持倉分析報(bào)告：基金大量涌入油市 推動(dòng)油價(jià)走高

　　一、二維持倉分析法

　　1、基金對(duì)行情的影響力

　　經(jīng)驗(yàn)與實(shí)證表明，基金對(duì)各商品期貨品種的行情往往起到推波助瀾的作用，是影響商品期貨價(jià)格走勢(shì)的主要因素之一。通過統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，基金的凈多頭寸與期貨價(jià)格的走勢(shì)高度相關(guān)。因此基金持倉分析成了研究期貨價(jià)格的重要內(nèi)容之一。

　　2、目前的基金持倉分析方法

　　目前大多數(shù)的持倉分析主要是通過表格或者時(shí)間序列圖來展示基金持倉的動(dòng)態(tài)變化，且基本上是針對(duì)一個(gè)品種來研究。然而，這種方法有一定的局限性，它不能橫向比較基金對(duì)不同種類商品的操作動(dòng)態(tài)，從而無法滿足大資金客戶對(duì)構(gòu)造期貨投資組合的需求。

　　3、基金二維持倉分析法的提出

　　2004年，國內(nèi)期貨市場(chǎng)新品種不斷推出，品種的日益多樣化使得大資金客戶構(gòu)造期貨投資組合不但成為了可能，而且越來越迫切。現(xiàn)代金融理論告訴我們，“不要將雞蛋放在一個(gè)籃子里”，要分散投資，從而分散風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收益。不同品種的期貨價(jià)格波動(dòng)往往是有差異的，如果您在帳戶中買賣了幾個(gè)不同的期貨合約，一般情況下，每天您會(huì)發(fā)現(xiàn)并不是所有的頭寸都盈利，但整個(gè)帳戶總的來說是盈利的，這其實(shí)就是投資組合的優(yōu)勢(shì)。

　　構(gòu)造期貨投資組合，必須要解決三個(gè)問題：如何選擇期貨品種、如何針對(duì)不同品種制定相應(yīng)的交易策略和如何配置可交易的資金。為解決前面兩個(gè)問題，我們必須對(duì)不同品種的基金操作動(dòng)態(tài)了如指掌。受

　　4、基金二維持倉分析法的詳細(xì)說明

　　分析基金持倉，一般主要關(guān)注兩個(gè)數(shù)字：基金凈頭寸(=多頭寸—空頭寸)以及基金凈頭寸變化，這兩個(gè)指標(biāo)就基本可以刻畫某品種的基金操作動(dòng)態(tài)特征。為了便于直觀比較各品種基金操作的動(dòng)態(tài)特征，我們可以將基金操作動(dòng)態(tài)特征值(基金凈頭寸，基金凈頭寸變化)投影到二維的“x-o-y”坐標(biāo)系(圖1(a))上，讓y軸表示基金凈頭寸，x軸表示基金凈頭寸變化，坐標(biāo)軸交叉點(diǎn)為原點(diǎn)0。這樣意味著，y軸表示基金凈頭寸靜態(tài)的狀況，而x軸表示基金凈頭寸動(dòng)態(tài)的狀況，一動(dòng)一靜，全反映在同一個(gè)二維的坐標(biāo)上，直觀明了。在x軸上方的點(diǎn)，即y>0，表示基金持有凈多單；在x軸下方的點(diǎn)，即y<0，表示基金持有凈空單。在y軸右邊的點(diǎn)，即x>0,表示凈頭寸在增加；在y軸左邊的點(diǎn)，即x<0，表示凈頭寸在減少。綜合起來看，如圖1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的點(diǎn)，表示基金凈多加碼；在第二象限(x<0，y>0)的點(diǎn)，表示基金凈多減磅；在第三象限(x<0，y<0)的點(diǎn)，表示基金凈空加碼；在第四象限(x>0，y<0)的點(diǎn)，表示基金凈空減磅。需要注意的是，在圖1(b)中用暖色調(diào)表示凈多，用冷色調(diào)表示凈空，加碼\減磅的數(shù)量對(duì)應(yīng)于x軸的數(shù)值。

