減持在在場外協議進行表面上是怕在場內轉讓導致大盤下跌，是照顧了流通股股東自身利益的考慮，但實際上，流通股股東所關注的全流通問題不僅沒有得到解決，而且會使這一問題在今后解決時復雜化，使把國家股減持和流通結合起來并給流通股股東進行政策性補償的希望越來越渺茫。目前的關鍵在于，解決問題的次序被顛倒了：國家股的減持和協議轉讓應該被納入全流通的大背景中來，中國股民的利益只有在全流通的大背景條件下才有可能被照顧、被考慮。在劉紀鵬看來，從全流通角度考慮，股份只有兩類：非流通股和流通股，要把非流通股的各類股東作為一類股東看待，采用一樣的政策，在轉入流通的時候都應該對流通股股東所受的影響給與考慮和補償。因此，不應排除國家股在場內以補償性的價格向流通股股東減持并轉為流通股的方式。否則，隨著國家股協議轉讓的加速，全流通的問題并沒有得到解決，而在轉讓過程中由于所有者的更換，將使得未來解決全流通時情形更加復雜。

　　證監會應該超脫于某一類股東之上去制定解決股權分裂的全流通方案，不應對國有股采用特殊政策

　　劉紀鵬表示，就今后的發展而言，中國證監會應該超脫于某一類股東之上去制定解決股權分裂的全流通方案，只不過在這一方案中把國家股股東作為最大數量的非流通股持有者和國資委協商，而不應對國有股采用比非流動的其他法人股和外資股更特殊的政策。

　　劉紀鵬認為，國家股確定以何種方式進行轉讓，直接影響資本市場的總體水平和對流通股股價的沖擊程度，因此國家股的減持和未來的非流通股轉入可流通要綜合起來考慮。在這一過程中，證監會應該是裁判員，國資委作為國有資產的出資人(股東)，實際上是國家隊的教練員，裁判對教練員也應該進行約束，以使比賽公開公正地進行。對教練員在場上的違規，裁判員不應簡單地“默認”，必要時甚至可制止教練員某些妨礙比賽公開進行的做法。在資本市場的全流通問題上，國家股的減持問題就屬于涉及到了其他比賽方或者說流通股股東利益的問題，證監會應該站在比國資委更高的角度上以裁判的身份對任何由于國資委確立的國家股減持方式可能會對流通股股東和市場總體價格有不利影響的方式給予調整。

　　他認為，不論是在產權中心競價轉讓還是拍賣轉讓，都比簡單地向外商協議轉讓這種私下交易更進一步。問題是，上述三種方式都未考慮到流通股股東的利益以及對市場近期和長遠必將要解決的全流通問題時的影響和示范作用。

　　在國有股的問題上，證監會考慮整個市場和流通股股東的利益，國資委考慮退出的問題，二者的思維方式和角度不同。國資委的今天的打法必須符合今后全流通時的市場規則。劉紀鵬認為，應將全流通作為綱提出全面系統的框架，讓國資委在框架之內和其他性質的非流通股東一樣進行轉讓和流通。但現在人們還沒有看到這樣的框架，似乎國家股減持就可以超越于其他非流通股和全流通問題。而且在轉讓過程中規則又不統一，比如可以協議向外商轉讓，可以在拍賣中心拍賣，但不能夠在產權交易中心掛牌轉讓。他認為，從保護中小投資人的利益、維護流通股股東利益及維持市場穩定的角度出發，國資委即將出臺的《上市公司國有股轉讓暫行辦法》應該納入到證監會解決全流通問題的系統規劃中。從證監會的角度來說，也不應在國資委推出《暫行辦法》時袖手旁觀而應把其納入解決中國資本市場結構問題的全流通的總體規劃。他認為，全流通與國家股減持不是一個命題，但又必須分清綱目、統籌解決，這樣才能在證監會的主持下制定出全面、系統、規范的逐步由股權分裂轉化到全流通的指導性原則和意見。這樣做也可避免國資委陷入權力誘惑的陷阱，導致成立伊始就處于被動。