期權(quán)推出正當(dāng)其時(shí)

　　○ 目前缺少期權(quán)的國內(nèi)期貨市場，還不能稱為一個(gè)完整的市場，其風(fēng)險(xiǎn)配置的效率仍不理想

　　○如果我們的市場更完善些，有了期權(quán)這種對期貨規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的功能，很多投資者就不必只依賴于國外市場，進(jìn)行條件不平等的跨市套利

　　十余年的期貨市場發(fā)展對我國經(jīng)濟(jì)建設(shè)功不可沒，特別是以銅為代表的商品期貨合約行情，已是我國相應(yīng)行業(yè)重要的晴雨表。但是，隨著市場的逐步發(fā)展，大宗商品生產(chǎn)者和消費(fèi)者對發(fā)現(xiàn)價(jià)格和套期保值功能的需求已越來越高，期貨市場品種創(chuàng)新和市場結(jié)構(gòu)完善就成為非常現(xiàn)實(shí)的期望。

　　推出期權(quán)有助投資者避險(xiǎn)

　　盡快推出期權(quán)等衍生產(chǎn)品就是一個(gè)市場建設(shè)急需的工作。作為期貨市場的一份子，應(yīng)該看到這是順應(yīng)發(fā)展趨勢、完善市場結(jié)構(gòu)的必然。

　　國際成熟市場的實(shí)踐已驗(yàn)證了期權(quán)的功能和作用，目前缺少期權(quán)的國內(nèi)期貨市場，還不能稱為一個(gè)完整的市場，其風(fēng)險(xiǎn)配置的效率仍不理想。從今年的市場運(yùn)行情況看，國際國內(nèi)期貨市場風(fēng)云變幻，各商品期貨價(jià)格均出現(xiàn)了往年所少見的大幅波動(dòng)。缺乏期權(quán)這一保險(xiǎn)工具，已在客觀上嚴(yán)重制約了國內(nèi)投資者采取更靈活的方法規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)在參與期市套保和避險(xiǎn)時(shí)也感到極為不便。

　　期權(quán)的推出將會(huì)分散和對沖期貨的風(fēng)險(xiǎn)。全世界的期貨交易所中，大多數(shù)交易所都具有對應(yīng)的期貨期權(quán)交易，從風(fēng)險(xiǎn)管理的角度，期貨期權(quán)可發(fā)揮積極而重要的作用。

　　簡單地說，如果現(xiàn)貨商通過套期保值，可以把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到期貨市場，那么期貨投資者也可通過期權(quán)交易，把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移一部分給賣出期權(quán)者。這樣，風(fēng)險(xiǎn)市場體系擴(kuò)大了，整個(gè)市場風(fēng)險(xiǎn)就得到進(jìn)一步的分散，投資者才能得到更多的靈活選擇交易策略的余地。

　　市場投資者可以通過期貨期權(quán)來對期貨風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行全部或者部分對沖，也就是說期貨期權(quán)交易對期貨交易具有保險(xiǎn)功能，例如，期貨投資者在買進(jìn)或賣出一些期貨合約后，他將承擔(dān)行情趨勢反轉(zhuǎn)的巨大風(fēng)險(xiǎn)，如果他能再買進(jìn)相應(yīng)的看跌或看漲期權(quán)，即使行情反向發(fā)展了，他也不會(huì)有大的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)已被期權(quán)對沖掉。當(dāng)然，如果行情往順利方向發(fā)展了也能獲得期貨頭寸的利益，而期權(quán)上只是損失點(diǎn)有限的權(quán)利金。現(xiàn)貨商還可以用期權(quán)進(jìn)行套期保值，他在買進(jìn)和現(xiàn)貨對應(yīng)的期權(quán)后，可根據(jù)行情對自己是否有利來決定是否執(zhí)行期權(quán)。這樣他既達(dá)到保值目的，保值頭寸永遠(yuǎn)不會(huì)在不利時(shí)虧損很大。同時(shí)不必占用大量保證金，這為現(xiàn)貨商的套保增加了更多的策略余地。

