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套期保值是期貨市場(chǎng)產(chǎn)生、存在的根源，也是期貨市場(chǎng)發(fā)展、壯大的永恒動(dòng)力。隨著世界范圍內(nèi)期貨市場(chǎng)的不斷發(fā)展，套期保值的理論和實(shí)踐也在不斷深化，期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨業(yè)務(wù)的出現(xiàn)，標(biāo)志著套期保值理論進(jìn)入了一個(gè)新階段。
一、套期保值及其特點(diǎn)
自期貨市場(chǎng)創(chuàng)立以來(lái)，迄今為止，形成了三種有代表性的套期保值學(xué)說(shuō)。一是凱恩斯和希克斯的正常交割延期理論，也是最原始的含義，套期保值是指在期貨市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出與現(xiàn)貨數(shù)量相當(dāng)而交易方向相反的商品期貨合約，以期在未來(lái)某一時(shí)間通過(guò)賣(mài)出或買(mǎi)進(jìn)同等數(shù)量的期貨合約補(bǔ)償因現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)所造成的實(shí)際價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的交易。二是沃金的套利學(xué)說(shuō)，認(rèn)為期貨市場(chǎng)的套期保值者實(shí)際上是避免了現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)較大時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)，而接受了基差變動(dòng)這一較小的風(fēng)險(xiǎn)。其實(shí)質(zhì)是把套期保值看作是現(xiàn)貨和期貨間的套利行為，是從可預(yù)測(cè)的現(xiàn)貨和期貨價(jià)格關(guān)系的變化來(lái)獲利而不是降低風(fēng)險(xiǎn)，套期保值被看作是基差投機(jī)。三是約翰遜和斯特恩的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)管理學(xué)說(shuō)，認(rèn)為套期保值者進(jìn)入期貨市場(chǎng)的原因與任何一位投資者進(jìn)入其他市場(chǎng)一樣，目的是為了取得在一定風(fēng)險(xiǎn)水平下的最高收益或一定收益下的最低風(fēng)險(xiǎn)。
一般而言，基差風(fēng)險(xiǎn)小于現(xiàn)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，這樣套期保值者在期市上進(jìn)行反方向的某種操作，則期市資產(chǎn)與現(xiàn)市資產(chǎn)呈一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系，從而該資產(chǎn)組合能獲得令他滿(mǎn)意的風(fēng)險(xiǎn)與收益組合。因此，套期保值者除了可以進(jìn)行選擇性地套期保值外，買(mǎi)賣(mài)期貨合約的數(shù)量也不一定要與現(xiàn)貨交易的數(shù)量一致，他們可以針對(duì)市場(chǎng)變化隨時(shí)調(diào)整和改變期貨交易的數(shù)量。他們引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)概念，以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)為標(biāo)準(zhǔn)衡量風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率，并提出風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償最大化套期保值比率概念，這就可以在達(dá)到單位風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償最大的同時(shí)使風(fēng)險(xiǎn)處于較低水平。
二、期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨及其特點(diǎn)
期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨是指持有同一交割月份合約的多空雙方，將期貨平倉(cāng)價(jià)格及現(xiàn)貨交貨價(jià)格達(dá)成協(xié)議，將期貨持倉(cāng)按協(xié)議價(jià)格由交易所代為平倉(cāng)，按協(xié)議現(xiàn)貨價(jià)進(jìn)行現(xiàn)貨買(mǎi)賣(mài)，變期貨部位持倉(cāng)為現(xiàn)貨部位的交易。國(guó)外很多期貨交易所都允許采取期轉(zhuǎn)現(xiàn)的交易方式，鄭商所于2001年9月1日正式推出了期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨業(yè)務(wù)；上海期交所于2000年6月推出了適用于標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單的“期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨”交割辦法，2001年4月又經(jīng)過(guò)修改完善，將其適用范圍擴(kuò)展到非標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單。
期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨業(yè)務(wù)有以下特點(diǎn)：1.它允許交易者進(jìn)行非合約條款交易，滿(mǎn)足投資者的不同偏好和需要，如可以在非指定交割地點(diǎn)進(jìn)行交割，在正常交易時(shí)間之外進(jìn)行交割，還允許在交易廳外商談交易。2.鎖定成本和利潤(rùn)。它的最大特點(diǎn)就是利用協(xié)議基差來(lái)操作，買(mǎi)賣(mài)雙方經(jīng)過(guò)討價(jià)還價(jià)，協(xié)定好期貨平倉(cāng)價(jià)格和現(xiàn)貨交貨價(jià)格的基差后，也就對(duì)雙方的成本和利潤(rùn)進(jìn)行了鎖定。3.交割地點(diǎn)、交割品種的靈活性。