持倉分析報(bào)告：基金空翻多 銅價(jià)再創(chuàng)歷史新高

　　一、二維持倉分析法

　　1、基金對行情的影響力

　　經(jīng)驗(yàn)與實(shí)證表明，基金對各商品期貨品種的行情往往起到推波助瀾的作用，是影響商品期貨價(jià)格走勢的主要因素之一。通過統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，基金的凈多頭寸與期貨價(jià)格的走勢高度相關(guān)。因此基金持倉分析成了研究期貨價(jià)格的重要內(nèi)容之一。

　　2、目前的基金持倉分析方法

　　目前大多數(shù)的持倉分析主要是通過表格或者時(shí)間序列圖來展示基金持倉的動態(tài)變化，且基本上是針對一個品種來研究。然而，這種方法有一定的局限性，它不能橫向比較基金對不同種類商品的操作動態(tài)，從而無法滿足大資金客戶對構(gòu)造期貨投資組合的需求。

　　3、基金二維持倉分析法的提出

　　2004年，國內(nèi)期貨市場新品種不斷推出，品種的日益多樣化使得大資金客戶構(gòu)造期貨投資組合不但成為了可能，而且越來越迫切。現(xiàn)代金融理論告訴我們，“不要將雞蛋放在一個籃子里”，要分散投資，從而分散風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收益。不同品種的期貨價(jià)格波動往往是有差異的，如果您在帳戶中買賣了幾個不同的期貨合約，一般情況下，每天您會發(fā)現(xiàn)并不是所有的頭寸都盈利，但整個帳戶總的來說是盈利的，這其實(shí)就是投資組合的優(yōu)勢。

　　構(gòu)造期貨投資組合，必須要解決三個問題：如何選擇期貨品種、如何針對不同品種制定相應(yīng)的交易策略和如何配置可交易的資金。為解決前面兩個問題，我們必須對不同品種的基金操作動態(tài)了如指掌。受

　　4、基金二維持倉分析法的詳細(xì)說明

　　分析基金持倉，一般主要關(guān)注兩個數(shù)字：基金凈頭寸(=多頭寸—空頭寸)以及基金凈頭寸變化，這兩個指標(biāo)就基本可以刻畫某品種的基金操作動態(tài)特征。為了便于直觀比較各品種基金操作的動態(tài)特征，我們可以將基金操作動態(tài)特征值(基金凈頭寸，基金凈頭寸變化)投影到二維的“x-o-y”坐標(biāo)系(圖1(a))上，讓y軸表示基金凈頭寸，x軸表示基金凈頭寸變化，坐標(biāo)軸交叉點(diǎn)為原點(diǎn)0。這樣意味著，y軸表示基金凈頭寸靜態(tài)的狀況，而x軸表示基金凈頭寸動態(tài)的狀況，一動一靜，全反映在同一個二維的坐標(biāo)上，直觀明了。在x軸上方的點(diǎn)，即y>0，表示基金持有凈多單；在x軸下方的點(diǎn)，即y<0，表示基金持有凈空單。在y軸右邊的點(diǎn)，即x>0,表示凈頭寸在增加；在y軸左邊的點(diǎn)，即x<0，表示凈頭寸在減少。綜合起來看，如圖1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的點(diǎn)，表示基金凈多加碼；在第二象限(x<0，y>0)的點(diǎn)，表示基金凈多減磅；在第三象限(x<0，y<0)的點(diǎn)，表示基金凈空加碼；在第四象限(x>0，y<0)的點(diǎn)，表示基金凈空減磅。需要注意的是，在圖1(b)中用暖色調(diào)表示凈多，用冷色調(diào)表示凈空，加碼\減磅的數(shù)量對應(yīng)于x軸的數(shù)值。

　　基金凈頭寸變化是指當(dāng)周凈頭寸與上周相比的變化值，即當(dāng)周基金凈頭寸減去上周基金凈頭寸。為了得到穩(wěn)定的圖表，我們分別取(基金凈頭寸，基金凈頭寸變化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐標(biāo)系上。

　　不同品種的持倉量一般不一樣，有些甚至不在同一個數(shù)量級上，這會使得有些品種之間的基金凈頭寸及其變化沒有可比性。因此，為了滿足可比性，我們可以把絕對量全部換成相對量之后再進(jìn)行比較，即用基金凈頭寸及其變化都分別除以該品種的總持倉。

　　圖1 基金二維持倉分析法示意圖

　　(a)坐標(biāo)軸說明

    (b)基金動態(tài)描述

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均來自美國期貨市場，根據(jù)我國期貨市場的品種現(xiàn)狀，暫時(shí)選擇3大類14種商品作為我們的分析對象：

　　貴金屬(2種)：黃金、白銀

　　工業(yè)品(6種)：銅、原油、汽油、取暖油、天然氣、原糖

　　農(nóng)產(chǎn)品(6種)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麥、棉花

　　二、最新基金動態(tài)(截至3月14日當(dāng)周)

