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中國不良資產(chǎn)的第一筆國際交易

http://whmsebhyy.com 2001年12月19日 10:53 三聯(lián)生活周刊

  記者甄芳潔

  2001年12月20日的《遠(yuǎn)東經(jīng)濟(jì)評論》評價中國首次不良資產(chǎn)國際招標(biāo)成功時說:“外國投資者第一次被允許來馴服這頭野獸。”

  這次不良資產(chǎn)交易的賣方顧問安永會計師事務(wù)所的姚芳,說起華融的老總楊凱生,“
他是一個很厲害的人。”她說,“6月份我們在海外路演,在倫敦一下飛機,記者就等在那里,消息發(fā)在《英國金融時報》頭版、《華爾街日報》的頭版,這就充分說明了華融這次國際招標(biāo)的新聞價值,楊凱生應(yīng)該說有著莫大的勇氣,世界盯著他、同行盯著他,還有監(jiān)督部門。而華融做這個生意,是為了給中國的不良資產(chǎn)尋找一個新的出路,現(xiàn)在是成功了,但如果做砸了,會怎樣?”

  而楊凱生在接受記者的采訪時說:“許多事情都是不到那一步,大家就不會想到。比如建立中外合資公司處理不良資產(chǎn),它的性質(zhì)現(xiàn)在還有爭論,但事情做了,也可以促進(jìn)法律法規(guī)的完善。”“華融為中國處理不良資產(chǎn)排除了障礙,可能我們付出的一些成本,其他兄弟公司就不需要付出了。比如我們排除的一些法律障礙的問題。”

  公開透明的國際化演練

  安永公司同華融的合同是在今年2月份簽署的,之所以成為中國第一筆國際招標(biāo)的不良資產(chǎn)的顧問,作為世界五大會計師事務(wù)所的安永公司毫無疑問在1999年便搶占了先機。“1999年10月,四大資產(chǎn)管理公司剛剛成立,我們就開始接觸,我們給了他們一個關(guān)于資產(chǎn)管理公司的基礎(chǔ)培訓(xùn),我們的執(zhí)行合伙人湯姆霍頓,曾經(jīng)是美國不良資產(chǎn)ITC的副總裁。我們亞洲事務(wù)的合伙人杰克.羅德曼,曾經(jīng)做了30年的不良資產(chǎn)處置咨詢,他在西方一天的收入就是5000多美元。但在中國不良資產(chǎn)處置歷史的早期,給的錢比這少得多,或者沒有他也愿意干,正因為看好中國不良資產(chǎn)市場的前景。”姚芳說。

  德意志銀行不動產(chǎn)私人產(chǎn)權(quán)部總經(jīng)理庫特.W.羅伊洛夫在11月初的中國不良資產(chǎn)處置國際論壇上發(fā)言指出,透明度和準(zhǔn)確、充分的信息對于成功地處置不良資產(chǎn)具有非常重要的作用。

  華融從今年年初決定國際招標(biāo)開始,就決意按照國際慣例來做。但可以說在交易接近一年的醞釀時間里,它才有了切膚感觸。

  “在這個過程里,華融與安永分歧是有的,其實也是和國際接軌過程。比如對每一筆不良貸款的材料要求上。我本人看過許多資料,確實很糟糕,比如借了500萬元,建一個避暑山莊,就是一張紙條,而國外必須有一個相應(yīng)的文本。2001年2月,我們選擇了10個項目,華融派了45個人和我們一起工作,我們向他們實地展示國際上是如何運作的。”姚芳說。到2001年6月,安永公司完成了涉及賬面資產(chǎn)總金額149億元人民幣、國內(nèi)的331戶企業(yè)的盡職調(diào)查,幫助華融打了5個資產(chǎn)包,涉及北京、天津、上海、重慶等4個直轄市,深圳、大連兩個沿海開放城市和河北、河南等12個省市,并且制定了一套招標(biāo)程序。

  然而真正的考驗還在后來的路演。今年6月,楊凱生帶領(lǐng)的華融和安永有關(guān)人員在英美路演了兩周。“應(yīng)該說是非常成功的,100多家大公司的代表、世界前20名的投資公司都在這次路演過程中見了。”