進(jìn)行期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨交易，不僅可以選擇交易所的標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單，而且可以利用非標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單，在非交割地點(diǎn)進(jìn)行交割，這就大大增強(qiáng)了期貨交割規(guī)則的靈活性，降低了交易成本，使套期保值者最大限度地實(shí)現(xiàn)保值目的。4.時(shí)間上的優(yōu)越性。只要雙方有期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的意向，在任何時(shí)間都可協(xié)商談判，申請(qǐng)辦理，而不僅僅限于合約到期才能交割。5.價(jià)格上的靈活性。在確定好期貨平倉(cāng)價(jià)格和現(xiàn)貨交貨的基差的基礎(chǔ)上，達(dá)成雙方認(rèn)可的期貨平倉(cāng)價(jià)格和現(xiàn)貨交割價(jià)格。雙方協(xié)商的價(jià)格沒(méi)有必要與當(dāng)時(shí)的期貨價(jià)格相同，只要在當(dāng)日允許的期貨價(jià)格波動(dòng)幅度內(nèi)即可，避開(kāi)了有競(jìng)爭(zhēng)的公開(kāi)報(bào)價(jià)制度。6.期轉(zhuǎn)現(xiàn)比遠(yuǎn)期合同交易和期貨交易更有利。遠(yuǎn)期合同交易可以回避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，但面臨違約問(wèn)題和流動(dòng)性問(wèn)題；期貨交易雖沒(méi)有上述問(wèn)題，但在交割品級(jí)、交割時(shí)間和地點(diǎn)的選擇上沒(méi)有靈活性，而且成本較高。
三、套期保值與期轉(zhuǎn)現(xiàn)的關(guān)系
1.套期保值是期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的基礎(chǔ)和保證。期貨市場(chǎng)套期保值的參與者是期貨市場(chǎng)存在和發(fā)展的基礎(chǔ)，也是現(xiàn)貨市場(chǎng)的主要現(xiàn)貨供求者，只有套期保值者的存在和參與，期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨才有實(shí)現(xiàn)的可能。采取期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨這種措施，可以使期貨市場(chǎng)更加貼近現(xiàn)貨市場(chǎng)。一般地說(shuō)，期貨交易品種的實(shí)物交割對(duì)于加強(qiáng)該品種期現(xiàn)兩市的聯(lián)系有重要作用，沒(méi)有實(shí)物交割，期貨市場(chǎng)如同無(wú)源之水，雖然一般期貨交易品種的實(shí)物交割量?jī)H占其成交量的3%左右，但這3%的實(shí)物交割量卻是套期保值的一種特殊方法，也成為連接期現(xiàn)兩市的紐帶和橋梁。而期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的措施將交割時(shí)間從期貨合約交割月拓展至任何時(shí)間，由此使多空雙方具有更充分的時(shí)間完成實(shí)物的交割，緩解了期貨交易價(jià)格大幅上漲或下跌而導(dǎo)致的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，促使期現(xiàn)兩市的影響因素相互滲透、相互交織，并且引導(dǎo)期貨投資者關(guān)注現(xiàn)貨交易。
同時(shí)，套期保值需要平倉(cāng)或?qū)嵨锝桓睿谪涋D(zhuǎn)現(xiàn)貨與期貨市場(chǎng)的在交易廳平倉(cāng)后買(mǎi)賣(mài)現(xiàn)貨或到期實(shí)物交割既有密切聯(lián)系，又有本質(zhì)不同。與在交易廳平倉(cāng)后買(mǎi)賣(mài)現(xiàn)貨不同，期轉(zhuǎn)現(xiàn)是以買(mǎi)賣(mài)雙方商定的價(jià)格平倉(cāng)，而在交易廳平倉(cāng)后買(mǎi)賣(mài)現(xiàn)貨的平倉(cāng)價(jià)格只能競(jìng)價(jià)。期轉(zhuǎn)現(xiàn)與實(shí)物交割也不同，買(mǎi)賣(mài)雙方可以提前交貨，也可以到交割月交貨，交貨時(shí)間、地點(diǎn)和品級(jí)由雙方商定，而實(shí)物交割只能到期在指定地點(diǎn)付款提貨。由此可見(jiàn)，期轉(zhuǎn)現(xiàn)的一個(gè)重要條件是期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格保持在合理的價(jià)區(qū)內(nèi)，當(dāng)期價(jià)嚴(yán)重偏離現(xiàn)價(jià)時(shí)，即使包含成本因素，對(duì)于買(mǎi)賣(mài)中的一方，期轉(zhuǎn)現(xiàn)得到的收益仍小于在交易廳平倉(cāng)后買(mǎi)賣(mài)現(xiàn)貨或?qū)嵨锝桓畹玫降氖找妫@時(shí)期轉(zhuǎn)現(xiàn)是無(wú)法進(jìn)行的。另外，期貨市場(chǎng)參與者的結(jié)構(gòu)、套期保值者和現(xiàn)貨貿(mào)易伙伴是否很多，期轉(zhuǎn)現(xiàn)規(guī)則是否便利，都將影響期轉(zhuǎn)現(xiàn)的數(shù)量。
2.期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨是套期保值理論的發(fā)展和延伸。期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨是套期保值的一種新方法，是套期保值理論的創(chuàng)新。利用協(xié)議基差進(jìn)行期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨，協(xié)議基差的大小是最重要的因素，而套期保值的方法之一就是基差交易，因此，期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨是套期保值理論的發(fā)展和延伸。不論是套期保值還是期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨在操作時(shí)都應(yīng)考慮以下因素：交割的有關(guān)費(fèi)用、儲(chǔ)倉(cāng)費(fèi)、利息費(fèi)、資金和貨物提前利用所得到的機(jī)會(huì)收益、現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格、期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨交收貨物和交割標(biāo)準(zhǔn)品級(jí)的現(xiàn)貨差價(jià)等。
