經濟：歐洲中央銀行估計三月份會加息25個基點

　　一、經濟述評

　　上周發布的經濟數據較少，市場的主要目光還放在美、日、歐中央銀行身上。

　　上周美聯儲發布了一月底公開市場委員會會議的會議記錄，基本論調和伯南克在國會就中期貨幣政策所作的說明沒有太大區別。看來三月份聯儲加息是板上釘釘的事情了，至于五月份是否再加息一次，就要看將來的經濟數據而定了。

　　從上周發布的美國消費物價和耐用品訂單看，年初美國的物價、生產和投資的前景基本上處于聯儲的預期范圍內。一月份消費物價比上個月增長了0.7%，同比增幅提高到4%,但是核心消費物價沒有怎么漲，同比增幅還比上個月低了0.1 個百分點，為2.1%。拉動一月份消費物價大幅度上升的主要因素是汽油、食品和電力價格上升，雖然能源價格上升是大趨勢，但在短期內還是有漲有落的，二月份美國汽油零售價格不斷下降，而且該月汽油期貨價格大幅跳水，三月份的零售價格還會受此影響，預計一月份消費價格的環比大幅上漲是暫時的(見上周經濟指標明細-一月份消費物價)。

　　雖然一月份美國耐用品訂單比上個月降低了10.21%，但主要因為波音公司的飛機訂單從去年年底的高峰下滑，如果扣除波動性極大的交通工具訂單，一月份美國耐用品訂單實際上比上月增長了0.57%，同比增幅還略有上升(見圖一)，進一步證實了我們曾經在前幾期周報中提出的訂單下滑企穩的猜測。

　　圖一、美國耐用品訂單(不包括交通工具)

　　歐洲中央銀行估計三月份也會加息25 個基點(實際上就是下周四)。歐洲中央銀行官員越來越“鷹派”的講話是一方面，基礎還是走強的經濟數據給了他們講話的底氣。二月份德國IFO 指數上升到103.8，這是1991 年11 月以來的最高點，而預期指數則達到104.8，是德國統一后的最高值(見圖二)。IFO 指數及其預期分項指數都達到歷史高點意味著德國經濟在今年上半年還會繼續走強，尤其是制造業。高油價不但沒有給企業的投資和生產前景造成普遍的重大負面影響，對投資者和消費者的信心也沒有造成多大的打擊。這次IFO 調查中還值得注意的是零售調查，該分項調查表明，今年第一季度德國的零售消費可能會上升，而此前困擾歐元區的主要難題就是就業和內部消費不振。不過對于就業和消費不能太樂觀，雖然投資和出口增長會帶動今年上半年的就業和消費，但這畢竟是結構性的問題，很難在短期內有大的改觀。

　　除了美聯儲和歐洲中央銀行，日本銀行也可能在三月份收緊貨幣政策。日本銀行行長福井俊彥上周在日本國會講話時表示，自本輪經濟復蘇以來(2002 年1月開始)，日本供需缺口逐步縮小，勞工成本下降的趨勢放緩，日本銀行預計今年一月份日本核心消費物價會走強，而且將穩步提升，因此，“結束寬松貨幣政策的時機在逐步成熟”。所謂供需缺口逐步縮小、勞工成本下降趨勢放緩，其實和美聯儲所說的資源利用率處于較高水平是一回事，只是美國經濟啟動得早，日本去年12 月才脫離核心通貨膨脹率為負的局面，所以日本銀行行長提到資源利用率時的口氣要緩和一點。

　　圖二、德國IFO指數和工業生產

　　福井俊彥態度這么強硬，歸根結底還是日本經濟增長迅猛。去年第四季度，日本國內生產總值環比折合年率居然達到5.5%(同比增長率達到4.2%，見圖三)。相對于歐洲來說，日本經濟更樂觀，因為日本的就業和消費逐步提升的趨勢很明顯，預計內需將成為今年經濟增長的主要動力。

　　一般認為，日本經濟的潛在增長水平也就是2%左右，超過這個水平就可能引起經濟過熱。雖然物價指數剛剛從通貨緊縮中走出來，但現在的經濟增長水平達到5%以上，遠遠超過潛在增長水平，加上就業市場逐步提升，日本銀行預期物價壓力逐步上升、采取斷然措施加以預防實屬必然。

　　圖三、日本GDP及其消費和投資分項增長

　　市場本來預期日本銀行會在四月份放棄寬松的貨幣政策，現在看來，很可能三月份會就會結束零利率政策。

　　我們認為，全球普遍加息不代表本輪經濟增長就到此為止了。簡單地說，日本和歐洲才剛開始，美國雖然進入加息周期的后期，但是利率水平依然較低，對于經濟增長來說，只能算是中性，還不到抑制經濟增長的地步。

　　既然本期周報說的都是中央銀行，就不能不提到中國人民銀行。因為春節原因，中國一月份的經濟數據或者不發布(例如固定資產投資)，或者不具備可比性，因此我們將在二月份數據發布后集中評述年初的經濟狀況，這里只是簡單地提一下人行最近發布的第四季度貨幣政策執行報告。

　　央行預計今年廣義貨幣發行量(M2)將增長17%。央行的預測是否準確不必評論(去年央行預測貨幣發行量增長15%，最后增長了17.6%)，關鍵在于從預測增長率中表現出的央行態度。去年預測(其實應當算是計劃)15%，今年提高到17%，說明2006 年央行就其本身來說，還是傾向于維持偏松或中性的貨幣政策的。但要注意的是，央行的態度是一回事，實際結果是另外一回事，原因有三。首先，央行對內不是獨立的，他得服從中央統一決策。其次，對外而言，中國央行在某種程度上是沒有獨立貨幣政策的，這是因為在結售匯和匯率控制制度下，央行在當前必須買入外幣，放出人民幣，外匯占款肯定做不到全部沖銷。三，經濟社會變化迅速，計劃往往趕不上變化。

　　雖然央行偏向維持較松或中性的貨幣政策，但信貸是否放寬和貨幣供應量是有區別的，去年所謂寬貨幣、緊信貸就是如此，預計今年還會在一定程度上持續這種狀況。這不僅因為央行對中國經濟過熱、投資過度和產能過剩的警惕，還在于處于改革中的銀行業自身態度謹慎。

　　我們預計起碼今年上半年央行不會加息或者降息，今年央行要做的就是推進利率市場化，這一點在央行報告中說的很明確。從現實情況看，也到了不得不做的時候了，不但銀行業改革需要利率市場化配合，就是推出利率期貨等金融期貨，本質上也需要市場確定利率。

　　二、上周經濟指標明細