　　基金凈頭寸變化是指當(dāng)周凈頭寸與上周相比的變化值，即當(dāng)周基金凈頭寸減去上周基金凈頭寸。為了得到穩(wěn)定的圖表，我們分別取(基金凈頭寸，基金凈頭寸變化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐標(biāo)系上。

　　不同品種的持倉量一般不一樣，有些甚至不在同一個(gè)數(shù)量級(jí)上，這會(huì)使得有些品種之間的基金凈頭寸及其變化沒有可比性。因此，為了滿足可比性，我們可以把絕對(duì)量全部換成相對(duì)量之后再進(jìn)行比較，即用基金凈頭寸及其變化都分別除以該品種的總持倉。

　　圖1 基金二維持倉分析法示意圖

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均來自美國期貨市場(chǎng)，根據(jù)我國期貨市場(chǎng)的品種現(xiàn)狀，暫時(shí)選擇3大類14種商品作為我們的分析對(duì)象：

　　貴金屬(2種)：黃金、白銀

　　工業(yè)品(6種)：銅、原油、汽油、取暖油、天然氣、白糖

　　農(nóng)產(chǎn)品(6種)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麥、棉花

　　二、最新基金動(dòng)態(tài)(截至4月18日當(dāng)周)

　　基金大量涌入油市

　　上周，外匯市場(chǎng)普遍預(yù)期美國加息周期已經(jīng)接近尾聲，受此影響，美元出現(xiàn)了較大的跌幅。隨后，瑞典央行關(guān)于減持外匯儲(chǔ)備中美元資產(chǎn)的聲明加深了市場(chǎng)對(duì)美元的悲觀情緒。周五，美元指數(shù)收于88.05，較前一周下跌了1.56。與美元相反，商品期貨市場(chǎng)熱點(diǎn)頻出，美國黃金期貨收于638.5 美元/盎司，上漲了6%。原油也創(chuàng)出了歷史新高，周五報(bào)收75.17美元/每桶。

　　基金動(dòng)態(tài)方面，截至4月18日當(dāng)周的CFTC持倉數(shù)據(jù)顯示，在我們跟蹤的14種商品中，基金持有8種商品的凈多頭寸和6種商品的凈空頭寸。從基金動(dòng)態(tài)二維圖可以看出，黃金、原油、汽油、豆油和玉米處于凈多加碼狀態(tài)；白銀、取暖油和原糖處于凈多減磅狀態(tài)；銅處于凈空加碼狀態(tài)；天然氣、大豆、豆粕、小麥和棉花處于凈空減磅狀態(tài)。從5周平均角度看，黃金、原油、汽油、取暖油、原糖和玉米處于凈多加碼狀態(tài)；白銀、銅和豆油處于凈多減磅狀態(tài)；大豆、豆粕、小麥和棉花處于凈空加碼狀態(tài)；天然氣處于凈空減磅狀態(tài)。

　　從基金動(dòng)態(tài)一維圖可以看出，在我們跟蹤的14種商品中，上周增持凈多和凈空頭寸的商品數(shù)量之比為10：4。基金凈頭寸絕對(duì)值變動(dòng)最大的是原油和玉米，分別增持凈多頭寸3.85萬手和2.76萬手。基金凈頭寸百分比變動(dòng)最大的是原油、汽油和豆粕，凈頭寸變動(dòng)占各自總持倉的比例分別是+3.8%、+3.8%和+5.5%。