  最尖銳的問題是中國不良資產(chǎn)處置的法律法規(guī)環(huán)境問題。一位外國律師指出,剛出臺的《暫行規(guī)定》盡管為資產(chǎn)管理公司向外國投資人出售不良資產(chǎn)提供了法律依據(jù),但只是一個政策性、框架性的規(guī)定,一些操作性、技術(shù)性問題仍然沒有答案。比如債權(quán)轉(zhuǎn)讓中的擔(dān)保和抵押問題。他舉了一個例子,由于借款人大多是國有企業(yè),土地是劃撥的,在更換投資者之后,要行使抵押權(quán)。過去的劃撥土地就要轉(zhuǎn)成出讓土地使用權(quán),要補交出讓金,外國投資者要考慮其中的風(fēng)險。由于收購不良資產(chǎn)本身是高風(fēng)險高回報的,如果不確定性增加,投資人是不會出錢的。另外許多投資人在提問中提到債權(quán)實施問題:法庭經(jīng)常作出嚴(yán)厲的判決,但是實施不了,因為有當(dāng)?shù)卣Wo(hù)。

  在這場交易成功之后,最新消息是許多法規(guī)問題已經(jīng)得到解決。但在路演時,無疑是一個很大的弱點。當(dāng)問到安永的杰克.羅德曼時,他說,“中國的對外經(jīng)營投資法是很薄的一個小冊子,但中國是最大的吸引投資者的國家,可能有投資環(huán)境更好的國家,但是賺錢機會在哪?”

  持此觀點的人不少。8月,16家投資公司進(jìn)入到華融的數(shù)據(jù)庫,但因為美國的“9.11”事件,再加上對中國法律和商業(yè)環(huán)境的擔(dān)心,最終競標(biāo)的只有7家。而摩根斯坦利拔了頭籌。負(fù)責(zé)摩根斯坦利亞洲事務(wù)已經(jīng)十多年的Jack Wadsworth曾經(jīng)說過:“美國經(jīng)濟(jì)最終的原因是創(chuàng)造力,創(chuàng)造力包括冒險精神,和準(zhǔn)備失敗。讓我興奮的是在中國文化的下面潛藏這一種冒險精神。”1995年摩根斯坦利成為中國國際金融公司35%股權(quán)的持有者,也是中國投資銀行的第一個外國合作伙伴。今年11月29日,華融把5個資產(chǎn)包中的4個賬面價值為108億元人民幣的不良資產(chǎn)包出售給以摩根斯坦利為首的投標(biāo)團(tuán),該投標(biāo)團(tuán)還包括了國際著名的投資銀行——雷曼兄弟、所羅門,以及KTH資金管理有限公司和國內(nèi)的中金豐德公司。方式是現(xiàn)金加合作經(jīng)營,首次現(xiàn)金收入達(dá)到一半,然后華融將與投標(biāo)團(tuán)組成一個合資公司共同處置這部分不良資產(chǎn)。

  此前華融的態(tài)度就傾向于組建合資公司的方式。楊凱生曾反復(fù)表示:“組建合資公司雖然第一次回收的現(xiàn)金少,但后面的現(xiàn)金流還可以分成。”很重要的一點是,通過合資方式可以引進(jìn)國外先進(jìn)的管理技術(shù),為中國的資產(chǎn)管理公司培養(yǎng)人才。而據(jù)業(yè)內(nèi)人士在此前預(yù)測,有相當(dāng)多的國外投資者也會更愿意采取這種辦法,因為此番參與的國外投資者雖然具有一定的不良資產(chǎn)處置經(jīng)驗,對中國市場也非常有信心,但由于對中國的具體情況缺乏了解,并不能完全把握這其中的風(fēng)險,因此國外投資者很可能走這條路。

  “有商業(yè)感的一場交易”

  《遠(yuǎn)東經(jīng)濟(jì)評論》聲稱,這次交易的成功除了澄清一些法律的迷霧,同時試探出外國投資者如何評價中國的NPLs(不良資產(chǎn)),而中國政府接受的價格底線是什么。

