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金瑞期貨 鄺波
全球商品市場的投資兼具一般商品投資和金融資產投資雙重特征，因而全球貨幣供應及超額流動性變化對其價格影響巨大。
日前全球三大經濟體的利率變動成為本月份焦點。3月28日美聯儲繼續加息25個基點
，利率將升至4.75％。盡管整體利率水平仍然比較低，但三大央行步調一致的舉措顯然是貨幣政策將趨緊的信號。
2000年股市暴跌后，主要經濟體均實施了積極的擴張型貨幣政策。不僅美國、歐元區和日本利率在長時間內處于超低水平，同時廣義貨幣供應量的增長速度也顯著提高，以經濟合作和發展組織(OECD)各成員作為一個整體，其廣義貨幣增長率從2004年2月的4.3%，升至2006年1月的7%。持續的超過實體經濟增長的貨幣供應所帶來的超額流動性成為推動商品價格上漲的基礎之一。超額流動性作用在實物市場，就表現為通貨膨脹，而如果作用在資產市場，那么就表現為資產價格的持續上漲。全球商品市場的投資兼具一般商品投資和金融資產投資雙重特征，所以不難想象，全球的貨幣供應及超額流動性變化對商品價格的影響將會非常巨大。
寬松貨幣政策顯然有走到盡頭跡象。美國實際利率擺脫負利率的趨勢越來越明顯。開始于2002年10月的負利率時代持續了近三年。近期在升息和溫和通脹的夾擊下，負利率時代可能面臨終結。目前美國實際利率還是偏低，不足1％，而過去三十多年至今的平均水平為1.8％。按照現在的加息步伐，實際利率還有上升空間。
美國是全球流動性的主要輸出源頭之一，但更應該關注日本利率政策變化。日本是三大經濟體中最后一個步入緊縮周期的，雖然央行仍維持零利率，但現行貨幣政策結束的意義遠大于純粹的利率調整。自2001年以來，日本一直推行所謂定量放松政策，向金融體系大量注入資金。定量放松政策包括向市場投放至多35萬億日元（約2950億美元）流動資金，遠遠超過令隔夜拆息達到0所需的6萬億日元。實行多年的超寬松貨幣政策使日本投資者紛紛將資金投向全球各地的債券、貨幣和其他高收益資產，而對沖基金和投機商所從事的所謂息差交易（以低利率借入日圓去投資高收益資產）則使得上述效應被進一步放大。據估計，對沖基金有三分之一的資金來自日元借貸，而全球市場上進行息差交易所涉及的資金量高達2萬億美元。過多的資金追逐有限的投資產品造成了價格高估的現象。
短期內，美日歐的利率仍然處于低水平，尤其是日本零利率的政策并沒有改變，隨著美國的加息，美日利差將繼續擴大。而我們相信，未來日本加息也會是一個漸進式的過程，全球資金過剩的局面不會馬上改變。但是長期看來，超寬松貨幣政策的終結將導致的金融體系超額流動資金的減少，而未來日本市場利率的最終上升，將減少日本居民的海外投資和減少借入日元的跨幣種套利交易，將對日本乃至全球的金融市場產生廣泛而顯著的影響。對于商品市場而言，套利交易的減少會使削弱大宗商品價格的支撐力度。
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