　　本周，原油創(chuàng)出75.17美元/桶的歷史新高無疑成為新的亮點(diǎn)。盡管原油連創(chuàng)新高的原因很多，但是石油供求關(guān)系依然是最主要的原因。首先，隨著世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，對(duì)原油的需求將越來越迫切。至今年第一季度，全世界日原油需求量達(dá)到8470萬桶，而在本世紀(jì)初，日需求量只有7766萬桶。其中中國的需求增長最為強(qiáng)勁，從2001年的日需求492萬桶迅速增加到如今的近720萬桶，增幅達(dá)46%。與需求增長不同，庫存變化則相對(duì)較小。以美國為例，庫存消費(fèi)比呈下降態(tài)勢(shì)，上個(gè)世紀(jì)90年代，一旦石油供給中斷，石油總庫存可以支持89天消費(fèi)，而本世紀(jì)，卻只能維持80天左右。近年來，隨著石油供給的日益緊張，各主要國家開始增加其石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備，這無疑加深了原油的供需矛盾。其次，盡管原油的產(chǎn)量勉強(qiáng)能夠滿足日益俱增的需求量，但剩余產(chǎn)能的嚴(yán)重不足加劇了石油供給的潛在危機(jī)。2005年，全世界石油剩余日產(chǎn)能僅僅140萬桶，2006年日產(chǎn)能將增加到190萬桶左右。但這對(duì)于日需求近8500萬桶的石油市場(chǎng)來說，始終是杯水車薪。因此，哪怕地緣政治產(chǎn)生一點(diǎn)點(diǎn)不確定性或者庫存微小的波動(dòng)都會(huì)嚴(yán)重影響原油的價(jià)格。近期因伊朗核危機(jī)以及美國汽油庫存的減少推動(dòng)了石油價(jià)格飆升，正是剩余產(chǎn)能不足的外在表現(xiàn)。事實(shí)上，原油的價(jià)格已經(jīng)不僅僅表現(xiàn)其自身的內(nèi)在價(jià)值，風(fēng)險(xiǎn)因素也已經(jīng)融入在價(jià)格之中，且所占比重將越來越大。風(fēng)險(xiǎn)作為原油價(jià)格的溢價(jià)將推動(dòng)油價(jià)不斷上升。最后，世界經(jīng)濟(jì)對(duì)高油價(jià)的適應(yīng)性有所增強(qiáng)，各國在高油價(jià)下都保持著良好發(fā)展勢(shì)頭。在這種情況下油價(jià)的逐步走高將被消費(fèi)者慢慢接受，從這方面來講，重返到低油價(jià)的時(shí)代的可能性將微乎其微。鑒于以上的供需矛盾，基金趁機(jī)大量涌入油市推高油價(jià)。據(jù)CFTC的最新統(tǒng)計(jì)，截至4月18日，原油總持倉已經(jīng)超過100萬手，較年初增加了近20%。大量基金的涌入活躍了期貨市場(chǎng)，推動(dòng)了油價(jià)的走高。

　　綜上所述，在伊朗與美國的矛盾不斷加深的情況下，原油供給的潛在危機(jī)正在加深。投資基金將以此為題材，繼續(xù)推高油價(jià)。國內(nèi)的燃料油市場(chǎng)和國際原油市場(chǎng)有著高度的關(guān)聯(lián)，因此建議后市保持做多思維。

　　1、基金動(dòng)態(tài)一覽表

　　注：1、第2至第8列的單位是手；

　　2、凈頭寸=基金多倉—基金空倉，該數(shù)值為正值，說明基金持有凈多頭寸，為負(fù)值說明基金持有凈空倉；

　　3、凈頭寸變化=本周凈頭寸—上周凈頭寸，正負(fù)號(hào)的具體含義請(qǐng)參見圖1(b)；

　　4、凈頭寸%=(基金多倉—基金空倉)/總持倉，該數(shù)值為正值，說明基金持有凈多頭寸，為負(fù)值說明基金持有凈空倉，該值的絕對(duì)值越大說明基金控盤能力越強(qiáng)；

　　5、凈頭寸變化%=本周凈頭寸%—上周凈頭寸%，正負(fù)號(hào)的具體含義請(qǐng)參見圖1(b)；

　　6、MA5表示相鄰的左邊一列的5周移動(dòng)平均值；

　　7、基金動(dòng)態(tài)一維圖和二維圖的數(shù)據(jù)均來自上表相應(yīng)的列，以下不再說明。