2004年美國期市：創新使美期交所成為股市新寵

　　2004年12月23日，在紐約股票交易所上市的芝加哥商業交易所(CME)收盤報221.50美元，較2003年底的收盤價每股72.36美元飆升了206%。CME2004年中期的業績令許多金融服務業公司相形見絀，毛利率達到令人瞠目結舌的50%。這家美國最大的期貨交易所獲得的成功，也是美國整個期貨業2004年蒸蒸日上的一個縮影

　　成功秘訣

　　就交易所而言，在上世紀的九十年代，證券交易所可謂獨占鰲頭，這主要是由于股票市場的火爆所帶來的巨大盈利空間。但時至今日，期貨交易所后來居上，個中原因在于期貨期權產品多元化，監管方面更具靈活性，全球市場增長潛力巨大且參與期貨市場的投資者相對穩定，從而使得期貨市場流動性更加穩定，再加上現在的柜臺交易市場(簡稱OTC)以及現貨市場的潛在需求龐大，從而使得期貨交易市場的成交量以及盈利前景變得異常誘人。

　　正是在這種背景下，2004年美國期貨行業取得驕人的業績，成為期貨交易歷史上最為活躍的一年，特別是期貨交易所已經擺脫了過去單單靠推出新期貨合約品種來判斷增長速度的傳統套路，轉而在技術創新、結構創新以及行業購并上下功夫。

　　例如，幾家美國的期貨交易所正在設法將清算功能拓展到OTC產品。紐約商業交易所(NYMEX)在這方面領先了一步，目前通過NYMEX清算的包括天然氣或電力的OTC合約，具體做法是交易對手在OTC市場通過雙邊談判達成交易，然后將成交結果提交給NYMEX的Clearport，再換算成兩筆單獨的交易。

　　這種通過NYMEX清算的交易對美國能源交易公司來說特別具有吸引力，因為目前美國能源交易公司的信貸評級較低，通過NYMEX的清算，可以避免在與交易對手的雙邊協議中綁定大量資金，從而減少占有的資金數量。

　　截止到9月中旬，NYMEX清算了超過800萬手的交易所外成交的合約，隨著NYMEX將更多的合約列入Clearport清算功能的菜單內，清算的合約數量2005年還會繼續提高。

　　全球化策略

　　2004年，美國期貨交易所在全球化工作方面的態度也比過去更為積極和富有進取心。CME和芝加哥期貨交易所(簡稱CBOT)正在努力試圖打入歐洲市場，目標瞄準那些自營交易商，在2005年仍將繼續在這一領域作出努力。

　　此外，美國期貨交易所也把目光投向亞洲地區，CME和CBOT這兩家芝加哥的交易所2004年都和亞洲期貨交易所建立了合作伙伴關系。由于亞洲地區的期貨交易商分布相對集中，因此，美國期貨交易所對其虎視眈眈，試圖將亞洲領域劃為自己囊中之物。

　　從CME發布的公開數據看，上述努力已經初見成效。2004年3月份，歐洲客戶貢獻的交易量僅為每天1600手，而到了5月份，交易量就達到了14000手，7月份進一步增長到每天38000手。據CME的管理層表示，CME成功地吸引了使用歐洲美元期貨來對沖利率風險的掉期交易商。

　　CME之所以要積極進入歐洲市場，原因還在于美國期貨交易所已經開始面臨來自Euronext.liffe的激烈競爭。2004年3月份，這家歐洲交易所開始在自己的電子化交易平臺上推出歐洲美元期貨，10月初，成交量創下每天60500手的高點，雖然不足CME的Globex平臺上歐洲美元交易量的十分之一，但這足以表明CME的歐洲拓展策略在戰略上具有十分重要的地位。

　　紐約商業交易所(NYMEX)在全球化方面也不甘落后，試圖在中東和亞洲地區建立子交易所，而且還可能在另一家能源期貨交易所——倫敦石油期貨交易所(IPE)的大本營安營扎寨，以便確立NYMEX在能源期貨交易方面的霸主地位。

　　與此同時， NYMEX2004年成功進入日本和新加坡市場，當地的投資者已經可以使用NYMEX的Globex電子交易平臺，這也是亞洲地區能源產品交易最為活躍的兩個國家。2004年8月份，日本、新加坡和中國香港的投資者通過NYMEX電子交易平臺成交了7900手能源期貨合約。

　　電子化交易

　　2004年的另外一個重要趨勢就是，主流固定收入產品開始走向電子化交易，這一趨勢很可能會持續到2005年。令許多業內人士吃驚的是，短短幾個月里，CME就已經將大部分歐洲美元期貨合約從公開喊價方式轉為電子化交易。2004年1月份，通過Globex平臺交易的歐洲美元合約不足總交易量的7%，但到了6月份，這一比例就增長到了35%，8月份更超過了63%。NYMEX目前已經完成歐洲美元期貨的電子化交易切換，開始把下一個目標轉向歐洲美元期權合約，該合約目前主要還是在場內進行交易。