　　基金空翻多 銅價(jià)創(chuàng)新高

　　上周，美元暴跌，商品期貨指數(shù)大幅上揚(yáng)，其中外盤銅價(jià)在基金的推動下再創(chuàng)歷史新高。美元暴跌的主要原因有：第一、美國公布第四季經(jīng)常帳赤字?jǐn)U大至2249億美元，刷新紀(jì)錄高點(diǎn)，意味將有更多美元需要轉(zhuǎn)換為其它貨幣，支付進(jìn)口費(fèi)用，美元因而承壓；第二、1月份國際凈流入美國的資金為660億美元，仍低于當(dāng)月的貿(mào)易赤字(685億美元)；第三、褐皮書顯示美國1月和2月經(jīng)濟(jì)成長仍屬溫和，美元因而擴(kuò)大跌幅。

　　基金動態(tài)方面，截至3月14日當(dāng)周的CFTC持倉數(shù)據(jù)顯示，在我們跟蹤的14種商品中，基金持有8種商品的凈多頭寸和6種商品的凈空頭寸，其中基金在銅上已經(jīng)空翻多，在小麥上則多翻空。從基金動態(tài)二維圖可以看出，汽油、取暖油、銅、豆油和原糖處于凈多加碼狀態(tài)；黃金、白銀和玉米處于凈多減磅狀態(tài)；大豆、豆粕、小麥和棉花處于凈空加碼狀態(tài)；原油和天然氣處于凈空減磅狀態(tài)。從5周平均角度看，玉米和豆油處于凈多加碼狀態(tài)；銅、原油、天然氣、大豆和豆粕處于凈空加碼狀態(tài)；小麥處于凈空減磅狀態(tài)；其余6種商品處于凈多減磅狀態(tài)。

　　從基金動態(tài)一維圖可以看出，在我們跟蹤的14種商品中，上周增持凈多和凈空頭寸的商品數(shù)量之比為7：7。基金凈頭寸絕對值變動最大的是黃金和大豆，其中黃金減持凈多頭寸2.5萬手，大豆則增加凈空頭寸1.1萬手。基金凈頭寸百分比變動最大的是黃金、銅和大豆，凈頭寸變動占各自總持倉的比例分別是-7.7%、+3.7%和-3.2%。

　　上周最令人矚目的是外盤銅價(jià)在基金買盤的推動下一舉突破5000美元大關(guān)，再創(chuàng)歷史新高。筆者認(rèn)為，利率上調(diào)預(yù)期削弱成為基金推高銅價(jià)的主要理由。前幾周，市場非常一致地認(rèn)為美國今年會三度調(diào)高利率，使美元走強(qiáng)，以美元報(bào)價(jià)的商品從而變得更為昂貴，在這種情況下基金對銅期貨不敢輕易發(fā)動進(jìn)攻，采取了“撤退”戰(zhàn)術(shù)，曾一度使凈持倉由多翻空。然而，上周美國最新公布的經(jīng)常帳赤字、流入資金量以及褐皮書都利空美元，此時(shí)基金借美元大跌之東風(fēng)，對原本看好的期銅發(fā)動了反攻——凈頭寸空翻多。雖然增加的凈多頭寸不多，但因銅的供需關(guān)系仍緊張，此時(shí)基金的發(fā)力就如“四兩撥千斤”，所以可以輕松拿下5000大關(guān)。

　　從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，美國1月和2月新增的非農(nóng)就業(yè)人口分別為17萬人和24.3萬人，這兩個數(shù)據(jù)非常利多銅價(jià)，因?yàn)榫蜆I(yè)成長強(qiáng)勁必然會推高工業(yè)生產(chǎn)，從而提高銅等原材料的需求量。經(jīng)驗(yàn)表明，只要美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)超過15萬人，基金往往會掀起一波金屬的中級上揚(yáng)行情。回到國內(nèi)，3月9日公布的關(guān)于提高銅產(chǎn)品出口關(guān)稅的通知，從政策上控制銅產(chǎn)品出口，短期稍微利空滬銅。但是，中國海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，中國1-2月銅進(jìn)口同比下降39.3%至151110噸，加上國儲運(yùn)了幾萬噸銅到海外交割使得上海交易所庫存過去四周減少了2.4萬噸至4.15萬噸，這會使得未來幾周我國銅現(xiàn)貨相對緊張。綜合多空因素，建議滬銅期貨依然保持做多思路。

　　1、基金動態(tài)一覽表

　　注：（1）、第2至第8列的單位是手；

　　（2）、凈頭寸=基金多倉—基金空倉，該數(shù)值為正值，說明基金持有凈多頭寸，為負(fù)值說明基金持有凈空倉；

　　（3）、凈頭寸變化=本周凈頭寸—上周凈頭寸，正負(fù)號的具體含義請參見圖1(b)；

　　（4）、凈頭寸%=(基金多倉—基金空倉)/總持倉，該數(shù)值為正值，說明基金持有凈多頭寸，為負(fù)值說明基金持有凈空倉，該值的絕對值越大說明基金控盤能力越強(qiáng)；

　　（5）、凈頭寸變化%=本周凈頭寸%—上周凈頭寸%，正負(fù)號的具體含義請參見圖1(b)；

　　（6）、MA5表示相鄰的左邊一列的5周移 動平均值；

　　（7）、基金動態(tài)一維圖和二維圖的數(shù)據(jù)均來自上表相應(yīng)的列，以下不再說明。

　　2、基金動態(tài)一維圖