金屬市場(chǎng)仍處繁榮之中 長(zhǎng)期上漲趨勢(shì)未受到威脅

　　一、焦點(diǎn)關(guān)注

　　繁榮，還是泡沫？

　　2006 年初，基本金屬呈出現(xiàn)了一派繁榮的景象：倫銅突破5000 美元，倫鋁也站上2600 美元的關(guān)口，鉛鋅也創(chuàng)歷史新高。然而，好景不長(zhǎng)，金屬及其礦業(yè)類資產(chǎn)遭遇嚴(yán)重拋售，價(jià)格出現(xiàn)大幅的回落。市場(chǎng)中，再次出現(xiàn)金屬牛市的“泡沫”正在崩潰的論調(diào)。截至目前，基本金屬的牛市究竟還處在繁榮(Boom)階段，還是已經(jīng)出現(xiàn)“泡沫(Bubble)”呢？筆者主要從三個(gè)層面上來分析這個(gè)問題。

　　第一，基本金屬價(jià)格仍然長(zhǎng)期的上升趨勢(shì)之中。例如，2001 年底銅價(jià)處于1500 美元，一年前站穩(wěn)3000 美元的關(guān)口，現(xiàn)在4800 美元，這是一種什么趨勢(shì)？顯然，這是長(zhǎng)期上漲的趨勢(shì)，何必太在乎兩周前的5100 美元呢。那么，最近價(jià)格出現(xiàn)一定的回調(diào)，目前還只是一種短期趨勢(shì)，能否演變呈中級(jí)的調(diào)整，還需要進(jìn)一步的觀察。但是，長(zhǎng)期的上漲趨勢(shì)并沒有受到威脅。

　　第二，截至目前的上升趨勢(shì)依然能夠獲得基本面的有效支撐，價(jià)格依然沒有泡沫式膨脹的現(xiàn)象。雖然，明確界定BOOM 和BUBBLE 非常困難，但是價(jià)格的上漲主要的來自基本面的支撐，投資者買入的理由仍然是對(duì)于當(dāng)前基本面的理解或者對(duì)于未來基本面的預(yù)期。這與2000 年納斯達(dá)克網(wǎng)絡(luò)股泡沫前，市場(chǎng)的狂熱有本質(zhì)的區(qū)別。那時(shí)，投資者對(duì)網(wǎng)絡(luò)股成長(zhǎng)性的狂熱預(yù)期，已經(jīng)脫離了基本面的范疇；投資者買入的唯一理由就是，

　　第三，當(dāng)前基本金屬市場(chǎng)的供需基本面依舊穩(wěn)固，且市場(chǎng)對(duì)于未來的預(yù)期具有堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。首先，未來幾年全球的基本金屬需求仍將保持強(qiáng)勁的增長(zhǎng)。一是西方發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)固，有利于支撐基本金屬的消費(fèi)。從歷史上看，銅價(jià)的走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張周期、央行的升息周期具有明顯的一致性。今年，歐洲和日本寬松的貨幣政策有望逐步趨緊，這也就意味著歐洲和日本的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更加的穩(wěn)健，這將有助于改善這兩個(gè)地區(qū)2005 年金屬消費(fèi)的低迷；而風(fēng)險(xiǎn)就是今年美國(guó)可能停止加息的步伐，這也就意味著短期內(nèi)美國(guó)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的步伐可能放緩，對(duì)該地區(qū)的金屬消費(fèi)將具有較大的負(fù)面影響。我們預(yù)測(cè)，至少在2006年西方發(fā)達(dá)國(guó)家金屬需求發(fā)生崩潰的可能性也不大，保持平穩(wěn)的增長(zhǎng)可能性較大。二是新興經(jīng)濟(jì)國(guó)家的大量基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，需要消耗大量的金屬，這才是未來幾年金屬消費(fèi)的最重要的增長(zhǎng)點(diǎn)。可以說，未來幾年消費(fèi)擴(kuò)張的步伐不會(huì)停滯。

