期貨市場工業品種買近拋遠較穩妥

　　香塘偉業 吳守祥

　　目前大宗原材料價格均處于相對高位，同時全球經濟增長前景和美元走勢充滿了不確定性，預測未來價格的難度較大。當前投資者特別是基金積極探索較為穩健的交易策略，而套利更是議論最多的話題。

　　以銅(資訊 論壇)為例，針對同一現象(近、遠期合約逆價差)有兩種截然不同的結論:有人認為是牛市特征，有人認為是熊市征兆。銅的逆價差由來已久(有關數據顯示，2004年4月2日滬銅0406合約相對于0407合約還是前低后高的順價差，伴隨著4月中下旬宏觀調控后大跌，到5月10日已是如現在一般的逆價差)，人們似乎已習以為常。

　　表面來看，這是多頭的一個策略，即利用現貨市場的供應緊張，不斷輪番在近期合約“擠空”，且利用遠期合約的巨幅貼水，再次獲得一個低價進場機會，周而復始，屢試不爽！空頭看起來有些傻，不僅輸了時間而且輸了空間(每次挪倉都要貼水，且絕對價格也從25000元/噸以下，不知不覺地爬升至30000元/噸附近)。實際上，倫敦市場也是一個逆價差市場，雖然一年多的走勢證明這種逆價差的分布沒有多少道理，或者干脆像一些人說的，市場走勢根本就是錯誤的。

　　市場走勢的對錯爭論，對于投資者來說可能毫無意義，他們所關心的是如何從市場掙到錢。小幅攀升，慢漲快跌，近高遠低，是一年多來銅市運行的總特征。問題是如何在這樣的市場環境下，賺到錢？戰略拋空者所受到的市場教訓已是有目共睹，跨市套利者也屢屢被攻，即便是一心一意的多頭，如果把握不好節奏，同樣也會面臨損失。難道就沒有一套讓投資者稍微踏實一些的交易策略？

　　當然有，可當前市場環境下，在遠月逢低吸納，風險報酬是否還值得？畢竟銅價在達到每噸3000美元以上已運行了一年多，油價迭創新高也對經濟造成了影響(如美國就進一步調低了今年的經濟增長預測為3.4%)！

　　與之相反，買近拋遠的正向套利就劃算的多。具體地說，在遠期合約間價差不明顯時入場，待到鄰近交割，近期現貨升水明顯，價差擴大時獲利出場，此不失為一個精明的策略！它免去了忍受投機力量(基金)短期巨幅震蕩的折磨，也不因突然的政策變動(如匯改或加息)而驚慌！只要未來經濟走勢相對不看好(經濟增長率放緩)即可，不管這種不看好是對未來相關商品供求關系改善的預期，或對貨幣(美元及人民幣)走強的擔憂。但由于這種套利實質上還是買高賣低，并不具有交割操作的價值，因而也面臨著如下一些風險，如投機力量在遠期合約的過度介入，突然的廠礦事故，或者美元持續貶值等，盡管短期看這些可能性并不大。

　　這種策略同樣可用于滬燃油市場。當前在一個合約即將進入現貨月之前的一段時間內，擇機買入該合約同時賣出相同數量的次月合約都會有利可圖。當然這種機會也不是從來就有的。如今年2月份，買入一定數量的4月合約同時賣出相同數量的5月合約，在4月合約進入現貨月之前平倉了結，其收益是負。然而，隨后統計數據顯示:只要在某合約成為現貨月前的第八個交易日按收盤價買進該合約，同時賣出相同數量的次月合約，在該合約成為現貨合約前的最后一個交易日全部平倉出局，每噸可獲得的價差分別為60元(買5月賣6月，持倉6個交易日可達最大收益116元)、70元(買6月賣7月，持倉4個交易日可達最大收益89元)、148元(買7月賣8月，持倉8個交易日可達最大收益148元)，可見這種操作方式連續三個月都是成功的。

　　針對上述現象，有人作以下分析:在2月中下旬時，期、現價正處于上升初期，牛市特征明顯。這時市場呈現出近期合約價格低、遠期合約價格高的正向特征，且由于人們預期價格會進一步上漲，遠期合約漲幅很可能大于近期合約漲幅，這時正向套利操作風險較大，適合反向套利操作。而從4月中旬以后到現在，現貨價一直居高不下，美國WTI原油沖高回落，人們預期現貨價將隨著原油及新加坡燃料油(資訊 論壇)價格的回落而下跌，遠期合約將走弱。在遠期合約逐漸變為近期合約的過程中，其價格將逐漸與現貨價接軌，從而使得買近賣遠的跨期套利變得有利可圖。

　　當然，上述分析有待推敲和行情的進一步驗證。如目前滬燃油市場上，期價確實比現價低，且這種逆價差較為明顯。但紐約原油期價還是順價差，當然這有一個品種差異的問題，還有一個市場狀況特別是貨幣問題。但目前有意義的是:滬燃油FU07比FU08高出很多，可FU08比FU09高出僅20點，這其中是否有機會呢？

　　就農產品而言，其季節性特點及對經濟或匯率不甚敏感，還有一些缺乏流動性的品種，類似交易策略可能難以奏效。