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第一部分：恒指與銅價（引言）
2005年新年伊始，受美元走強、基金凈多持倉規(guī)模過大、流動性不足等因素影響，LME銅價暴跌250美元，跌幅達到8%。與此同時，受美元升值、資金流出香港影響，港股也連續(xù)5日下跌。恒生指數(shù)從14200點下跌到了13530點，跌幅達到了4.8%。表面上看，恒生指數(shù)與銅價應(yīng)該是“風(fēng)馬牛不相及”的事情。新年伊始，兩者同時下跌，可能只是某種“巧合”，未
必意味著存在某種必然的聯(lián)系。
通過考察1997年以來恒生指數(shù)（包括恒生中國企業(yè)指數(shù)）與銅價之間的關(guān)系，我們發(fā)現(xiàn)兩者的相關(guān)性并非“巧合”。在整個1997年到2004年期間，恒生指數(shù)與銅價之間的相關(guān)系數(shù)僅為0.36。而從分階段來看，兩者的相關(guān)性要高的多，1997年到1999年是0.84，2000年到2001年是0.85，2002年到2004年是0.85。另外，香港國企指數(shù)與銅價之間也有類似的結(jié)論。相關(guān)系數(shù)高只是表面現(xiàn)象，我們認(rèn)為將恒生指數(shù)與銅價聯(lián)系在一起的有兩條紐帶：
第一條紐帶是“中國因素”。隨著中國逐步成為“世界工廠”，中國在全球經(jīng)濟中的位置日趨重要。“做多中國”的投資主題，實際包含了三個內(nèi)容——做多人民幣、做多新興市場和做多商品。圍繞“做多中國”，做多新興市場最重要的一環(huán)是做多香港股市，而做多商品則指做多能源和基本金屬。因此，恒生指數(shù)與銅價共同反映了“中國因素”。
第二條紐帶是“攜帶交易（CarryTrade）”。在2002年到2004年中，美聯(lián)儲采取了通貨再膨脹政策，將利率降低至了40年來的最低點。低利率引發(fā)了“攜帶交易”盛行。所謂“攜帶交易（CarryTrade）”，是指借入低收益的美元資產(chǎn)，并投資于高收益的資產(chǎn)，如外幣、新興市場和商品。恒生指數(shù)與銅價共同反映了全球風(fēng)險性資產(chǎn)類（高收益、非美元資產(chǎn)類）的變動。
我們認(rèn)為，無論是“中國因素”還是“攜帶交易”，僅僅反映了特定時期的投資主題或者投資策略。從更深層次講，衡量新興市場的恒生指數(shù)與衡量全球景氣循環(huán)的銅價之所以構(gòu)成聯(lián)系，本質(zhì)上是美國貨幣政策和財政政策，在現(xiàn)有國際貨幣體系下，向周邊國家進行傳導(dǎo)；是國際收支調(diào)節(jié)機制在發(fā)生作用。我們注意到，97年東南亞金融危機與02～04年經(jīng)濟擴張具備完全鏡像的特征，從經(jīng)濟增長、貨物貿(mào)易、貨幣、外匯儲備，以及匯率市場、股票市場、房地產(chǎn)市場和商品市場等方面都是如此。
我們總的觀點是，“中國因素”與“攜帶交易”是聯(lián)系恒生指數(shù)和銅價的紐帶。恒生指數(shù)是新興市場股市的衡量指標(biāo)，而銅價是全球（尤其是中國）景氣循環(huán)的衡量指標(biāo)，兩者所代表的資產(chǎn)類具有共同的特征：與中國經(jīng)濟緊密相關(guān)、對經(jīng)濟周期和利率敏感、全球風(fēng)險性資產(chǎn)（與安全的美元資產(chǎn)相對應(yīng)）。因此，恒生指數(shù)與銅價之間的聯(lián)系要高于其差異。
在整個1997年到2004年期間，恒生指數(shù)與銅價之間的相關(guān)系數(shù)僅為0.36。而從分階段來看，兩者的相關(guān)性要高的多，1997年到1999年是0.84，2000年到2001年是0.85，2002年到2004年是0.85。對于恒生中國企業(yè)指數(shù)和銅價，在1997年到2004年，兩者相關(guān)系數(shù)是0.84。1997年到1999年是0.85，2000年到2001年是0.22，2002年到2004年0.94。（來源：實達期貨/王智勇）
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