　　圖一、LMEX 與聯(lián)邦目標(biāo)利率

　　其次，供應(yīng)方面。一方面，90 年代后期，由于價(jià)格的低迷，礦產(chǎn)行業(yè)的投資不足，導(dǎo)致近些年并沒有發(fā)現(xiàn)新的大型的銅礦資源，且已開發(fā)礦源出現(xiàn)品味下降，這就使得高價(jià)格的條件下，供應(yīng)增長(zhǎng)的速度受到了嚴(yán)重的抑制。例如，銅價(jià)已經(jīng)站上3000 美元之上一年多，而2005 年精銅產(chǎn)量卻大大低于此前市場(chǎng)的預(yù)期。另一方面，即使現(xiàn)在新的礦源開始進(jìn)入建設(shè)投資周期，產(chǎn)量的實(shí)現(xiàn)也需要一定的周期；而且成本已經(jīng)大幅度的上升。最明顯的例子就是，全球鋁土礦資源非常的豐富，而冶煉需要消耗大量的能源；即使在目前鋁價(jià)處于歷史高水平的條件下，歐美的部分冶煉廠仍在不斷的關(guān)閉，這正是鋁錠成本已經(jīng)實(shí)質(zhì)性大幅上升的結(jié)果。另外一個(gè)例子就是，盡管全球大多農(nóng)產(chǎn)品近兩年連續(xù)大豐收，庫(kù)存水平也累創(chuàng)歷史新高，而價(jià)格卻難以觸及前期低點(diǎn)，反而呈現(xiàn)出緩慢上漲的格局，這也說明成本的上升直接的影響就是抬高了定價(jià)區(qū)間。

　　另外，商品除了自身的商品屬性之外，還具有一定的金融屬性。商品價(jià)格除了受到自身供需環(huán)境的直接影響，還受到貨幣環(huán)境、通漲程度和貨幣幣值等多重因素的沖擊。最近幾年來的牛市已經(jīng)顯現(xiàn)出一定的金融屬性。市場(chǎng)中的逐利資金已經(jīng)或者有機(jī)會(huì)開始投資商品市場(chǎng)，增加投資組合的資產(chǎn)類別、分享商品市場(chǎng)的盛宴和規(guī)避通漲、貨幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)。

　　總之，我們的觀點(diǎn)就是：金屬市場(chǎng)依然處在繁榮之中，還沒有出現(xiàn)泡沫化現(xiàn)象，長(zhǎng)期上漲的趨勢(shì)近期不會(huì)受到什么威脅。當(dāng)然，這只是一種長(zhǎng)期的觀點(diǎn)，保持一種長(zhǎng)期的多頭思維，回調(diào)只是上漲過程中一種正常的、必要的價(jià)格波動(dòng)。至于操作上，更多的關(guān)注中短期的趨勢(shì)，在短期調(diào)整或者中級(jí)調(diào)整中一味的買進(jìn)，對(duì)于中小投資者來講，也是一種致命的錯(cuò)誤。

　　二、銅

　　最近兩個(gè)星期以來，銅價(jià)自5100 美元回落，對(duì)市場(chǎng)人氣造成了嚴(yán)重的沖擊。上周三，因非法采礦者和保安人員發(fā)生沖突，F(xiàn)reeport-McMoRan 銅金公司的印尼子公司位于巴布亞省的大型Grasberg 礦區(qū)停止生產(chǎn)；雖然當(dāng)前的銅精礦市場(chǎng)有趨于緊張的趨勢(shì)，但是這一消息并沒有激發(fā)市場(chǎng)中的買盤。另外，上周末SHFE 交易所的庫(kù)存大幅下降1 萬(wàn)多噸，一度激發(fā)起市場(chǎng)的買入“恐慌”氣氛，但是漲幅很快就被吞噬了。市場(chǎng)出現(xiàn)對(duì)于利多消息的忽視，或者利多信息的沖擊非常的短暫，說明了近期市場(chǎng)人氣的低迷，成交也持續(xù)萎縮。

　　基金方面。自2003 年5 月份以來，COMEX 精銅市場(chǎng)持倉(cāng)首次呈現(xiàn)出基金凈空狀態(tài)：截至2月21 日，基金凈空頭寸為2430 手，這主要是基金多頭持續(xù)的減倉(cāng)所致。雖然，一個(gè)數(shù)據(jù)還不能說明基金對(duì)于后市看法的改變，但是總持倉(cāng)的持續(xù)下降和基金多頭的持續(xù)出場(chǎng)，也說明投機(jī)資金對(duì)于中短期內(nèi)走勢(shì)的悲觀情緒，未來的銅價(jià)上漲需要積蓄新的能量，短期內(nèi)繼續(xù)振蕩甚至繼續(xù)向下回調(diào)的可能性都比較大。

