國債期貨呼之欲出

　　本報記者 方原 北京報道

　　記者日前從有關方面獲悉，國債期貨很有可能與股指期貨一道成為今年金融衍生品的第一批產品。

　　據透露，幾個部委目前已加強對國債期貨的聯合研究，一份旨在建議恢復國債期貨交

易的研究報告將在近期完成，而后將以財政部、央行、證監會“國債期貨聯合研究小組”的名義提交國務院。

　　央行“試驗”效應

　　2005年5月，央行在銀行間市場實施了一項重大改革舉措，推出國債遠期交易。此間有分析人士指出，這是監管層在“無意中”為重啟國債期貨探路。

　　據了解，早在《關于銀行間債券市場開展遠期交易的管理規定》出臺之前，特別是在2002年，遠期交易就已開始顯露頭角，成為部分市場成員避險趨利的工具。

　　“那時，長達數年的降息導致債券發行利率屢創新低，二級市場充斥著長債短炒的短期行為，隱含了巨大的風險。”財政部國庫司有關人士揭示了多年來國債市場交易制度的缺陷。　　他說，在交易方式單一、缺乏利率風險管理工具的條件下，一些市場成員特別是持有大量長期國債的商業銀行出于對持有債券結構調整、收益和稅收調節、交割安排以及規避利率風險等方面的考慮，自發地嘗試進行了一些類似互換、遠期的交易行為。

　　據分析，盡管這些行為適應了市場成員的部分需求，而且事實證明這些行為在以后特殊的市場背景下發揮了一定的作用，但畢竟不是標準化的協議約束，而且沒有制度約束的交易行為很可能潛伏著一定的風險，不利于市場的穩定運行。因此，希望早日引入一些能夠規避風險的衍生交易工具(包括期貨機制)的呼聲在坊間日趨強烈。

　　央行作出國債遠期規定后，市場面也進行了積極的回應。無論是“資產證券化”、“遠期國債交易”，還是“外匯做市商”，市場已強烈呼吁數年，央行此番借機推出，正是順應了市場發展的要求。

　　據介紹，在過去的幾年中，發行主體曾相繼在債券發行工作中推出了帶有遠期交易性質的債券品種，如030005等國債；030210、030211、040213等國開債；0401103、0501002等央行票據。這些有益的嘗試，為國債遠期交易的順利推出奠定了基礎，同時也在一些方面為重啟國債期貨準備了市場條件。

　　“國債現貨”形成基礎

　　“債券現貨市場得到了充分發展，達到了恢復國債期貨的規模要求。”金融專家夏斌表示。他說，從國際經驗來看，國債期貨交易的順利開展必須以一定規模的現貨市場為支撐。

　　據分析，各國開展國債交易之初，國債占GDP的份額大致為14%-45%。目前，我國國債規模占GDP的份額約為15%，這樣的一個比例高于韓國開展國債期貨時候的水平(14.4%)，與德國、巴西等國(約20%)比例相當。因此，國債規模已不是制約我國國債期貨交易的主要障礙。從發行方式和品種的期限結構上看，2001年開始發行15年至30年的長期國債，并采用貼現方式發行一年期以下的短期品種。從發行方式上看，短期國債改集中發行為滾動發行。這一切進一步增強了國債市場供求的均衡性。

　　專家表示，出于規避利率風險的要求，迫切要求發展國債期貨交易。目前國內利率市場化的步伐在加快。2005年底央行宣布貸款利率上浮區間徹底取消。去年一年隨著央行貨幣政策調控的節奏，市場利率也處于不斷的漲跌變化之中，利率風險已成為企業、居民、機構投資者不能回避的金融市場風險之一。

　　“三部委的討論和將來上報國務院的報告并沒有對國債期貨的交易和監管規則作詳細的設計，只對恢復國債期貨的條件和功能作了說明。”一位接近中國證監會期貨部的人士向本報記者如是表示。

　　據悉，央行、財政部和證監會實際上已分別有研究小組對國債期貨交易場所和國債期貨經紀機構的資格條件、國債期貨交易、結算及交割業務管理、國債期貨經紀業務管理、法律責任等五個方面進行了研究，以備國債期貨的推出。

　　央行有關部門表示，“對國債期貨從部委獨立研究到聯合研究，是目前國債和期貨業監管體制的需要，進入聯合研究階段也表明將對國債期貨的交易規則和監管規則開始進行更多的考慮。”

　　“國債期貨涉及面較廣，這要國務院說了算。不過，有關方面重啟國債期貨的研究和準備工作已經比較成熟。”央行金融市場司的有關人士表示。

　　有關部門人士樂觀地估計，在金融和資本市場改革創新的大背景下，時間不會太久。

　　但是，一提及國債期貨，人們就容易聯想到當年國債期貨引發的風波。一位曾經在上證所從事國債交易的人士，至今回憶起當年國債“327”風波，仍然心有余悸。

　　1995年2月23日，上證所327合約空方主力在行情飆升后蓄意違規。空方主力大量透支交易，以千萬手的巨量空單，將價格打壓，使當日開倉的多頭全線爆倉，造成了“中國的巴林事件”。

　　這位人士稱，國債期貨必然存在巨大風險，重新啟動應慎之又慎。他希望監管層在各個層面做好調研，創設好條件。

　　法規完備

　　“從實質上來看，央行遠期交易是國債期貨雛形，與國債期貨一樣具有做空功能和交易放大效應。”財政部國庫司的有關人士認為，從國債買斷式回購到遠期交易，這是做空機制的不斷完善，“下一步應該是發展國債期貨”。

　　“央行國債遠期交易的實施確實為其他衍生工具的推出創造了條件。不過，期貨、期權等其他衍生交易方式的出現，不會因為有遠期交易的機制就自然產生，這需要市場其他一些條件的配合，特別是政策和法規方面的支持。”上海期貨交易所金融期貨事業部的一位研究人士表示。

　　中國證監會期貨部在多次調研中反映出一個事實：作為國債的交易場所銀行間市場和證券交易所的機構對目前恢復國債期貨的市場條件都有了一致的看法。

　　上海證券交易所債券基金部的一份報告指出，從發行方式和品種的期限結構看，2001年開始，中國發行15年至30年的長期國債，并采用貼現方式發行一年期以下的短期品種。此外，國債的發行方式改集中發行為滾動發行。國債發行規模已經不是制約國債期貨交易的主要障礙，國債市場供求的均衡性顯著提高。

　　而一些銀行機構得到的意見是，對于正在進行利率市場化改革的中國金融市場來說，利用國債期貨交易規避利率風險的迫切需求已經越來越凸現。

　　除市場條件外，有關部委人士認為，目前的監管體系亦足以保證國債期貨交易正常進行。1995年“327國債期貨”事件以來，有關部門出臺了《期貨交易管理暫行條例》及其配套的《期貨交易所管理辦法》、《期貨經紀公司管理辦法》等一系列制度，基本建立了統一的法規體系。