由于期貨價(jià)格中已經(jīng)包含交割、倉(cāng)儲(chǔ)和利息等費(fèi)用，期價(jià)一般高于現(xiàn)價(jià)，因此，期價(jià)和現(xiàn)價(jià)之差是確定協(xié)議基差的重要依據(jù)。一般來(lái)說(shuō)，期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨雙方按照結(jié)算價(jià)格平倉(cāng)，用結(jié)算價(jià)格減去協(xié)議基差確定交收貨物價(jià)格時(shí)，賣(mài)方應(yīng)將節(jié)約費(fèi)用的大部分以協(xié)議基差的形式給予買(mǎi)方。在期現(xiàn)價(jià)格差和上述費(fèi)用基本一致的情況下，協(xié)議基差應(yīng)該低于期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格差。因?yàn)樵谠撉闆r下，與交割方式相比，賣(mài)方基本沒(méi)有獲得期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨收益，買(mǎi)方獲得所有期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨收益，買(mǎi)賣(mài)雙方進(jìn)行期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的可能性很小。在小于期現(xiàn)價(jià)格差的情況下，則少于部分即為賣(mài)方進(jìn)行期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨獲得的收益，協(xié)議基差為買(mǎi)方獲得的期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨收益。
3.套期保值和期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨在一定條件下可以相互轉(zhuǎn)化。
(1)如果買(mǎi)賣(mài)雙方是長(zhǎng)期貿(mào)易伙伴，都希望未來(lái)交收貨物并將現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去，買(mǎi)賣(mài)雙方可以先擬定交貨地點(diǎn)和交貨品級(jí)，然后在期貨市場(chǎng)各自建立自己的持倉(cāng)。這樣，買(mǎi)賣(mài)雙方雖然沒(méi)有直接簽訂遠(yuǎn)期合同，實(shí)際上卻是通過(guò)期貨市場(chǎng)間接簽訂了一個(gè)遠(yuǎn)期合同，在期貨合約到期或到期前進(jìn)行期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨，把期貨合約變成一個(gè)現(xiàn)貨合同。在期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨過(guò)程中，通過(guò)期貨市場(chǎng)間接簽約，既給價(jià)格變動(dòng)不利的一方平倉(cāng)免除責(zé)任的機(jī)會(huì)，又使價(jià)格變動(dòng)有利一方不會(huì)因?qū)Ψ讲辉嘎募s而無(wú)法轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。如果在期貨合約到期前，買(mǎi)賣(mài)雙方都沒(méi)有平倉(cāng)，他們就可以將期貨合約轉(zhuǎn)換為現(xiàn)貨合同。如果期貨合約到期前一方已經(jīng)平倉(cāng)，另一方可以選擇新的伙伴進(jìn)行期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨、平倉(cāng)后買(mǎi)賣(mài)現(xiàn)貨或到期交割等方式交收現(xiàn)貨，并達(dá)到保值目的。
期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨提供了期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)新的銜接方式。與期貨合約交易及遠(yuǎn)期合約交易一樣，期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨使買(mǎi)賣(mài)雙方轉(zhuǎn)移了價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨還吸收了期貨交易平倉(cāng)免責(zé)的優(yōu)點(diǎn)和遠(yuǎn)期合同交易中貨物交收靈活性、便利性和低成本等優(yōu)點(diǎn)，有效防止了遠(yuǎn)期合同交易中違約給對(duì)方造成的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，節(jié)約了期貨交割帶來(lái)的成本和其他費(fèi)用。
(2)如果買(mǎi)賣(mài)雙方不是現(xiàn)貨上的貿(mào)易伙伴，而是在交割或交割前偶然達(dá)成期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨協(xié)議，協(xié)議中常協(xié)商現(xiàn)貨交收價(jià)格和期貨平倉(cāng)價(jià)格，當(dāng)然也可以協(xié)議基差，進(jìn)行期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨。在協(xié)商不成時(shí)，可以將現(xiàn)有的期貨倉(cāng)位轉(zhuǎn)為套期保值的頭寸；在協(xié)商一致的情況下，可以將原套期保值頭寸轉(zhuǎn)為期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨。
根據(jù)國(guó)外期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨資料介紹，大多數(shù)期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的雙方都是現(xiàn)貨上的貿(mào)易伙伴，他們利用期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值，同時(shí)還以某日的期貨價(jià)格為基礎(chǔ)，商定一個(gè)差額，以此來(lái)確定現(xiàn)貨交收價(jià)格。由此可見(jiàn)，套期保值和期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨可以說(shuō)是你中有我，我中有你，共同為期貨市場(chǎng)的繁榮和發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。
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