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胡俞越 李宏濤
新加坡交易所（SGX）極其富有“侵略性”，搶先推出了幾個(gè)國(guó)家和地區(qū)的股指期貨，其中影響最大的是日經(jīng)225指數(shù)期貨與MSCI臺(tái)證股指期貨，SGX搶得了其定價(jià)權(quán)。股指期貨定價(jià)權(quán)爭(zhēng)奪方面的這種弱肉強(qiáng)食，警醒我們積極推出股指期貨已經(jīng)到了時(shí)不我待的境地。
SGX動(dòng)了我的奶酪
股指期貨是20世紀(jì)80年代發(fā)展起來的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，目前已成為國(guó)際金融市場(chǎng)體系中的重要組成部分，在國(guó)際金融中心與定價(jià)中心競(jìng)爭(zhēng)中的作用也日益明顯，其國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。目前許多新興市場(chǎng)化國(guó)家和地區(qū)，都把股指期貨作為金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展的突破口。然而令人擔(dān)憂的是，境外交易所一直在醞釀中國(guó)指數(shù)股指期貨，搶占中國(guó)股指期貨的定價(jià)權(quán)。如2004年10月，芝加哥期權(quán)交易所率先推出中國(guó)指數(shù)期貨，文萊國(guó)際交易所要推出中國(guó)指數(shù)的期貨合約，香港交易所與新華富時(shí)指數(shù)公司也于2005年簽訂交易新華富時(shí)中國(guó)25指數(shù)期貨及期權(quán)的協(xié)議。
而在這些境外交易所中，對(duì)我國(guó)股指期貨發(fā)展威脅最大的是一向在產(chǎn)品創(chuàng)新方面最有“侵略性”的新加坡交易所。在搶注別國(guó)股指期貨與爭(zhēng)取定價(jià)權(quán)方面，SGX可謂咄咄逼人，SGX曾經(jīng)搶先推出日經(jīng)225股票指數(shù)期貨和期權(quán)、MSCI香港股指期貨、MSCI臺(tái)證股指期貨、印度S＆P CNX Nifty50股指期貨，使得日本、香港、臺(tái)灣、印度市場(chǎng)處于被動(dòng)地位。今年1月SGX宣布，將于9月推出新華富時(shí)A50中國(guó)指數(shù)期貨，其爭(zhēng)奪中國(guó)股指期貨定價(jià)權(quán)的氣勢(shì)鋒芒畢露。
股指期貨被SGX搶先推出，以SGX在語言文化、地理位置、發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)、眾多國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者等優(yōu)勢(shì)，其必然會(huì)對(duì)國(guó)際資金、國(guó)內(nèi)QFII以及地下資金產(chǎn)生一定吸引力，并在價(jià)格形成機(jī)制中搶占先機(jī)。即使國(guó)內(nèi)與境外同時(shí)推出股指期貨，由于國(guó)內(nèi)交易成本和監(jiān)管地限制，也將面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)。倘若我們一味消極，不僅會(huì)失去已有的指數(shù)資源，還會(huì)在新的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中被SGX等國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)者擠入邊緣化的不利境地。屆時(shí)，境外投資者便可通過SGX的股指期貨進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，從而導(dǎo)致我國(guó)股市現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)過度分割。同時(shí)，由于我國(guó)監(jiān)管部門對(duì)境外股指期貨市場(chǎng)沒有監(jiān)管權(quán)，境外股指期貨市場(chǎng)操縱行為的負(fù)面影響，將有可能波及到國(guó)內(nèi)股市、期市。東道國(guó)的股指期貨被其他國(guó)家搶先出臺(tái)，致使東道國(guó)金融衍生品市場(chǎng)成為影子市場(chǎng)，將嚴(yán)重影響東道國(guó)的金融市場(chǎng)整體發(fā)展，進(jìn)而威脅金融體系的穩(wěn)定和國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全。
推出股指期貨已時(shí)不我待
適應(yīng)經(jīng)濟(jì)全球化與信息技術(shù)的發(fā)展，SGX通過合并重組與公司制改造使其活力無限，在全球競(jìng)爭(zhēng)中占盡先機(jī)。我國(guó)正在籌建的金融衍生品交易所在建立之初，就應(yīng)當(dāng)學(xué)習(xí)與借鑒SGX的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，建立高起點(diǎn)的有競(jìng)爭(zhēng)力的公司制交易所。偽會(huì)員制交易所的積弊與目前全球掀起的交易所公司制浪潮，已經(jīng)使我們?cè)诟?jìng)爭(zhēng)與機(jī)遇面前不容置疑；建立適應(yīng)全球競(jìng)爭(zhēng)的公司制交易所，已是促進(jìn)與發(fā)展我國(guó)金融衍生品市場(chǎng)的必然與必要。
SGX將現(xiàn)貨交易與衍生品交易兩個(gè)市場(chǎng)合并成一個(gè)集團(tuán)，但集團(tuán)之下，現(xiàn)貨交易與衍生品交易仍然是兩個(gè)機(jī)構(gòu)，兩套技術(shù)系統(tǒng)，兩種運(yùn)行模式。由于期貨、現(xiàn)貨兩個(gè)市場(chǎng)交易原理和風(fēng)險(xiǎn)特征有明顯差別，專業(yè)劃分有利于提高市場(chǎng)運(yùn)行效率與隔離風(fēng)險(xiǎn)。這對(duì)于我國(guó)金融衍生品交易所在會(huì)員結(jié)構(gòu)、分類管理、風(fēng)險(xiǎn)防范等方面具有重要啟發(fā)意義，有助于廓清目前市場(chǎng)上存在的券商代理金融期貨、券商IB制度、交易所會(huì)員結(jié)構(gòu)等方面的各種猜疑與誤讀。
SGX在其發(fā)展過程中也并非一帆風(fēng)順，也曾經(jīng)發(fā)生過一些“致大廈將傾”的風(fēng)險(xiǎn)事件，比如巴林銀行事件等。但是SGX在風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生后努力尋找問題根源，積極做出應(yīng)對(duì)，建立并維持備受信賴并且富有透明性的健全、有效率的市場(chǎng)機(jī)制，目前其風(fēng)險(xiǎn)控制和制度規(guī)范都走在全球證券與期貨市場(chǎng)的前列。我國(guó)金融期貨市場(chǎng)剛剛起步，并且與之相配套的整個(gè)金融市場(chǎng)的其他子市場(chǎng)，比如證券市場(chǎng)等的發(fā)展尚不健全成熟。因此，監(jiān)管部門、行業(yè)組織、交易所、經(jīng)紀(jì)公司等在金融期貨風(fēng)險(xiǎn)管理方面，應(yīng)當(dāng)有新思路、新目標(biāo)、新辦法。
SGX加強(qiáng)與國(guó)際上其他國(guó)家交易所合作，努力推動(dòng)其國(guó)際化，增強(qiáng)了新加坡作為全球金融中心與定價(jià)中心的地位。我國(guó)金融衍生品交易所也應(yīng)當(dāng)利用各種有利條件與難得的機(jī)遇，積極與國(guó)際上其他交易所加強(qiáng)合作，合縱連橫，在合作與競(jìng)爭(zhēng)中發(fā)展壯大；如一味閉關(guān)鎖國(guó)，必將重復(fù)1840年的舊事。（作者分別為北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長(zhǎng)、研究生）
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