　　至于后期走勢(shì)，中短期的走勢(shì)不宜過分的樂觀，在漲勢(shì)明顯恢復(fù)之前，建議觀望為主、多看少動(dòng)；對(duì)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來說，由于連續(xù)幾個(gè)月進(jìn)口處于非常的水平，加上消費(fèi)旺季即將來臨，現(xiàn)貨供需將趨于緊張，有望形成內(nèi)強(qiáng)外弱的格局，把握買SHFE、拋LME的套利機(jī)會(huì)。

　　圖二、COMEX 基金凈頭寸

　　三、鋁

　　上周，國(guó)際鋁業(yè)協(xié)會(huì)(IAI)公布了最新的產(chǎn)量數(shù)據(jù)：

　　第一，2006年1月份全球(不含中國(guó))的電解鋁201.5萬(wàn)噸，日均產(chǎn)量6.5萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5%，較去年12月份的6.52萬(wàn)噸的日均產(chǎn)量小幅下滑。其中，產(chǎn)量的回落主要發(fā)生在北美和歐洲地區(qū)，這與該地區(qū)部分產(chǎn)能已經(jīng)關(guān)閉相一致。我們相信，今年北美和西歐地區(qū)的部分產(chǎn)能仍將按照計(jì)劃關(guān)閉：一方面是能源成本上升的壓力，另一方面是預(yù)計(jì)關(guān)閉的產(chǎn)能技術(shù)相對(duì)落后。

　　另外，巴西政府最近也宣布，該國(guó)未來幾年能源供需將趨于緊張，高能耗的電解鋁產(chǎn)能的擴(kuò)張將不可避免的受到一定的抑制。

　　第二，中國(guó)1月份的產(chǎn)量達(dá)到69萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)19%；這與我們此前的預(yù)期基本一致，此前氧化鋁供應(yīng)的大量增加，保證了1月份產(chǎn)量的增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的逐步釋放，帶來了產(chǎn)量的增加；然而，近期國(guó)內(nèi)季節(jié)性的消費(fèi)淡季，形成了短期內(nèi)的大量過剩，增加了國(guó)內(nèi)的現(xiàn)貨壓力。我們暫且不論國(guó)內(nèi)消費(fèi)的季節(jié)性因素，國(guó)內(nèi)整體的供過于求的格局今年不會(huì)發(fā)生根本的改變。

　　圖三、全球(不含中國(guó))日均產(chǎn)量

　　因此，縱觀國(guó)內(nèi)外的供需格局，中國(guó)只有通過出口來消化國(guó)內(nèi)過剩的產(chǎn)量，同時(shí)彌補(bǔ)國(guó)際市場(chǎng)上供應(yīng)的不足。而在當(dāng)前的比價(jià)關(guān)系下，國(guó)內(nèi)鋁錠出口的市場(chǎng)機(jī)制只能通過加工貿(mào)易進(jìn)行；由于去年中國(guó)政府不再發(fā)放新的加工貿(mào)易手冊(cè)，盡管最近幾個(gè)月的比價(jià)關(guān)系非常有利于加工貿(mào)易項(xiàng)下的出口，但是受貿(mào)易手冊(cè)的限制，當(dāng)前的鋁錠出口基本上在每月10萬(wàn)噸以下。后期，如果國(guó)內(nèi)產(chǎn)能不斷釋放，產(chǎn)量的增長(zhǎng)國(guó)內(nèi)難以全部吸收，只能通過出口來消化。這樣，國(guó)內(nèi)外供需格局的差異，將使得國(guó)內(nèi)外的比價(jià)關(guān)系發(fā)生改變，促使一般貿(mào)易項(xiàng)下的出口機(jī)制得以啟動(dòng)(一般貿(mào)易盈虧平衡的比價(jià)為7.8)。而當(dāng)前的比價(jià)在8.4左右，后期仍有較大的下跌空間。因此，隨著國(guó)內(nèi)外價(jià)格強(qiáng)弱的演變，我們可以把握買LME、拋SHFE的套利交易機(jī)會(huì)。

　　至于后期走勢(shì)，經(jīng)過近日的快速調(diào)整，雖然鋁價(jià)上漲的趨勢(shì)保持完好，但是市場(chǎng)人氣受到了嚴(yán)重的打擊，重回上升的趨勢(shì)還需一定的時(shí)間和重新積蓄能量。因此，短期內(nèi)鋁價(jià)將繼續(xù)調(diào)整蓄勢(shì)，受成本的支撐，鋁價(jià)向下調(diào)整的空間不大。操作上，保持多頭思維、等待逢低買入的機(jī)會(huì)。

　　圖四、北美和西歐的日均產(chǎn)量