　　CBOT在2005年也面臨類似的挑戰，該交易所第三季度國債期貨交易的90%以上是通過e-CBOT電子化平臺，高于第一季度的比例80%，但是目前所有的國債期貨期權合約還是在場內交易，想要把期權轉移到電子化平臺，做法和期貨的轉移完全不一樣。CBOT的辦法是讓更多的做市商進入電子化交易平臺，以便解決這一問題。但迄今為止，交易量還是沒有出現太多的變化，對于兩家交易所而言，轉為電子化交易可以極大提高效率。CME估計，第三季度每筆交易的平均收費是衡量獲利的重要指標，Globex的產品為77美分，而公開喊價的收費是52美分，換言之，在Globex上交易的獲利要比在場內喊價交易高出60%。因此對于交易所來說，轉為電子化交易就顯得異常關鍵，這樣還可以在自己和其他交易所展開價格戰時，手中握有更多的籌碼。

　　實際上，這也是CME股價上漲的一個重要因素。2004年按照稅前收入計算，盈利除以營業收入的毛利率為50%，這對于金融服務業來說可謂高得出奇的盈利率。一家機構投資者說，30%的毛利率就相當出色了，50%的毛利率簡直是聞所未聞！貝恩斯(Bear Stearns)的股票分析師丹尼爾.高德伯格也表示，第二季度CME毛利率達到51.5%，令人極為吃驚。

　　競爭和整合

　　整合也正在成為驅動期貨交易所提高增長潛力的選擇。CME十分明確地告訴投資者和分析師，它在積極尋找交易所以及衍生品市場的機會，據報道，CME接觸過國際證券交易所(ISE)，后者是美國單只股票期權交易量最大的美國期權交易所， ISE正在計劃上市，CME總裁克萊格.多諾拒絕對此予以置評，但他證實了CME在積極尋找衍生品和證券市場的購并機會。分析師指出，CME坐擁5億美元以上的現金，今后一年半的時間里可能會達成購并協議。

　　在證券方面，CME則在和芝加哥期權交易所(簡稱CBOE)展開角逐。當CBOE開設期貨交易所并且上市了VIX證券波動指數期貨后，CME采取了傳統的反擊方式，向美國期貨監管當局和法院申請阻止競爭對手進入該領域。這一嘗試失敗之后，CME開始采取攻勢，將自己的證券期權產品改為歐式行權，以便更好地兼容其他證券期權產品，目標瞄準了那些使用CBOE SPX指數期權合約的廣大用戶。這一轉型從2004年12月份開始，率先推出的是電子化小型標準普爾500期貨，隨后將會在2005年上半年推出其他電子化交易的小型指數期貨。美林公司的證券分析師科林.克拉克稱，絕大多數期權市場采取歐式行權，因此，CME的這一變化可能會鼓勵更多的期權空頭選擇CME交易。克拉克注意到，CBOE的SPX指數期權是在場內喊價交易，而CME期權則通過電子化平臺交易，因此，CBOE在CME的新攻勢前會顯得很脆弱。

　　但CME的努力遇到了法律方面的障礙，CBOE已經就此向商品期貨交易委員會(CFTC)提出抗議，認為CME的期權轉為歐式行權等于把一些期權變成股票的期權，這需要遵守美國證券交易委員會(SEC)的法律監管。雖然CME對此予以否認，但法律方面的程序將會導致CFTC暫時推遲批準CME的這一計劃。

　　CME和CBOE的對抗也表明了另外一個趨勢，那就是期貨和證券的融合。在美國，期貨交易所和證券交易所之所以難以合并，原因是它們隸屬于互不相容的監管體系。但在用戶心目中，這些壁壘已經不復存在，特別是那些對沖基金更青睞股票和期權合而為一的策略。有趣的是，期權交易所似乎更愿意這么做，如CBOE率先推出了VIX的期貨合約，費城股票交易所很可能是下一個這么做的交易所。該交易所的官員表示，將推出的產品包括股市特定行業的證券指數期貨以及所謂的基于經濟指標的事件期貨。費城交易所認為，因為這些合約是基于本來就存在的板塊指數期權，應該有成功的機會。

　　事實上，期貨行業的整合和競爭并非都像CBOE和CME之間那樣針鋒相對，CBOT在農產品期貨上的戰略就顯得更加溫情脈脈。CBOT成功地說服了三家規模較小的農產品期貨交易所在2004年12月份把旗下合約放到e-CBOT電子化平臺上，此舉旨在降低成本，以吸引更多的市場參與者，特別是那些隔夜交易的亞洲交易員。雖然從理論上講，CBOT可以直接把這些類似合約放在電子交易平臺上，跟那些交易所直接競爭，但CBOT希望更為友好地進行整合，讓三家小型的交易所能控制自己整合到CBOT懷抱中的速度。

　　如果就盈利情況看，CBOT的風頭顯然趕不上CME，但CBOT在2004年的表現也可圈可點。2003年底，Eurex在芝加哥這個美國期貨重鎮成立期貨交易所的消息曾令CBOT心驚膽戰，但通過價格戰，CBOT至少在短期內打退了來自Eurex的進攻，還最終解決了會員之間就如何分配所有權利益產生的糾紛，在2004年年底就“去共同化”進行投票，這將會為2005年上市發行股票鋪平道路，當然前提是CBOT管理層愿意這么做。CBOT深知客戶對于提供更多現貨和衍生品工具的交易平臺的迫切需求，目前正在試圖和現貨市場的主流機構建立合作伙伴關系。

　　CBOT總經理伯尼.丹表示，如果交易所轉化為以盈利為目的的交易所，將會提供更多的操作靈活性，也為更多選擇打開大門，例如上市、購并或者戰略銷售。他還預測，美國期貨交易所的演變將會和歐洲市場的方向一致，也就是說，交易所將會整合為多資產平臺，包括股票、期權和期貨。