研究：市場供求奠定牛市基礎 油價回落只是調整

　　五一長假期間，因美國原油和汽油庫存出現回升，紐約原油期貨價格呈現沖高回落，而伊朗核問題依舊懸而未決。在經濟增長的拉動下，需求快速增長已引發全世界原油閑置產能的短缺。原油供求形勢緊張決定其長期漲市，近階段國際油價的只不過是滾滾牛市中的調整。

　　儲量發現增長緩慢制約長期供應

　　原油是不可再生資源，全球探明儲量與年產量之比直接決定了資源利用的時間，而近年來全球新增儲量發現十分有限。根據英國石油的最新統計，截止2004年底全球原油總儲量為11886億桶，僅較前一年度微增3億桶。前十年儲量增長的主力哈薩克斯坦、伊朗、伊拉克、委內瑞拉、利比亞等國均是原地踏步。根據對有限資源開采時限的地質研究，從儲量發現高峰到產量高峰大約是30年，而新開采技術的使用將使得時限推后10年左右。1968年是全球石油發現的高峰，推后40年剛好是2008年左右。著名的哈伯特頂點告訴我們，在沒有發現新儲油資源前，石油產量一旦越過頂點便將迅速下降。目前，美國、英國、利比亞、埃及等國產量均有明顯衰減跡象，它們在未來的時間里都將是世界產量變化統計中的負項。隨著其他國家陸續加入這個行列，資源緊張的局面將進愈演愈裂。

　　儲量中OPEC占世界總量的74.9%，其中中東五國(沙特、伊朗、伊拉克、科威特、阿聯酋)占據世界總量的六成以上。這些地區油田多數是在上個世紀50至60年代投產的超大油田，自70年代以來保持穩產狀態，平均枯竭程度相對低于世界平均水平。可以遇見未來石油供應將逐漸集中與前蘇聯和中東地區。不過，OPEC國家大多數嚴格限制跨國資本進行投資，而且這些國家多處于民族和宗教沖突地區，不穩定的局勢加大了未來全球原油生產和運輸的風險。

　　閑置產能有限，供求平衡脆弱

　　年初以來，伊朗核問題備受市場關注正是當前全球閑置產能不及伊朗出口量所致。經歷了“911事件”之后的疲軟，亞洲和美國帶動全球經濟恢復增長，原油需求隨之擴張。從2002到2005年全球原油消費從7770萬桶/天增加到8310萬桶，而今年一季度需求更是達到8490萬桶。按照這樣增長來預測20年后的需求將是非常可觀的。翻閱能源機構的年度平衡表，除了統計數值上略有出入，當年產量均等于或略微大于需求，并沒有出現所謂“供不應求”的情況。如果把供應來源劃分為OPEC和非OPEC兩類，則可以發現非OPEC國家產量增速明顯低于全球水平。由于全球石油資源分布不均，多數消費國并不能自給自足，其生產早已處于滿負荷運轉狀態。根據IEA年初的統計，目前OPEC閑置產能為267萬桶/天，這幾乎就是全球閑置產能的全部。其中包括沙特100萬桶/天，伊拉克100萬桶，其余產能零星分布于阿聯酋、尼日利亞等成員國。伊拉克出口集中于南部，北部通往土耳其的管道時常受爆炸襲擊，其增產能力基本可以排除在外。目前OPEC實際遠遠超出其規定的產量限制，幾年前OPEC調節供應的局面已不復存在。今年一季度全球日均消費預計達8492萬桶，盡管在供求表格中仍是平衡，而167萬桶剩余產能讓這種平衡顯得非常脆弱，局部地區的緊張局勢都將不時引發供給中斷擔憂。

　　煉油能力不足致使供應危機復雜化

　　從油井開采的原油必須經過煉油廠的提煉，才能滿足歐洲、美國等消費者的燃料需求。不只上游的開采投資有限，下游的煉油能力同樣制約著油品市場的供應。由于過去10年煉油的回報不高，大型的石油公司沒有加強煉油能力的投資。世界頭號產油國——沙特開采出的是重質的和含硫石油，而那些除硫設備的煉油廠和能夠加工沙特重質石油的加工廠的生產能力都達到了生產極限。中國作為需求增長的主力，本身卻沒有建造處理高硫中東原油的設備，不得不競購世界上有限的輕質原油，結構性矛盾提高了輕質原油的上漲幅度。由于出于環保的考慮，越來越多的國家對燃料中含硫量等指標進行嚴格規定，使得石油供應危機復雜化。美國環保署提出將于今年5月6日結束長期在RFG汽油上應用2%氧化混合物的標準汽油含硫量從平均300ppm降低到不超過30ppm 。原本汽油進口被用來美國夏季汽油需求高峰的緩沖，但新的環保規則無疑帶來了非關稅貿易壁壘。傳統理論認為，上游的原油價格決定汽油的生產成本。不過，在目前煉油能力有限的情況下，汽油價格上升反而又會拉動原油。

