湘財荷銀投資策略師葉盛：新趨勢需新投資工具

　　湘財荷銀投資策略師 葉盛

　　自去年股改以來，中國資本市場正發生翻天覆地的變化。縱觀中國資本市場，我們認為不遠將來會有兩個新趨勢，一是市場有效性將趨強，二是國際化的趨勢。在這種背景下，中國的機構投資者急需新的投資工具。

　　兩個新趨勢

　　第一個趨勢是市場有效性將趨強。以前我們常說中國股市是一個“無效市場”，與宏觀經濟長期背離。2003年起，機構投資者特別是基金力量的崛起，使得中國股市的有效性已逐步提高。

　　隨著

　　第二個趨勢是國際化的趨勢。金融業逐步開放加速了A股市場的國際化接軌，隨著QFII額度逐步提升和境外資本流入，國際機構投資者的力量正不斷壯大。同時QDII計劃的啟動將打通國際和國內資金的雙向通道。更耐人尋味的是，近期的A股市場行情明顯受到海外市場的影響。在這樣一個背景下，用國際化視野進行行業分析和公司估值已成為當前投資研究的重要課題。

　　兩個新工具

　　從華爾街歸來后，我感覺到中國本土的投研能力有明顯的提高。許多經典的投資工具已開始被廣泛使用。一些經典的投資模型和工具比如DCF等開始被國內基金公司普遍運用。我們經過觀察和思考，結合對美國資產管理行業的理解，在這里補充兩點：

　　◎ 概率的運用(Probability Theory Ap-proach)

　　市場充滿不確定性，這要求我們運用概率的視角來考量投資機會。投資本身是關于或然性，而非“必然性”的行為。對某一資產僅僅預測一種可能性，往往會既忽視投資問題的多面性，同時又低估了投資風險。對于一只

　　還有一個現象：由于人認知上的自身缺陷，對小概率而回報率高的事件總是很熱衷，卻往往忽視那些發生概率較高同時回報也相對低些的事件。但事實上大量的后者組合往往能夠帶來比前者高的總回報，所以，概率或者說或然性的思維可以糾正認知上的盲點，在投資時利用概率分析，能夠讓人看得更理性更全面一些，同時也能控制風險。

　　◎ 行為金融學(Behavioral Finance)的探討

　　“羊群效應”這樣的現象在市場上經常出現，從理性的角度看，很難理解，但這些現象正是行為金融學的研究對象和成果。

　　行為金融學的一個基本假設就是人經常是非理性的，甚至到了會重復犯同樣錯誤的地步。它關注研究的是人在金融領域的真實行為，特別是分析人的心理情緒、個別經驗如何影響投資行為和市場。投資活動表面上看起來是在買賣

　　以2005年部分超跌低價的周期類股票為例，下跌過程中引起一些投資者的注目，認為估值確實很低了。但根據行為金融理論中短期記憶的說法，人對短期盈利或虧損的記憶總是非常強烈。如果股票基本面沒有得到改善，而且前期負面動能(Momentum)依然強烈，那么該股票很可能短期內繼續下跌或反彈無力。結果變成一把“下落的刀子”，此時接住它只會帶來傷害。

　　同樣，讓我們來看看硬幣的另一面。由于投資者的恐慌心態及行為金融學描述的“過度反應”(Overreaction)，股票價格有時會發生嚴重錯位，和其投資內在價值背離甚遠。如果這種超跌情況持續時間過長，當所有負面預期基本消化以后，這時候老到的投資者可以利用這種錯位，配合利好催化因素的預期，采用“逆反策略”(Contrarian Strategy)買入。這樣，在股票進入長期反轉時，領先了一步。

　　以上是運用行為金融學考慮投資的兩個例子。一個智慧的投資者能夠利用廣大投資者“非理性”創造的機會，獲得超額回報。這也是行為金融理論的魅力所在。

　　行為金融學是新學科，仍處于探索中，量化較難。但我們認為，在中國市場，它的應用性更強，因為中國機構投資者的“內部”交流比國外多，情緒心理應該更有傳染性。當然，它不是作為絕對的唯一的投資手段，行為金融學和投資一樣更多的是一門藝術，而不是科學。

　　如果有這么一位天才的投資家，那么我相信他肯定是一個莎士比亞那樣洞察人性的大師，而不是善于科學推理的牛頓。將這句話作為結尾，送給諸位投資人士，讓我們更深刻地理解市場、理解人性。