  中國首次在國際上處理不良資產(chǎn)的價格是20%。在這次招標(biāo)過程中,中方?jīng)]有限定底線,但楊凱生說:“我們有心理預(yù)期,我們的資產(chǎn)評估委員會、總裁辦公會有一個心理底線,如果報價達(dá)不到這個要求,我們就不會賣出。但是成交價格是市場形成的。”

  此次交易結(jié)果,華融方面表示“非常滿意”,而中標(biāo)團(tuán)代表人、摩根斯坦利亞洲有限公司副總裁大衛(wèi).伯納德先生亦感到“非常興奮”。20%的這個價格到底合不合算,路透社說:“這場交易的結(jié)果,是中國政府長期爭論是否給外國投資者較大的回扣,今年年初,楊凱生還非常強硬表示不會給折扣。”而楊凱生認(rèn)為,這個價錢的可比性在于,華融的參照物是根據(jù)這兩年的經(jīng)驗,當(dāng)然華融也注意到了國際上的價格。這次交易結(jié)果不僅與自己這兩年的經(jīng)驗相比令人滿意,與國際上周邊國家的情況相比也較滿意。曾在日本、韓國和泰國從事過首次不良資產(chǎn)拍賣工作的安永會計師事務(wù)所執(zhí)行董事杰克.羅德曼先生說,此次招標(biāo)的價格與世界其他國家早期的不良資產(chǎn)銷售價格相比處于較高水平。據(jù)他介紹,在日本的第一筆不良資產(chǎn)處置交易僅收回了3%,在韓國的第一筆是8%,在泰國第一筆的成交價也是在10%以下。并且這幾筆交易都是屬于一次買斷,賣方不再保留分成權(quán)。

  楊凱生說:“國外投資銀行非常有經(jīng)驗,但是我們也不傻。”

  這個價格的爭取,楊凱生認(rèn)為和中國已經(jīng)有了4家資產(chǎn)管理公司,并且每家都有了1年至2年的處置經(jīng)驗有關(guān),還有充分的路演,以及時機。摩根斯坦利的Bednar認(rèn)為,“這是有商業(yè)感的一場交易”。然而路透社認(rèn)為,這些投資者之所以出優(yōu)惠的價格,是為了和北京搞好關(guān)系。專家也認(rèn)為,這不是一般的商業(yè)感。外國投資者可以借處置不良資產(chǎn)之機進(jìn)入中國A股市場。目前中國資產(chǎn)管理公司所持不良資產(chǎn)的債權(quán)人大多為國有企業(yè),其中有不少是A股上市公司的控股股東或本身就是上市企業(yè)。外國投資者如能參與這些不良資產(chǎn)的處置或購買這部分不良資產(chǎn),就有可能成為上市公司或上市公司控股股東的債權(quán)人。其中的機遇與前景不言而喻。香港豐裕興業(yè)有限公司的董事局主席龐維仁因此說:“我們公司曾幫助一家資產(chǎn)管理公司為其所管理的一家上海國有企業(yè)尋找潛在投資者,一家美國著名公司對此特別感興趣,當(dāng)我們問他們?yōu)槭裁磳@個食品項目如此感興趣時,他們的回答只有兩個字:‘品牌。’的確,‘品牌’可以讓一家國外公司占領(lǐng)有13億人口的市場。”

  “國際招標(biāo)將不會成為一種主要方式”

  進(jìn)行國際招標(biāo),對于加快處理中國1.4萬億不良資產(chǎn)的速度意義不言而喻,另外國外買家和國內(nèi)投資者相比,信譽度自然更強。但外國投資者對其中的商業(yè)技術(shù)也非常明了。摩根斯坦利的亞洲執(zhí)行總裁Bednar說:“中國有形成買方競爭的意圖,如果中國國內(nèi)的投資者知道你不愿意接管這些公司,他們會有許多平衡的辦法。”

