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廣發期貨 馮寶軍
六月以來國內外銅(資訊 論壇)市場的走勢因投機資金殺了一個回馬槍而讓國內投資者備感意外，銅價在基本面較利空的情況下連續大幅上揚，紐約銅市場已創出歷史新高，國內主力合約0508合約也創出新高，倫銅市場再次逼近歷史高位附近。在基本面利空與外盤資金擠倉的情況下，筆者認為，后市銅價仍有再創新高的潛力，但短期存在震蕩調整的要求。
階段性利空背景下的擠空
目前銅市場是階段性的基本面利空與資金做多的背離。之所以說是階段性的背離，是因為自2003年來整個銅市場的供求格局并未發生根本的改變，強勢理所當然，但中期而言，由于4月以來國內外銅價的高比價使大量進口銅近期陸續到港，國內銅的供應并不緊張，三季度又將進入消費淡季，加上其他國家的經濟增長也出現回落跡象更加劇了市場對未來銅需求減少的預期，ICSG有關第一季度全球過剩的數據更堅定了市場的看法，再加上美元的持續走強、投機資金凈多的減持，應該說銅市場的基本面是階段性利空的。也正是對銅價階段性的利空預期，使投資者在國內外市場出現大量拋盤，但這些拋盤只是預期利空，而無現貨背景，因此很容易成為投機多頭的獵捕對象。
資金為何大舉拉升？
在近期銅價連續上揚的過程中，倫銅持倉量持續上升，即使是在短期回調的過程中也保持了較大的成交量，表明多頭堅決做多銅市的決心，那么投機資金為何敢于大舉拉升銅價呢？首先，拋空的資金大多都無法交割現貨，這是多方敢于拉抬銅價的重要原因。其次，投機多頭在期貨市場上大舉買入的同時，也在期權市場上買入了相應的看跌期權，來保護多頭頭寸，萬一擠倉不成功也不至于遭受到重大損失，至上周五的數據顯示，在7-9月的期權合約中，凈看跌期權的數量為16163張，而2003下半年來的的大部分時間內，都表現為凈看漲期權。第三，交易所庫存的下降有人為操縱的嫌疑，在目前階段投機資金似乎已很難再找到其它的利多因素，而保持歷史低位區的庫存則是投機資金最容易利用的題材，前期國內外高比價導致國內大量的進口一方面加劇了西方國家銅的供應，但西方國家將進入三季度的休假、停產檢修高峰期也不至于使銅庫存這樣連續減少，因此目前倫敦及紐約銅庫存持續大幅下降，同時現貨升水又走高的局面更可能是投機多頭人為制造的。
擠倉行情至少維持到7月
此次銅市場的擠倉行情，是明顯有部分空頭資金進入紐約市場。而從紐約銅市場的持倉結構來看，紐約銅不到10萬手的持倉量中，6月到期的持倉量僅有3000多手，而7月合約的持倉量卻高達5萬多手，相當于50多萬噸銅的現貨量；同樣，倫銅的持倉結構也有類似的特征，至6月15日清算日的持倉量僅有10256手，而至7月20日的持倉量卻高達44000多手，相當于110萬噸銅的現貨量。因此，雖然目前的現貨升水較高，但6月合約并不具備擠倉的條件，而7月才是多頭擠倉的目標。
在基本面并不支持的情況進行擠倉，時機就顯得至關重要。如果過早地拉升銅價，由于并沒有交現貨的壓力，空頭只要有資金實力，多方很難得逞，對跨市套利的資金更是如此，而且過早地拉高銅價也會遭受到生產商的保值拋盤，導致交割時有更多的現貨交割，這是多方不愿看到的結果。因此，一般的擠倉行為都不會過早地進入擠倉斬倉時期，而是要等到現貨月，才會進行最后的擠倉操作，一方面迫使無交割現貨能力的空頭止損，另一方面與會減少接現貨的壓力。因此從資金運作的角度來看，6月中下旬銅價再持續走高的可能性不大，但會維持高位區間，到7月后才會完成最后的致命一擊，銅價有望在這個過程中再創新高。
總之，雖然目前的基本面似乎并不支持銅價的上揚，但從上面的分析我們可以看出，投機多頭已處于不敗的地位，擠倉成功則可獲利更多，擠倉失敗也不至于遭到重大損失，加上空頭無法實現大量交割現貨的背景，多頭擠倉成功的可能相對較大。
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