華夏基金：升值突如其來 股市反彈漸入中段

　　(一)市場回顧：7月18日～21日盤中屢屢考驗千點而又均被指標股拉起，21日晚突然公布人民幣匯率升值，22日兩市跳空高開上漲，成交有所放大。上證綜指收盤1046點，全周漲1.97%。

　　(二)政策：人民幣匯率升值

　　在2005年度策略報告中，我們把匯率升值預期作為2005年投資主題之一。4月下旬和5月，升值預期在A股市場上一度有所表現，航空股、商業地產股上漲，集裝箱和港口機械制造、通訊設備等出口股以及海運股出現較大幅度下跌。但不久這一因素又有所淡化。考慮到國際國內政治經濟背景，此時啟動人民幣匯率形成機制改革，應在情理之中。

　　(三)市場結構

　　人民幣匯率升值對宏觀經濟、多個行業和上市公司有著深遠的影響；當這一預期已久的大事件終于成為現實之時，A股市場也給予了明確的回應。從7月22日市場表現來看，商業地產、銀行等行業較受市場認同。總的來說，非貿易品部門表現較好。成品油提價和進口原油成本下降使得中國石化(資訊 行情 論壇)和煉油股表現也較為突出。

　　出口股如港口機械制造、紡織等開盤下跌，由于前期的下跌已經部分體現了升值預期因素，市場未過度反應，后多收出下影。但也很難說“利空出盡”，畢竟，現在還無法確認未來是否會持續升值，從而影響人們對升值受損個股的投資情緒和估值水平。

　　(四)對市場的影響和投資策略

　　宏觀經濟方面，人民幣正式升值無疑對宏觀經濟有深遠的影響；但短期來看，宏觀經濟目前仍處于減速階段，這一判斷尚未發生根本改變。上市公司業績增速和估值水平暫時也未發生大的變化。

　　但資金方面可能會發生較有利的變化。“匯率升值周期內、新興市場股市一般呈牛市”的觀點較為深入人心。目前儲蓄相對于A股流通市值的倍數約為26倍；而在2001年股市高點時這一倍數僅為7倍。QFII 額度也已從40億美元擴大至100億美元。人民幣正式升值可能會使一部分原處于觀望狀態的資金進入A股市場，改善目前的資金供給狀況。從這個意義上來說，升值對股市是一個實質性利好。但不能過于奢望資金推動因素，畢竟，基本面才是決定股價最重要因素。

　　(五)趨勢

　　績差股居多的深綜指在6月27日即結束某個級別的c4浪反彈，展開c5浪下跌，7月19日再度創出新低，但值得注意的是，此后盡管仍不時有個股補跌，但一部分嚴重超跌的個股出現了較大反彈，c5浪下跌隨時可能結束從而展開新的級別稍高一些的反彈。

　　上證綜指仍未創新低，表明6月6日展開的中級反彈趨勢尚未結束。以人民幣升值為契機，有可能構成前期一直提到的“本次反彈的第二輪上升”，在千點上方大盤再一次形成向上的機會。值得注意的是，反彈運行時間目前已接近兩個月。反彈結束之后，下半年仍應以調整為主。

　　(六)投資策略

　　根據匯率升值后的市場結構，進行更新：

　　(1)資產配置策略：弱勢績差股在大面積創新低后可能出現新的反彈，但仍有估值風險；強勢股可能還面臨著反彈的第二波上升；因此建議利用后市可能的反彈機會，適當降低股票倉位，優先減持弱勢績差股。

　　(2)堅持回避績差股。

　　(3)短期內商業地產和銀行較符合匯率升值的投資主題，可能會跑贏大市。

　　(4)機場、高速公路等基礎設施行業，以及食品飲料、零售等消費類行業和服務業，基本屬于非貿易品，在升值周期內處于比較有利的位置，持續成長前景較為清晰。經過近期的反彈，股價已有相當漲幅，短期估值吸引力下降；但隨著時間的推移，當市場開始關注2006年的業績時，其動態估值水平仍具有吸引力。其股價短期內未必有太大的空間，但在未來大盤調整過程中，相信仍應能跑贏大盤，適合作為組合中長期持有的品種。市場可能會擔憂匯率升值導致出口增速放緩，從而影響對港口行業的投資情緒和估值水平。

　　(5)部分周期股的估值部分周期性投資品行業和周期性消費品行業，在未來一段時間，有可能出現盈利趨勢的拐點，但尚不能確認。火電行業實行煤電聯動后季度毛利率回升，但2006年需要考慮機組利用小時下降的因素。轎車行業近期銷量有所回升，但價格戰因素仍然存在。水泥、電解鋁等行業也不能輕言見底。考慮到宏觀調控可能會長期化，對于周期性行業，在介入時點上仍需要高度謹慎。穩健型投資者仍以觀望為宜。

　　(6)在可能出現的反彈第二階段上升過程中，盈利預期較穩定的權重指標股，其表現至少應與大市同步。

　　(7)優質股：如果已經確定股權分置改革方案，投資成本和估值水平都因此降低，短期內經歷股價波動后，將產生投資機會。如果已確定短期內難以推出股權分置改革方案(如含B股、H股；或大股東持股比例較低)，但長期增長前景清晰、估值按全流通的情景也屬于低估或合理，則仍可以買入或持有；資金終究會回流到這一領域。

　　(華夏基金管理有限公司基金管理部)