　　購買者競購加速油價上漲

　　眾所周知，OPEC是石油生產和銷售者的聯盟，其目的就通過增產或限產保持油價的穩定。隨著全球原油需求的擴張，目前除沙特外的OPEC成員國也都已經全力投入生產，留給沙特的可調控空間非常有限。與之對應的是，石油消費國并未達成類似OPEC的聯盟。面對有限的石油資源，各國采取投標競購的方式進行搶奪，這直接造成了溢價。1973年石油危機后，發達國家為防御供應中斷而進行了的大約14億桶的戰略儲備，而儲備本身也擴大了需求。戰略儲備是應對供應中斷的重要手段，比如去年颶風過后國際能源組織進行的6000萬桶投放。事實上，近幾年OECD國家石油庫存的絕對水平一直在提高，而油價卻在上漲。解釋這種現象，不否認有戰略庫存增加當期表觀需求的原因。更為重要的是用高速增長的需求基數來換算，戰略儲備庫存的可用天數沒有增加，商業庫存的可用天數更是在下降。這意味著用庫存來抵御供應中斷風險的能力在減弱。中國目前已有戰略庫存計劃，但距離最終實現還有數年的時間。目前消費國沒有進行合作，原油成為賣方市場。單獨一個國家即便有一定能力也不愿為替他國在國際市場來平抑全球的油價，往往對戰略庫存的投放條件都有嚴格的限制，這客觀上也放任了油價的上漲。

　　需求引發的高油價對經濟危害弱于前幾次危機

　　自2003年以來，有關油價上漲對需求抑制作用存有爭論，2005年和今年一季度全球原油需求增長則給出了答案。不過此影響在世界經濟成長期將比較微弱。對比上個世紀的幾次“石油危機”，本次雖也出現供應中斷擔憂，但影響卻與前幾次截然不同。1973年、1979年和1990年危機的成因是局部戰爭或者OPEC國家出于自身利益考慮，為激發總需求人為的造成供應中斷。當時的名義和實際總需求均飛速增長，總體物價水平也強勁攀升。為調控名義需求和通貨膨脹率，當時美國實行了緊縮的貨幣政策，經濟迅速降溫，石油需求才得到明顯抑制。本次的油價上漲是由于世界經濟處于上漲周期，亞洲經濟的高速發展讓全球真實需求猛增，而物價水平遠未達到上世紀70年代的水平。以美國為代表的寬松貨幣供應不但推高了商品價格，同樣也讓能源消費者們通過其他渠道的投資增加資產，這部分抵消了能源的消費成本上漲。用真實貨幣換算現在的油價，距離歷史高位還有很大空間。油價上漲本身并不會直接導致世界經濟衰退，即便出現加息等貨幣調控措施，也要看其是否為應付惡性通貨膨脹而實行。低油價更有利于全球經濟的增長，而現在名義貨幣表示的高油價對經濟危害也沒有想象中那么嚴重。

　　新能源開發——昂貴能源替代廉價石油

　　既然地下的石油資源有限，時常受供給中斷困繞，在需求保持持續增長的情況，發展新興可再生能源是解決能源供應長期不足的最佳方案。油價上漲帶來的最直接影響是讓過去一些相對昂貴的能源開發成本顯得并不太高。沒有高油價的刺激，這些新能源還到多等若干年才能出現。主要能源消費國已開始重視可再生資源開發，尤其是以生物柴油和醇類為代表的可再生生物能。不過，目前生物能其所占能源總消費比例增長和生產進度沒有人們想象中那么迅速，替代對石油需求的縮減也不明顯。截止英國石油對2004年全球各類能源消費的統計，石油仍居主導地位，占能源消費總量的36.8%，煤炭次之，占27.2%，天然氣發展較快，已占23.7%。美國能源部的數據顯示該國生物能消費僅占全部能源消費的2.93%，太陽能、風能比例總計不及1%。盡管新興能源處于成長階段，但能源消費總量的提高使其所占比例變化不大。需要注意的是，這些新能源是在油價上漲后開發出來的，其成本正支撐油價重心不斷抬高。很明顯的例子，過去兩年的乙醇汽油還需要政府補貼，而目前生產已有經濟效益。可以想象一下，如果原油價格回到20美元/桶的水平，也許很多向汽油中添加乙醇的計劃都將被擱淺。筆者并不是資源枯竭論者，相信新興能源技術進步終能夠彌補以石油為代表不可再生資源的短缺，但這需要長達數年的時間和高昂的代價。發展可再生能源意味著用昂貴能源替代過去相對廉價的石油。

　　總結

　　綜合以上，受制全球有限的閑置開采產能和煉油能力制約，

　　北方期貨研發部 王亮亮