　　在近年來波瀾壯闊的期貨行情中，風(fēng)險(xiǎn)事件觸目驚心。最近有報(bào)道跨市套利巨虧60億元。這個(gè)事件在很大成度上是因?yàn)橥顿Y者出于自己規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的，無視我們尚不具備大規(guī)模外盤交易的基礎(chǔ)條件，使民族資本承擔(dān)了巨大的無謂風(fēng)險(xiǎn)，由此造成中國頭寸長期在外暴虧不斷。我們曾經(jīng)對此有過詳盡的論述。試想，如果我們的市場更完善些，有了期權(quán)這種對期貨規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的功能，很多投資者就不必只依賴于國外市場，進(jìn)行條件不平等的跨市套利。這樣的話，投資者可以選擇期權(quán)避險(xiǎn)而不一定是跨市場套利。那60億元中該有多少可以不必流失。這些血的教訓(xùn)一再地要求我們的市場應(yīng)盡快完善，期權(quán)就是這種形勢下投資者急需的避險(xiǎn)工具。

　　期權(quán)設(shè)計(jì)重點(diǎn)考慮波動(dòng)率

　　我們也注意到期權(quán)本身在風(fēng)險(xiǎn)理論上也能放到很大，合理設(shè)計(jì)交易規(guī)則是能否成功推出期權(quán)的關(guān)鍵。于此，我們經(jīng)過對這個(gè)問題的研究，提出一點(diǎn)看法，供有關(guān)方面參考。

　　我們知道，在影響期權(quán)價(jià)格的五個(gè)因素中(期貨價(jià)格，執(zhí)行價(jià)格，期貨價(jià)格波動(dòng)率，到期時(shí)間，無風(fēng)險(xiǎn)利率)，有關(guān)方面對期貨價(jià)格在非正常情況下影響期權(quán)問題，已經(jīng)作了詳盡的考慮，但對期貨價(jià)格波動(dòng)率，如果也有非正常的人為因素影響問題，是否還應(yīng)該作以下思考：

　　可以說做期權(quán)就是做預(yù)期波動(dòng)率，可靠的資料是投資者判斷預(yù)期波動(dòng)率的基礎(chǔ)。大部分投資者只能依靠通用的數(shù)學(xué)模型來計(jì)算期權(quán)價(jià)格，以決定各種復(fù)雜的交易策略。這個(gè)模型中只有波動(dòng)率是個(gè)很難確知的變量，它來源于期貨行情。我們完全可以設(shè)想：市場中的大戶要操縱期貨波動(dòng)率的難度遠(yuǎn)小于操縱行情的難度，無法否認(rèn)，波動(dòng)率是能夠被人為嚴(yán)重影響的。即使我們可以根據(jù)現(xiàn)時(shí)的期權(quán)價(jià)格推算出隱含波動(dòng)率，但是也無意義，因?yàn)槠跈?quán)價(jià)的基礎(chǔ)--期貨波動(dòng)率失真后，期權(quán)價(jià)格本身的可靠性已大打折扣。這樣，就失去了正確策略的基礎(chǔ)，使普通投資者承擔(dān)了嚴(yán)重不對稱的風(fēng)險(xiǎn)。

　　所以，在合理設(shè)計(jì)期權(quán)規(guī)則及相關(guān)管理制度時(shí)，還要從這個(gè)角度考慮，減輕大部分投資者有可能承擔(dān)的額外風(fēng)險(xiǎn)。比如：公布期權(quán)持倉，期貨和期權(quán)大頭寸同時(shí)監(jiān)督等措施就是防備操縱波動(dòng)率的手段之一。當(dāng)然，這種兩個(gè)市場如何協(xié)同管理的問題是一個(gè)極其復(fù)雜的課題，值得有關(guān)方面深入研究。

　　管理技術(shù)上的成熟是建設(shè)完整市場道路上的保障，盡快推出期權(quán)交易，是市場的迫切需求，也是穩(wěn)步發(fā)展期貨市場的必然選擇。

　　我們期待這一天盡快到來。

　　作者：華夏期貨經(jīng)紀(jì)公司總經(jīng)理 梁峻

　　（來源：上海證券報(bào)）