廣發基金朱平：突破之后 股市往何處去

　　廣發基金管理公司投資總監 朱平

　　上周大盤有效突破1300點，回顧本輪歷時四周的上漲，可以看出以下三個特征：首先，大盤股整體沒有好的表現，由于熱錢較偏愛流動性好的大盤股，這可能表明相當多的熱錢仍在場外；其次，有色金屬、消費及自主創新類個股是本輪上漲的最大受益者，這些股票普遍市值不大，但短期漲幅驚人；最后，股改對價被市場完全接受，成為股價上漲最重要的原

因之一。從過去的經驗看，只有整數點位才會對大盤構成較大阻力或支撐，所以如果大盤有效突破了1300點，那么如何面對1400點將是大盤在四月份面臨的重要問題。

　　國內股市反轉的歷程

　　不可否認，全球新興市場正處于牛市當中，盡管去年已有驚人漲幅，但今年俄羅斯、巴西和印度三國股市的漲幅又已達到20%，現在還很難估計牛市到什么時候結束。在這樣的牛市之中，最受益的還是小市值股票，這三年全球新興市場小盤基金的年收益率經常超過40%，這引發大量的資金申購，以至于許多小盤基金不得不停止申購，因為已沒有更多的股票可以滿足擴大了的基金規模。

　　中國股市從今年開始也終于顯示出了牛市特征，越來越明顯的賺錢效應正吸引著更多的投資者。不過如果仔細分析，從2003年起就有一批股票處于上升通道之中，而以2003年1月1日為基準，國內有相當數量的股票收益率更是達到300%。統計數據表明，這些股票主要是以G中興(資訊 行情 論壇)、G天威(資訊 行情 論壇)、G廈鎢(資訊 行情 論壇)等為代表的自主創新類股票；以G宏達(資訊 行情 論壇)、鹽湖鉀肥(資訊 行情 論壇)為代表的資源類股票和以貴州茅臺(資訊 行情 論壇)、蘇寧電器(資訊 行情 論壇)、G萬科(資訊 行情 論壇)為代表的消費類股票。與此相對應的是，大盤股在這三年中的漲幅并不大，而大量的投資價值不明顯的股票則是負收益。

　　這可以得出以下三個結論：首先是中國股市其實也是從2003年便進入了牛市，只是由于當時估值比較高，尤其是大量投資價值不明顯的股票估值較高，因而掩蓋了一批質地優良股票的長期上漲趨勢；其次，去年年底，由于股改集中加速以及2006年宏觀經濟的強勁增長，使國內股市從向全球股市估值接軌的整體下跌趨勢中反轉，進入與全球牛市同步的上升趨勢中；最后，這輪牛市的主要受益者正是消費、資源和自主創新這三個行業或板塊的股票，在市值規模上也呈現鮮明的小市值特征，與全球股市的表現是一致的。

　　長線資金開始面臨壓力

　　對于國內市場上述反轉的歷程，相當數量的長線資金是完全有預期的，股改和新老劃斷都沒有改變長線資金對國內股市的這種本質判斷。所以盡管市場幾起幾落，如果長線持有上述三類股票，其收益是非常可觀的。尤其是去年下半年在股改對價預期基本確定后，對上述股票的持有顯得更加重要。目前這批股票的暴漲，一方面是由于股改對價和盈利的持續增長，另一方面則是由于這批股票已成了長線資金的戰略性資產，場外資金想出高價購買卻沒有更多供給。不過這批股票在成交量不大的基礎上，漲幅已經非常可觀，雖然還沒有引起重大分歧，但可能已經開始對長線資金產生壓力，如果這種上漲還不能停止，那么市場將面臨以下兩個選擇：一是市場的市盈率寬度將加大，市場有效性進一步加強，一批成長性較好的股票市盈率可能普遍達到30倍或更高的水平；二是市場再次上演暴漲和暴跌的老戲，究其原因可能是由于這批股票漲幅太大或宏觀基本面發生改變，使得長線資金產生重大分歧，從而退出這些股票并讓位于短線游資。

　　無論結局如何，經過本輪上漲后，長線資金可能會得出以下兩個結論：一是在現有資訊下的基本面分析表明，股票的估值吸引力已大大降低；二是大量并沒有獲利的資金正以前所未有的熱情進入股市，沒有人知道這些資金會把股市帶往何處。

　　市場可能的調節器

　　市場上漲的另一個重要結果可能是IPO或再融資的啟動，而這種增加股票供給的融資行為也是市場今后走向的一個重要調節器。監管部門如果能在上漲市場中完成新老劃斷，將是一件令各方都滿意的股改結局，所以新老劃斷和再融資開閘的時機既不宜在市場低迷時，也不宜在上漲后期，最好的時機應是市場確立升勢，但上升幅度還不太大的時候。如果這個邏輯能夠成立，那么市場的加速上漲將很快引發再融資開閘，從而使股市的上漲節奏能平穩一些。

　　股市的另一個調節器是國際股市，尤其是H股市場的走勢。從目前情況看，H股市盈率已超過15倍，這其中最重要的原因是對