  然而楊凱生聲稱,國際招標(biāo)是一種有效的方式,但不是最重要的,甚至不是主要的。中國雖然擁有亞洲除日本之外的77%的不良貸款,而1997年金融危機后,亞洲的不良資產(chǎn)是驚人的。Goldman Sachs估計韓國、臺灣地區(qū)和泰國的NPL是官方估計的兩倍。全球經(jīng)濟(jì)的衰退,政府的猶豫和不堅定及其他因素,導(dǎo)致NPL上升了33%,達(dá)到2萬億美元。戴相龍在11月1日的一個研討會上聲稱,中國的不良貸款率是26.2%。國際評估機構(gòu)Fitch認(rèn)為“這種水平對于健康的銀行體系依然是太高了”,要比泰國、韓國、印尼和馬來西亞的都要高。2000年底,大約占據(jù)銀行60%的1.4萬億不良債務(wù),被等價賣給新成立的四家資產(chǎn)管理公司。然而剝離后的銀行不良債務(wù)還是很高,據(jù)說和央行要求各商業(yè)銀行引進(jìn)的國際通用的5個等級評估制度有關(guān),中國銀行公布了它的NPL在2000年底達(dá)到28.8%。

  中國的商業(yè)銀行的改革一直非常緩慢。美國《商業(yè)周刊》認(rèn)為這是中國自身的矛盾性。“中國進(jìn)入現(xiàn)代工業(yè)社會,是一個永恒的平衡動作,一方面要關(guān)閉破產(chǎn)的企業(yè),同時要為社會安定,一方面要開放市場,另一方面要避免羽毛未成熟的公司受到傷害。”在不良資產(chǎn)剝離后,四大商業(yè)銀行又產(chǎn)生新的不良債務(wù)。

  Goldman Sachs的經(jīng)理人克羅根因此曾在中國不良資產(chǎn)國際論壇上提出,中國NPL問題的解決,是現(xiàn)代金融史上面臨的最大挑戰(zhàn)之一。

  正在著手解決不良債務(wù)問題的四大資產(chǎn)管理公司,在成立后的兩年里,有一些成效,但遭遇到相當(dāng)程度的困難,一些外國投資機構(gòu)認(rèn)為資產(chǎn)管理公司(AMC)的行動過于遲緩。

  首先是不充分的法律環(huán)境,因為潛在的買者不能肯定可以實施他們的債權(quán),拿到所要的財產(chǎn),缺乏借貸者權(quán)力。必須要法律環(huán)境,而司法改革又非常困難。同時中國缺乏一個足夠大的強有力的證券市場,能夠承受大筆交易帶來的沖擊。

  一個最獨特的問題就是“道德風(fēng)險”。國有資產(chǎn)管理公司本質(zhì)上是國有企業(yè),他們?nèi)绾伟延行У姆绞揭M(jìn)自己的公司。楊凱生談到這個問題時認(rèn)為,“最好的辦法就是公開透明,我們的分支機構(gòu)、辦事處有資產(chǎn)處置委員會,我有權(quán)否決同意性的,但我否決否定性的,要記錄在案,我要承擔(dān)歷史責(zé)任。”

  中國的債務(wù)也有自己的特殊性。美國的ITC,主要是大量的房地產(chǎn),泰國的FRA主要是汽車消費貸款,都是同類的不良貸款,而中國的債務(wù),類型多元化,還債能力低,管理半徑長。另外美國80年代的RTC有單一的,完全發(fā)達(dá)的資本市場,各種先進(jìn)的金融手段。而中國還處于資本市場初始階段,所以AMC不得不在相當(dāng)一段時間持有不良債務(wù),任務(wù)繁重。以信達(dá)公司為例:其公司要處置3730億元的不良資產(chǎn),涉及6萬多個債務(wù)人,約十幾萬筆貸款,平均每名職工要處理2.5億元的不良資產(chǎn)。而且缺乏高素質(zhì)的專業(yè)人才,能夠處理各種不同的情況,而在中國沒有專業(yè)的投資銀行,這樣將會非常不利。

  行動的痛苦是巨大的,但是不行動的痛苦將會更加巨大。楊凱生對此表示了很強的信心,“華融會用6到7年的時間處理完手頭的4000多億不良資產(chǎn)”。“我們已經(jīng)處置了幾百億,不到100億的現(xiàn)金,隨著時間的推移,可能會越來越麻煩。現(xiàn)在還沒有到最困難的時候。”

  談及自身的命運,楊凱生說:“人為地設(shè)置目標(biāo),我們認(rèn)為是不科學(xué)的。也許,到時我們成了一支誰也不舍得砍掉的隊伍,中國第一代投資銀行就形成了。”


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